【導(dǎo)語(yǔ)】2019年12月5日，中國(guó)境內(nèi)首只商品期貨ETF—華夏飼料豆粕期貨ETF（簡(jiǎn)稱(chēng)“豆粕ETF”）在深圳證券交易所上市交易。五年來(lái)，豆粕ETF規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)，不僅給豆粕市場(chǎng)注入更多流動(dòng)性，同時(shí)也豐富了中國(guó)投資者的資產(chǎn)配置選擇。豆粕ETF的穩(wěn)步發(fā)展，也折射出中國(guó)豆粕市場(chǎng)的金融化程度不斷加深。

凈值增長(zhǎng)接近翻倍  收益主要有三個(gè)來(lái)源

根據(jù)《華夏飼料豆粕期貨交易型開(kāi)放式證券投資基金2024年第3季度報(bào)告》顯示，自基金合同生效起至今，基金凈值增長(zhǎng)率為98.5%，業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)收益率為91.49%，基金期末凈值為1.985，期末基金資產(chǎn)凈值約為19億元。作為主要采用被動(dòng)式管理策略的開(kāi)放式基金，豆粕ETF的投資策略為主要通過(guò)買(mǎi)入持有豆粕期貨主力合約以達(dá)到投資目標(biāo)，其余資產(chǎn)將主要投資于高流動(dòng)性的固定收益類(lèi)資產(chǎn)以獲取收益增強(qiáng)。從截至9月30日的資產(chǎn)配置看，豆粕ETF的資產(chǎn)分布為：現(xiàn)金占總資產(chǎn)比例為91.02%，其他占比8.98%。其中M2501持倉(cāng)量為60898手。

由于豆粕期貨以保證金交易為主，因此實(shí)際用作保證金的資金占基金規(guī)模的10%左右。因此豆粕ETF不僅通過(guò)持有豆粕期貨獲得，還可以通過(guò)剩余資金的投資來(lái)獲取?？傮w來(lái)看，豆粕ETF收益來(lái)源主要有三個(gè)：豆粕價(jià)格波動(dòng)收益、利息收益、展期收益。價(jià)格波動(dòng)收益主要通過(guò)持倉(cāng)的豆粕主力期貨合約獲得，影響因素主要以豆粕市場(chǎng)供需關(guān)系為主；利息收益主要通過(guò)持倉(cāng)剩余的資金投資低風(fēng)險(xiǎn)收益品種獲??；展期收益主要在豆粕期貨主力合約換月時(shí)，通過(guò)賣(mài)出近月合約、買(mǎi)入遠(yuǎn)月合約操作而獲得。

對(duì)于豆粕市場(chǎng)本身來(lái)說(shuō)，豆粕ETF的期貨持倉(cāng)為多頭頭寸，因此ETF規(guī)模的增長(zhǎng)，也意味著會(huì)有更多穩(wěn)定的多頭資金，從而可以與套期保值的產(chǎn)業(yè)端形成對(duì)手方，從而提升投資的交易效率，保障套保交易模式和基差交易模式的穩(wěn)定。

多種收益來(lái)源保證了豆粕ETF凈值穩(wěn)步增長(zhǎng)，而高低風(fēng)險(xiǎn)的配置，也有效降低了豆粕ETF本身的波動(dòng)率，16%的年化波動(dòng)率，對(duì)比股債來(lái)說(shuō)相對(duì)中性，因此收益較好、波動(dòng)中性也就是豆粕ETF的特點(diǎn)之一。

豆粕金融化不斷深化  基本面供需仍是基石

根據(jù)國(guó)際期貨業(yè)協(xié)會(huì)（FIA）發(fā)布的《2024年上半年全球農(nóng)產(chǎn)品期貨與期權(quán)成交量》顯示，24年1-6月豆粕期貨成交量約為1.9億手，同比增加33.4%，位居全球第1位；豆粕期權(quán)成交量3058萬(wàn)手，同比增加16.1%，位居第14位，期權(quán)成交量位居第1位。交易量的背后，是大豆壓榨行業(yè)實(shí)體企業(yè)的深入?yún)⑴c。大商所數(shù)據(jù)顯示，目前參與豆粕和豆油期貨的大豆壓榨企業(yè)的大豆壓榨量占全國(guó)的90%以上，大型壓榨企業(yè)90%以上的豆油、80%以上的豆粕均采用“大商所期貨價(jià)格+升貼水”的定價(jià)模式。因此，豆粕市場(chǎng)盡管交易量較大，但市場(chǎng)波動(dòng)有限，體現(xiàn)出較高的成熟度。

盡管衍生品市場(chǎng)不斷發(fā)展，但對(duì)于豆粕市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，基本面定價(jià)的邏輯持續(xù)穩(wěn)固。目前來(lái)說(shuō)，豆粕基本面整體仍以供大于求為主，對(duì)價(jià)格形成不斷下行的壓力。從目前市場(chǎng)的遠(yuǎn)期報(bào)價(jià)來(lái)看，華東有企業(yè)給出25年5-9月M09-100元/噸的價(jià)格，沿海主流25年6-9月對(duì)M09合約的升貼水價(jià)格在-80元/噸左右。在市場(chǎng)對(duì)于25年上半年的南美豐產(chǎn)定價(jià)已經(jīng)較為充分的背景下，M2509在明年3季度仍給出-80元/噸的價(jià)格，說(shuō)明市場(chǎng)對(duì)于25/26年度的美豆供應(yīng)仍給出寬松的判斷。因此，從25年豆粕的供應(yīng)端來(lái)說(shuō)，寬松目前來(lái)看仍將是主基調(diào)。

綜上，豆粕ETF持續(xù)發(fā)展，為豆粕市場(chǎng)注入了更多的流動(dòng)性，有利于降低豆粕市場(chǎng)波動(dòng)，推動(dòng)豆粕市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展；而不斷前進(jìn)的金融趨勢(shì)背后，不變的仍舊是基本面定價(jià)的邏輯。在豆粕供應(yīng)預(yù)期寬松的背景下，豆粕遠(yuǎn)月價(jià)格仍有下行空間。

（卓創(chuàng)資訊 王文深）