經(jīng)過近30余年的發(fā)展，截至今年1月底我國(guó)債券市場(chǎng)存量規(guī)模已達(dá)21萬億元，但與市場(chǎng)規(guī)模不相稱的是，中國(guó)債券交易工具的發(fā)展相對(duì)滯后，缺乏足夠的利率風(fēng)險(xiǎn)管理工具。最近，中金所推出國(guó)債期貨的仿真交易，如果國(guó)債期貨能夠順利推出，將從根本上改變債券市場(chǎng)的發(fā)展格局。

管理利率風(fēng)險(xiǎn)迫在眉睫

由于缺乏利率風(fēng)險(xiǎn)管理工具，各參與主體在債券熊市中總有“如履薄冰”之感。截至2012年1月，我國(guó)以資本市場(chǎng)口徑(1年以上)統(tǒng)計(jì)的存量債券規(guī)模高達(dá)18萬億，剩余期限在3年以上的存量規(guī)模為13萬億，且平均期限在6.5年左右。倘若市場(chǎng)利率上行50基點(diǎn)(2011年7-8月的實(shí)際情況)，按市值評(píng)估，全部市場(chǎng)成員將至少損失3000億元。其中，商業(yè)銀行將損失2000億元，保險(xiǎn)公司損失700億元，基金損失300億元，券商損失30億元。顯然對(duì)于任何一類機(jī)構(gòu)而言，其損失都是慘痛的。因此對(duì)于債券投資人而言，管理利率風(fēng)險(xiǎn)已成為迫在眉睫的訴求。

2011年，我國(guó)銀行間市場(chǎng)共發(fā)行債券1626只，總發(fā)行量7.5萬億，企業(yè)發(fā)行主體接近1000家。無論市場(chǎng)身處何種境況，都有大量的發(fā)行人存在債務(wù)融資的需求。但是在債券熊市中，難免會(huì)遭遇諸如流標(biāo)等發(fā)行困境，缺乏利率風(fēng)險(xiǎn)管理機(jī)制導(dǎo)致發(fā)行人無法對(duì)募集資金的成本和時(shí)點(diǎn)形成穩(wěn)定預(yù)期，進(jìn)而增加了融資成本，妨礙了資金的正常募集與使用。

充分反映預(yù)期 有助價(jià)格形成

有效揭示和管理利率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)于引導(dǎo)政策預(yù)期以及優(yōu)化資源配置是至關(guān)重要的。但是債券現(xiàn)貨市場(chǎng)很難迅速揭示這種風(fēng)險(xiǎn)變化，現(xiàn)券市場(chǎng)的場(chǎng)外交易形式以及離散的成交導(dǎo)致信息總是分散在市場(chǎng)的各個(gè)角落，其揭示信息的效率要弱于場(chǎng)內(nèi)工具，而且“看空而不能做空”的現(xiàn)券市場(chǎng)使得投資者不能充分表達(dá)對(duì)于經(jīng)濟(jì)的預(yù)期。

反之，國(guó)債期貨在揭示信息、完善市場(chǎng)價(jià)格形成機(jī)制上具有較強(qiáng)的優(yōu)勢(shì)。針對(duì)美國(guó)、歐洲、臺(tái)灣地區(qū)的多份實(shí)證研究表明，國(guó)債期貨由于場(chǎng)內(nèi)交易、價(jià)格連續(xù)、流動(dòng)性好以及保證金交易等優(yōu)勢(shì)，其價(jià)格變化往往領(lǐng)先于現(xiàn)貨價(jià)格，而且由于存在做空機(jī)制，使得各類投資者均能夠充分表達(dá)對(duì)經(jīng)濟(jì)和利率的預(yù)期，能夠高效充分地揭示利率風(fēng)險(xiǎn)。

此外，國(guó)債期貨合約本身反映了即期利率的遠(yuǎn)期價(jià)格，不同期限的國(guó)債期貨合約將完善利率的期限體系，從而形成連續(xù)的利率預(yù)期，無論是對(duì)于貨幣政策的執(zhí)行還是投融資決策均有重要意義。

合約設(shè)計(jì)科學(xué) 保障期現(xiàn)收斂

從目前公布的國(guó)債期貨仿真合約來看，其采用了5年期、標(biāo)準(zhǔn)券合約、4-7年實(shí)物交割的產(chǎn)品設(shè)計(jì)方案。合約設(shè)計(jì)將保證國(guó)債期貨既反映各種預(yù)期因素，又能夠收斂于現(xiàn)貨價(jià)格，可有效防范市場(chǎng)操縱風(fēng)險(xiǎn)，與現(xiàn)貨市場(chǎng)形成有機(jī)的整體。

從期限設(shè)計(jì)上看，目前存量債券的加權(quán)平均期限在5-6年期左右，對(duì)于投資人而言，5年期國(guó)債期貨套期保值的效果應(yīng)該是最佳的。而大量新發(fā)信用債集中在3-5年左右，當(dāng)利率波動(dòng)時(shí)，發(fā)行人也可以利用國(guó)債期貨合約鎖定利率風(fēng)險(xiǎn)。從期限設(shè)計(jì)上，可覆蓋最廣泛的市場(chǎng)成員。大量的來自實(shí)體經(jīng)濟(jì)以及金融機(jī)構(gòu)的套期保值需求，將最大限度保證國(guó)債期貨合約收斂于現(xiàn)貨價(jià)格。

從交易和交割設(shè)計(jì)上看，交易合約采用虛擬的標(biāo)準(zhǔn)券、4-7年的實(shí)物交割，將有效的防范逼空風(fēng)險(xiǎn)，使得期貨價(jià)格向現(xiàn)貨價(jià)格收斂。現(xiàn)券存量中符合交割規(guī)定的債券達(dá)到1.6萬億，占存量的25%，具有廣泛的交割基礎(chǔ)。增量看覆蓋了財(cái)政部發(fā)行計(jì)劃中5年和7年期兩個(gè)關(guān)鍵期限，將持續(xù)不斷的有大量的新券發(fā)行。