大商股份的投資者一直希望以大商股份為平臺，以三駕馬車即大商股份、大商集團(tuán)及大商管理三個公司主力零售業(yè)務(wù)進(jìn)行聯(lián)合大重組，打造一個“零售帝國”。而今，這個愿望幾經(jīng)整合，終于破繭而出。

5月28日，大商股份公告了這一信息，即公司將以每股38元的價格發(fā)行1.32億股，購買大連大商集團(tuán)有限公司和大連大商投資管理有限公司下屬的商業(yè)零售業(yè)務(wù)及有關(guān)資產(chǎn)。

超級大重組

大連商場是大商集團(tuán)的母店，始建于1937年，1992年之前是大連一家市屬國營商店。1992年5月，大連商場進(jìn)行股份制改造，1993年在上海證券交易所掛牌上市。據(jù)了解，1994年12月，大連市委市政府組建大連商場集團(tuán)公司，以大連商場集團(tuán)公司為核心，并囊括6家商業(yè)企業(yè)。大商集團(tuán)從組建到2009年9月產(chǎn)權(quán)制度改革，一直是大商股份的控股股東，雖然所占股份相對較少，但它既是大商股份的孵化器和業(yè)務(wù)搖籃，也一直從事相同的零售業(yè)務(wù)，這也使它又成為大商股份躲不開甩不掉的主要競爭對手。

據(jù)證券時報記者觀察，在15年里，大商集團(tuán)向全國多個地區(qū)大舉進(jìn)發(fā)，不斷兼并重組異地商業(yè)企業(yè)，又將其中的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)不斷注入大商股份，使其從一城一店式的模式，發(fā)展為A股市場百貨類龍頭上市公司。

2009年9月，大商集團(tuán)完成了產(chǎn)權(quán)制度改革。但正是這場具有積極的歷史意義的革新，卻使大商內(nèi)部的股權(quán)結(jié)構(gòu)發(fā)生了偏差。其中，大連市專門設(shè)立了大連國商公司，接受大商集團(tuán)所剝離的國有資產(chǎn)和大商股份10%的國有股權(quán)，成為大商股份第一大股東。大商集團(tuán)通過公開掛牌，轉(zhuǎn)制為民營企業(yè)，并擁有上市公司8.8%股權(quán)。按照大商集團(tuán)產(chǎn)權(quán)制度改革方案，大商集團(tuán)管理層出資組建大商投資管理有限公司，增資入股大商集團(tuán)。

這個看起來并不繁雜的結(jié)構(gòu)，最終出現(xiàn)了不同法人主體的三個公司，且共用一個具有歷史淵源的商號，共同從事零售業(yè)務(wù)，共同面對不容回避的同業(yè)競爭關(guān)系。一位長期跟蹤公司調(diào)研的市場人士坦言，在這個局面下，大連國商公司持有大商股份10%的股權(quán)，是第一大股東。由于不受同業(yè)競爭限制，大商集團(tuán)與大商管理可獨(dú)立發(fā)展自己零售業(yè)務(wù)主線。但如果上述兩公司繼續(xù)堅持這種獨(dú)立的發(fā)展，雖然能使各自股東利益實(shí)現(xiàn)最大化，但卻無法回避一個共同的問題，就是成為大商股份最大的競爭對手。

當(dāng)初關(guān)于三公司重組的消息傳得七零八落，方案也七零八落。但據(jù)記者調(diào)查了解到，其中能實(shí)現(xiàn)管理層利益最大化的方案無疑是大商集團(tuán)、大商管理與大商股份徹底分家，然后赴海外逍遙上市。

但大商集團(tuán)并沒有這么做，因為其考慮到了更大的責(zé)任。大商集團(tuán)內(nèi)部人士透露說，此前大商集團(tuán)和大商管理的確已經(jīng)跟有關(guān)機(jī)構(gòu)接觸過海外上市事宜，并將其作為一項重要的發(fā)展計劃。如今，海外上市計劃已遭大商管理層放棄，此次超級大重組將使公司做大做強(qiáng)，有利于全體股東利益。

