煉油毛利變化趨勢影響因素

　　資料來源：WIND，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所　國際原油價格在經(jīng)歷了2008年下半年以來的巨幅下跌后，2009年一季度企穩(wěn)于40美元/桶一線。雖然需求依舊疲弱，但是，歐佩克減產(chǎn)、美元貶值、成本和期貨市場的逐步穩(wěn)定等因素合力封殺了油價進(jìn)一步下跌的空間。分析人士稱，40-50美元/桶是油價的堅實底部，但恢復(fù)到長期均衡60-70美元/桶的價格仍然有個過程。金融屬性正在積聚力量，未來可能成為油價再次復(fù)蘇的推力。

　　成本和減產(chǎn)支撐價格

　　原油和其他替代原油的邊際成本不斷上升。國信證券分析師李晨、嚴(yán)蓓娜表示，現(xiàn)在中東北非的平均成本為30美元/桶，其他傳統(tǒng)石油的成本則要高10美元。另外，隨著油氣資源的逐步匱乏，深水、超深水和極地的勘探開發(fā)技術(shù)在逐步成熟，但是成本卻因為開采難度的增加而大幅上升，平均成本上升到了80美元以上。即使是重油、瀝青的成本也達(dá)到了60美元以上。近年來主要的新增油田多數(shù)為海上石油，Shell的2/3的新增油田來自海上油田，主要是深海和超深海的項目。未來原油的新增供給主要還是靠重油和深海項目，以及通過提高采收率新增的儲量，其平均邊際成本將達(dá)到60美元以上。

　　雖然短期內(nèi)原油價格可以低于邊際成本運行，但是不可能如有色金屬維持在邊際成本以下運行長達(dá)數(shù)年，因為有色金屬利用的是其物理特性，可以循環(huán)利用，但石油利用的是其化學(xué)屬性，必須重新生產(chǎn)。因此分析師認(rèn)為，要彌補(bǔ)現(xiàn)階段的原油生產(chǎn)成本，需要40-50美元的原油價格；如要保證未來投資以持續(xù)生產(chǎn)需要達(dá)到70-80美元以上的價格。

　　OPEC的減產(chǎn)也會對原油價格產(chǎn)生影響。OPEC的產(chǎn)油量占全球的40%，從2008年11月起累計減產(chǎn)達(dá)到420萬桶/日。分析師認(rèn)為，全球經(jīng)濟(jì)尚未有明顯好轉(zhuǎn)，市場重心偏向需求，因此OPEC的減產(chǎn)很難在短期內(nèi)起效，但產(chǎn)量削減將影響原油中期前景的基本面。歷史上的幾次減產(chǎn)都證明了減產(chǎn)的滯后作用將會逐步顯現(xiàn)。

　　金融屬性的力量正在積聚

　　從歷史上看，當(dāng)市場流動性充裕時，油價的決定因素會從商品屬性逐步轉(zhuǎn)向金融屬性?，F(xiàn)階段由于金融危機(jī)的影響，油價更加趨于反映基本面的變化，但李晨、嚴(yán)蓓娜預(yù)計，未來隨著大量流動性的釋放，原油價格的決定性因素將逐步轉(zhuǎn)回金融屬性，但是發(fā)生的時點程度仍然有很大的不確定性。

　　2009年以來，WTI的近期合約與11月后的合約的價差曾經(jīng)一度達(dá)到20美元/桶，但是從歷史上看，跨期價差不會長期維持高位。分析師表示，每次當(dāng)跨期價差縮小之時，就是價格上漲的開端，在2002年和2007年的兩次上漲都證明了這點。雖然跨期價差已經(jīng)縮小到正常水平，是原油價格明確走穩(wěn)的信號，但要恢復(fù)到遠(yuǎn)期價格低于近期價格，恢復(fù)正常走勢可能還需要時間。

　　另外，與黃金相比，雖然具有更明顯的商品屬性，但由于交易量巨大，并且是完全的全球定價產(chǎn)品，原油天生具有很強(qiáng)的金融屬性。當(dāng)過多的流動性去追逐資金安全性，而黃金價格暫時處于較高水平時，避險需求會考慮追逐更便宜的原油，這也成為影響原油價格的一個重要因素。

　　需求低迷反彈高度不確定

　　雖然分析人士認(rèn)為油價的底部已經(jīng)形成，但是反彈的力度和高度仍存在很大的不確定性。

　　莫尼塔認(rèn)為，美聯(lián)儲直接印刷貨幣購買國債的行為是否會造成美元持續(xù)貶值，從而導(dǎo)致大宗商品牛市目前還很難說，畢竟歐洲的局勢更為惡化，而且全球經(jīng)濟(jì)仍處于收縮階段，大宗商品需求面并沒有真正改善。

　　需求低迷是反彈高度不確定的最大原因。根據(jù)國際貨幣基金組織的預(yù)測，今年全球的經(jīng)濟(jì)增長率為1%，為二戰(zhàn)以來最嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)衰退。全球原油需求將大幅收縮100萬桶以上，OPEC的閑置產(chǎn)能也將創(chuàng)下10年來的新高。而對新增原油需求貢獻(xiàn)最大的發(fā)展中國家今年的形勢也很嚴(yán)峻，這一點已經(jīng)從中國2月份的進(jìn)出口數(shù)據(jù)中得到驗證。