一、問(wèn)題的提出

　　期貨交易中，可分為套期保值、投機(jī)交易和套利交易三種主要交易方式。套期保值可以降低投資者面臨的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，一般為商品生產(chǎn)商、銷售商所采用；而投機(jī)交易，雖然可獲取高收益，亦同時(shí)承擔(dān)巨大虧損的風(fēng)險(xiǎn)，不適合風(fēng)險(xiǎn)厭惡型的投資者；然而，套利交易與前兩種交易方式截然不同，它是通過(guò)判斷不同交割期合約的價(jià)格變動(dòng)進(jìn)行操作，承擔(dān)較少風(fēng)險(xiǎn)。在現(xiàn)時(shí)的期貨交易中，套利交易以其較低的風(fēng)險(xiǎn)暴露及容易操作正漸漸被廣大的投資者所接受。本文重點(diǎn)討論套利交易，并在恒生指數(shù)期貨的交易價(jià)格基礎(chǔ)上，分析了其價(jià)差所顯示的一般特征，希望通過(guò)對(duì)恒指期貨的實(shí)證分析，能為廣大投資者提供一些有意義的見(jiàn)解。

　　二、套利交易

　　所謂套利交易，是指對(duì)股票指數(shù)期貨不同月份的合約同時(shí)進(jìn)行相反買賣的操作，預(yù)測(cè)各合約的價(jià)格變化程度不同而獲利。套利交易的核心是對(duì)價(jià)差的預(yù)測(cè)，價(jià)差是價(jià)格較高的月份合約與價(jià)格較低的月份合約的差額，通過(guò)預(yù)測(cè)價(jià)差的相對(duì)變大或縮小，采用不同的套利交易策略進(jìn)行操作。一般地，如果預(yù)測(cè)價(jià)差變大，可買入價(jià)格較高的月份合約同時(shí)賣出價(jià)格較低的月份合約；如果預(yù)測(cè)價(jià)差縮小，則可進(jìn)行相反操作。

　　因此，在進(jìn)行套利交易前，投資者應(yīng)該對(duì)指數(shù)期貨的價(jià)差特點(diǎn)進(jìn)行研究，才能更有把握預(yù)測(cè)價(jià)差的變動(dòng)。本文從恒生指數(shù)期貨合約價(jià)格的相關(guān)性、價(jià)差趨勢(shì)圖和價(jià)差變動(dòng)范圍三個(gè)方面展開(kāi)探討。

　　三、恒生指數(shù)與期貨合約的相關(guān)性分析

　　通過(guò)對(duì)2008年1月2日至8月28日恒生指數(shù)與期貨合約(現(xiàn)月合約和下月合約)價(jià)格交易數(shù)據(jù)，我們對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行相關(guān)性分析，結(jié)果如下：現(xiàn)月合約與下月合約的相關(guān)性最大，其次是恒生指數(shù)與現(xiàn)月合約，相關(guān)系數(shù)最小的是恒生指數(shù)與下月合約。這說(shuō)明期貨合約之間價(jià)差變化相對(duì)較小，進(jìn)行套利交易所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)比單邊買賣某一合約的要低。這是因?yàn)槠谪泝r(jià)格是現(xiàn)貨價(jià)格未來(lái)的預(yù)期，會(huì)同時(shí)受到現(xiàn)貨市場(chǎng)各方面因素的影響，變化程度較一致，所以期貨合約價(jià)格相關(guān)度較現(xiàn)貨與其它合約的高。

　　四、恒生指數(shù)及期貨合約的價(jià)差走趨

　　恒生指數(shù)與合約的價(jià)差是否存在相關(guān)性，可從圖1所示的趨勢(shì)加以分析。在考察期中，恒生指數(shù)曾出現(xiàn)一次較大的反彈，但總趨勢(shì)仍處于下降軌道中，市場(chǎng)普遍預(yù)期后市下跌。這可從價(jià)差走勢(shì)得到解釋：第一，各合約的價(jià)差多為正點(diǎn)數(shù)，表明現(xiàn)月合約走強(qiáng)而下月合約走弱；第二，價(jià)差的變動(dòng)與指數(shù)的走勢(shì)沒(méi)有明顯的關(guān)系，說(shuō)明在進(jìn)行套利交易時(shí)，大盤(pán)的上升或下跌對(duì)套利交易沒(méi)有明顯的影響，套利交易更關(guān)注的是價(jià)差的變動(dòng)情況。