銷售收入上千億

從此次注入資產(chǎn)的資質(zhì)看，重組幾乎囊括了大商集團(tuán)及大商管理旗下最為優(yōu)質(zhì)的店鋪資源，既包括盈利穩(wěn)健的明星老店如大連商場、哈爾濱新一百、桂林微笑堂，又涵蓋剛剛度過虧損培育期即將釋放利潤的東港千盛、莊河千盛、盤錦新瑪特總店等成長店。

根據(jù)重組方案，大商股份在未來還將考慮收購大商集團(tuán)和大商管理分布于遼寧、河南、四川和云南的剩余數(shù)十家百貨、超市門店。這些門店將有助于上市公司進(jìn)一步完善大商在全國的網(wǎng)絡(luò)布局，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)、收入、利潤規(guī)模的再一次飛躍。

有投資者認(rèn)為，老字號、良好的商譽(yù)，忠誠度極高的消費(fèi)群體，優(yōu)質(zhì)、穩(wěn)定的供應(yīng)商，這些都是大商不可替代的含金量極高的無形資產(chǎn)，必須要用收益法評估才能反映出大商資產(chǎn)的真實(shí)價值。據(jù)了解，由于本次注入資產(chǎn)存在分公司資產(chǎn)，由于分公司上級母體往往已經(jīng)承擔(dān)了其以前年度的虧損或?qū)⑵湟酝挠榛啬阁w，故賬面凈值始終是零。但店鋪本身經(jīng)營情況、盈利能力卻擺在當(dāng)前，每年都能實(shí)現(xiàn)較大的盈利及現(xiàn)金回收。

“零售業(yè)資產(chǎn)的估值基本都是采用收益法，而相對重組過程中動輒就是幾十倍的增值率，此次重組10倍左右的增值實(shí)在不高，大商保守了。”一位業(yè)內(nèi)人士這樣評價。

從市盈率指標(biāo)來看，此次基于2013年的預(yù)測凈利潤的動態(tài)市盈率約為12.8倍，遠(yuǎn)低于同行業(yè)可比公司市盈率均值約為18倍的水平。

中國區(qū)域遼闊，各地區(qū)的區(qū)域性格特性明顯，長久以來，百貨行業(yè)受供應(yīng)商授權(quán)限制，顯示出強(qiáng)烈的區(qū)域格局劃分，且百貨門店資源稀缺，核心商圈與核心地段具有不可復(fù)制性和排他性，百貨店連鎖的規(guī)模決定了對上游供應(yīng)商和下游消費(fèi)者的議價能力。而這些，應(yīng)該正是大商股份的優(yōu)勢之一。這也決定了大商股份重組后，該方面競爭力的大幅提升，同時，與大商集團(tuán)的同業(yè)競爭問題將一舉得以解決。

大商重組，挑動的是市場的視線和神經(jīng)。

大商股份相關(guān)負(fù)責(zé)人告訴記者，大連商場的員工們將目睹著率領(lǐng)他們創(chuàng)造大商“零售帝國”歷史和奇跡的創(chuàng)始團(tuán)隊回歸。此前，大商集團(tuán)管理層中僅董事局主席牛鋼兼任大商股份董事長，其他管理人員完全獨(dú)立，沒有交叉。本次大重組，將使這個管理經(jīng)驗豐富的創(chuàng)始團(tuán)隊回歸上市公司。

兩公司此次注入資產(chǎn)的優(yōu)質(zhì)性與合理作價以及兜底承諾，保障了大商股份的未來業(yè)績，而三公司重組所帶來的資源整合效應(yīng)，將使大商股份迎來其歷史上最好的發(fā)展機(jī)遇，也將給中國零售業(yè)的整合帶來重磅影響。依據(jù)大商股份2012年年報所公布的銷售收入800億元來看，重組后的大商股份銷售收入將踏上千億元大關(guān)。