期權(quán)、期貨和現(xiàn)貨之間通過行權(quán)和交割，三者價格發(fā)生聯(lián)動，不易被市場操縱。

期權(quán)是一種選擇權(quán)，它是一種能夠在未來某個特定時間以特定價格，買入或賣出一定數(shù)量的某種標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)利。期權(quán)的執(zhí)行是指在期權(quán)交易中，買方有以買賣雙方敲定的價格決定是否買入或賣出標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)利，而賣方只有被動接受履約的義務(wù)。一旦買方提出執(zhí)行，賣方必須以履約的方式了結(jié)其期權(quán)部位，因而買賣雙方的權(quán)利和義務(wù)并不對等。期權(quán)標(biāo)的資產(chǎn)包括大宗商品、股票、股價指數(shù)、期貨合約、債券和外匯等。

期貨交割是到期了結(jié)期貨合約頭寸的一種方式，也是期、現(xiàn)貨相互銜接的一種形式。期貨交割是指期貨合約到期時，交易雙方通過標(biāo)的商品所有權(quán)的轉(zhuǎn)移，了結(jié)到期未平倉期貨合約的過程。期貨交割是促使期貨價格和現(xiàn)貨價格最終趨向一致的保障，同時也是期貨價格相對公允、不易被操控的一項重要的制度保證。與現(xiàn)貨交易類似，期貨交割體現(xiàn)的是一種公平交易，即買方賣方承擔(dān)平等的權(quán)利和義務(wù)，在公允的市場價格下自愿進(jìn)行實物或現(xiàn)金的了結(jié)。

期權(quán)執(zhí)行與期貨交割的異同

作為期權(quán)交易和期貨交易了結(jié)部位的一種方式，期權(quán)執(zhí)行和期貨交割有相同的地方——促進(jìn)投資者套期保值交易，對沖風(fēng)險。二者的不同點在于：第一，期權(quán)的執(zhí)行價格（敲定價）是合約產(chǎn)生時就固定的，而期貨交割結(jié)算價是在交易過程中不斷形成的，一般為一段時間近交割月期貨價格的加權(quán)平均價，較難預(yù)計。第二，對于期權(quán)的執(zhí)行，買方具有選擇權(quán)，而賣方只能被動接受，即只有買方擁有選擇是否執(zhí)行履約的權(quán)利，因此對于買方而言，風(fēng)險可控而收益無限。反之，期權(quán)賣方收益有限（權(quán)利金）而風(fēng)險不可控。對于期貨交割，只有買賣雙方都具有通過交割了結(jié)合約的意愿，期貨交割意向才能達(dá)成，從而進(jìn)入實物交割或現(xiàn)金交割流程。第三，二者履約后的處理流程不同。期權(quán)作為一種次級衍生品，履約后的資產(chǎn)頭寸可能仍為衍生品，能夠通過對沖進(jìn)行風(fēng)險管理，而期貨頭寸在進(jìn)行交割之后，買方賣方都不再持有衍生品頭寸。

商品期權(quán)的執(zhí)行與商品期貨交割及其風(fēng)險控制

由于商品期貨合約流動性遠(yuǎn)高于現(xiàn)貨以及期貨價格的公允性這兩個特性，商品期權(quán)的標(biāo)的物一般為商品期貨合約。在期貨和期權(quán)組合策略中，交易所通常根據(jù)頭寸內(nèi)在對沖性質(zhì)收取較低合理的保證金。一般來說，在執(zhí)行商品期權(quán)之后，買賣雙方都將得到商品期貨的相應(yīng)頭寸，此時，投資者（尤其是機(jī)構(gòu)投資者）能夠與其現(xiàn)貨部位形成風(fēng)險對沖機(jī)制，相機(jī)選擇平倉或交割方式，對期貨頭寸進(jìn)行履約了結(jié)。期權(quán)、期貨和現(xiàn)貨之間通過行權(quán)和交割，三者價格發(fā)生聯(lián)動，不易被市場操縱。

商品期貨因采用實物交割模式，其風(fēng)險管理較為復(fù)雜。第一，在交割前，需確定賣方擁有足量可流通的標(biāo)準(zhǔn)倉單與之空頭合約相匹配，從而保證賣方有意向售出和收回貨款的物質(zhì)基礎(chǔ)，同時對于買方需保證擁有足量的資金行使買入倉單的權(quán)利。第二，現(xiàn)貨買賣涉及增值稅發(fā)票的多方流轉(zhuǎn)，在期貨的交割中也應(yīng)提前確認(rèn)買賣雙方具有一般納稅人資格，能夠開具買賣相關(guān)商品的增值稅發(fā)票。第三，與現(xiàn)貨類似，倉單品質(zhì)由于品牌、產(chǎn)地、倉儲時間等因素的不同而具有差異性，而依據(jù)期貨交易所對于交割配對原則的規(guī)定，買方可能買入非意向中的倉單，在交割風(fēng)險管理中，需要提前了解買方客戶交割意向，并根據(jù)期貨交易所的交割制度，向交割客戶揭示風(fēng)險。

