投資要點

作為豬料龍頭企業(yè)之一，大北農經歷過兩年的戰(zhàn)略調整和轉型，已經于16年在飼料、養(yǎng)殖動保、種子、農信互聯(lián)等多個業(yè)務板塊實現(xiàn)全面轉好，重拾長道路，具體來說，飼料：產品結構持續(xù)優(yōu)化，營銷轉型技術服務顯成效。大北農在豬料市場以高品質、高技術含量的前端料出名，在經歷養(yǎng)殖行業(yè)規(guī)模化變革，公司一改過去“快刀前進”式的打法，通過“優(yōu)化轉型中間商，直接服務種養(yǎng)殖戶”的模式，重點服務中高端養(yǎng)殖戶，將市場推廣人員逐步轉變成為技術服務人員，將簡單的飼料銷售轉變成一體化全面服務，重點在優(yōu)勢產品、管理短板上下功夫。從2017年一季度的銷量增長情況看，公司的客戶結構和銷售模式調整開始展示出效果，直銷比例達到40%以上，豬料增速恢復到20%以上，人均效益也繼續(xù)提高。未來三年，公司在飼料板塊打算進一步提高直銷比例（短期目標60%），進一步提高前端料市場占有率（當前6-8%，提高到20%）和進一步提高效率（可控費用再降10%）。我們預計公司17年飼料板塊呈現(xiàn)量利齊增，豬料銷量增速20%左右，貢獻利潤達到12.5億左右（包括水產料）。

養(yǎng)豬大戰(zhàn)略闊步前進，動保業(yè)務高增長。2016年公司出欄約40萬頭，貢獻利潤7000-8000萬元。截至2016年年底，公司控股子公司擁有母豬存欄2.63萬頭，商品豬存欄20.27萬頭。未來幾年，公司自有商品豬和放養(yǎng)豬的規(guī)模將進一步擴大，將成為新的利潤增長點。2017年公司擬出欄約80-100萬頭，豬價和成本同降，但公司的養(yǎng)殖板塊仍在產能建設階段，預計貢獻利潤與去年持平。同時，公司積極通過自建、收購等方式布局養(yǎng)豬業(yè)，重點收購優(yōu)質種豬資源（如正在進行收購的美國華多）。動保業(yè)務是公司產品中毛利率最高的，近年來增長快速，逐步成為利潤增長點。17年公司收購員工股權后，全面整合南京天邦的資源，收入利潤有望大幅增長。

種業(yè)和農信互聯(lián)業(yè)務減虧貢獻利潤增量。種業(yè)方面，水稻種子以金色農華為主體，2016年水稻種子收入5.2億元，占種子板塊的近八成。其中，C 兩優(yōu)華占貢獻1/3 的收入，同比增長超過60%，表現(xiàn)勢頭強勁。從今年一季度情況看，水稻種子收入增長10%，其中華占系列增長40%，預計全年仍可以保持20%以上的增速。玉米種子受行業(yè)影響，整體庫存偏高，需求減弱，造成經營虧損。今年一季度玉米種子銷售仍呈現(xiàn)同比下滑，但下滑幅度已經大幅縮小。此外，公司暫停推廣種植服務中心，可幫助減少費用3000-4000萬元。

結合水稻種子的收入增長，預計全年種子板塊可貢獻業(yè)績增量約4000-5000萬元。公司的農信互聯(lián)業(yè)務最新交易額近500億，去年生豬交易量達到2000萬頭。過去兩年農信互聯(lián)業(yè)務處在發(fā)展建設初期，去年虧損約7000萬元，目前人員組織基本構建完成，今年有望大幅減虧，接近盈虧平衡。

目前來看，公司的戰(zhàn)略調整基本到位，主營飼料業(yè)務重回增長通道，且其他業(yè)務板塊也相繼轉好。2017年是公司“服務大升級、養(yǎng)殖大創(chuàng)業(yè)、效益大提升”的一年，公司各項業(yè)務板塊結構逐步清晰，養(yǎng)殖、種植、互聯(lián)網全方位協(xié)同發(fā)展，經營情況全面改善。近來，公司控股股東、董事長等高管在二級市場多次增持公司股票，表現(xiàn)出對公司未來兩三年重回高增長通道發(fā)展的充足信心。我們預計2017-18年凈利潤為12.4億、15.3億，同比增長40.3%、23.2%，對應當前股價20 倍、16 倍，估值水平處于歷史地位，安全邊際足，維持“買入”評級。

風險提示：原料價格波動劇烈；養(yǎng)豬戰(zhàn)略進展低于預期；互聯(lián)網平臺建設成效低于預期。