商品期權(quán)的標(biāo)的物多為商品期貨，持有商品期貨進(jìn)入交割月時會面臨上述交割風(fēng)險，因此商品期權(quán)的執(zhí)行一般采用美式執(zhí)行，既使商品期權(quán)、期貨價格不易操控，也使買方有所準(zhǔn)備并以充裕的時間籌措貨款。商品期權(quán)面臨的風(fēng)險在于：第一，買方在有行權(quán)意向時需提前凍結(jié)相應(yīng)期貨頭寸的保證金，賣方的期權(quán)或期權(quán)期貨組合的保證金能夠覆蓋其當(dāng)日虧損。第二，買方在行權(quán)之后買入期貨合約的交割風(fēng)險，以及賣方被動執(zhí)行期權(quán)之后獲得相應(yīng)期貨頭寸的交易、交割風(fēng)險與標(biāo)的商品期貨的交易和交割風(fēng)險一致。

股指期權(quán)的執(zhí)行與股指期貨交割及其風(fēng)險控制

與商品期權(quán)相比，股指期權(quán)的執(zhí)行與股指期貨的交割相當(dāng)于兩個相對獨立的過程。股指期貨的合約標(biāo)的物為現(xiàn)貨股價指數(shù)，股價指數(shù)往往是由一籃子股票按照一定的加成比例構(gòu)成。國際上對于股價指數(shù)的交收一般采用現(xiàn)金模式，即在期貨合約到期日，直接以現(xiàn)金劃轉(zhuǎn)買賣雙方投資者的交割盈虧。股指期權(quán)的執(zhí)行與之類似，按其行權(quán)方式的不同分為兩種模式，因其標(biāo)的物也為現(xiàn)貨股價指數(shù)，在行權(quán)日（美式）股指期權(quán)將轉(zhuǎn)化為股指期貨，隨期貨到期日的臨近進(jìn)行交割或平倉，如CME的小型標(biāo)普500指數(shù)期貨期權(quán)；另一種較為流行的是在到期日（歐式）直接采用現(xiàn)金方式劃轉(zhuǎn)交割盈虧，如CBOE標(biāo)普500指數(shù)期權(quán)。

我國股指期貨合約的交割采用現(xiàn)金方式，即通過現(xiàn)金直接劃轉(zhuǎn)買賣雙方的期貨交割盈虧。在期貨合約到期日，股指期貨的保證金（15%以上）根據(jù)歷史數(shù)據(jù)的回測，已能較全面地覆蓋當(dāng)日交割盈虧，因此，股指期貨的交割屬于零風(fēng)險交割。

股指期權(quán)的標(biāo)的物為現(xiàn)貨股價指數(shù)，以目前較流行的歐式行權(quán)為例，在到期日執(zhí)行股指期權(quán)相當(dāng)于股指期貨的一次性交割，股指期權(quán)行權(quán)后將直接進(jìn)入交割環(huán)節(jié)，以現(xiàn)金劃轉(zhuǎn)買賣雙方交割盈虧。從實際交易上來說，股指期權(quán)買方只有在產(chǎn)生浮盈（指盈利大于產(chǎn)生的交易手續(xù)費）時才會行使執(zhí)行買入權(quán)利，虧損時（包括盈利小于手續(xù)費的情形）將放棄行權(quán)，因此對于期權(quán)買方而言，不存在行權(quán)風(fēng)險。對于股指期權(quán)賣方而言，只有在被動行權(quán)時才會面臨虧損風(fēng)險，而此時，只要對賣方收取的保證金能夠覆蓋當(dāng)日可能出現(xiàn)的虧損，即可規(guī)避行權(quán)風(fēng)險，出現(xiàn)虧損的極值為現(xiàn)貨指數(shù)的極端波動率與權(quán)利金之差。以現(xiàn)貨指數(shù)和股指期貨合約回測的波動率來看，在95%的置信區(qū)間內(nèi)，對期權(quán)合約采用10%—15%的保守保證金率，就能使行權(quán)風(fēng)險維持在可控范圍內(nèi)。