提要

我們通過對(duì)比，發(fā)現(xiàn)十八屆三中全會(huì)后推出的系列改革措施和經(jīng)濟(jì)政策與上世紀(jì)八十年代美國(guó)“里根經(jīng)濟(jì)學(xué)”的主張有很多相似的地方，這不是歷史瞬間的簡(jiǎn)單巧合，而是兩個(gè)時(shí)期兩國(guó)客觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)與追求發(fā)展目標(biāo)的相似性所決定的。

2014年是十八屆三中全會(huì)后改革全面推進(jìn)的第一年，改革毋庸置疑將成為影響市場(chǎng)的最大變量。中長(zhǎng)期看，改革厘清政府和市場(chǎng)的邊界，提升資源配置效率，戰(zhàn)略上股指可以樂觀。但近期政策的利多作用弱化，反映出投資者心態(tài)趨于謹(jǐn)慎，畢竟本輪經(jīng)濟(jì)改革與過往總需求管理政策有著本質(zhì)上的差異，改革紅利效應(yīng)難以量化，政策推進(jìn)力度存疑，政策生效時(shí)間點(diǎn)更是難以把握。“以史為鑒可以知興替”，我們嘗試從歷史的角度去解開投資者心中的疑慮。通過對(duì)比，發(fā)現(xiàn)十八屆三中全會(huì)后推出的系列改革措施和經(jīng)濟(jì)政策與上世紀(jì)八十年代美國(guó)“里根經(jīng)濟(jì)學(xué)”的主張有很多相似的地方，這不是歷史瞬間的簡(jiǎn)單巧合，而是兩個(gè)時(shí)期兩國(guó)客觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)與追求發(fā)展目標(biāo)的相似性所決定的。

目前中國(guó)與八十年代初的美國(guó)存在相似的困局

上世紀(jì)七十年代開始，滯漲成為困擾美國(guó)經(jīng)濟(jì)、政治的最嚴(yán)重問題，CPI同比增速和季調(diào)失業(yè)率一度高達(dá)15%和11%，GDP也下滑至衰退區(qū)間。盡管中國(guó)的經(jīng)濟(jì)近況遠(yuǎn)未達(dá)到美國(guó)當(dāng)年的困難程度，但從發(fā)展方向上看，相似之處越發(fā)明顯。

第一，美國(guó)由于長(zhǎng)期奉行凱恩斯主義，寬松的貨幣政策和積極的財(cái)政政策導(dǎo)致菲利普斯曲線右移，經(jīng)濟(jì)陷入“高通脹”、“高失業(yè)”的滯漲泥潭，而中國(guó)多年來為了實(shí)現(xiàn)“保八”目標(biāo)，不斷通過大規(guī)模投資和貨幣超發(fā)來挽救增速回落的經(jīng)濟(jì)，“四萬億”刺激計(jì)劃更是將此模式推向極致，其結(jié)果是產(chǎn)能過剩、地方債務(wù)和房地產(chǎn)泡沫等問題出現(xiàn)。2012年以來M2增速與GDP增速背離更預(yù)示延續(xù)凱恩斯式需求管理或使中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨滯漲的威脅。

第二，大蕭條以后，美國(guó)政府管制越發(fā)嚴(yán)格，導(dǎo)致企業(yè)缺乏活力，國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力明顯下降，中國(guó)也面臨類似的問題。國(guó)內(nèi)國(guó)有經(jīng)濟(jì)壟斷程度越來越高，“國(guó)進(jìn)民退”現(xiàn)象嚴(yán)重，政府對(duì)企業(yè)的微觀干預(yù)越來越多，企業(yè)活力明顯衰減。

第三，六十年代開始，美國(guó)建立了優(yōu)越的社會(huì)保障制度，聯(lián)邦政府機(jī)構(gòu)開始膨脹。另外，積極的財(cái)政政策也令政府支出大幅增長(zhǎng)，最終導(dǎo)致15年內(nèi)（1965—1980年）美國(guó)赤字增加53倍，而中國(guó)面臨的問題也類似。雖然國(guó)內(nèi)的社會(huì)福利與當(dāng)時(shí)的美國(guó)相比，仍有較大差距，但是政府部門存在著鋪張浪費(fèi)和工作效率低的問題。

第四，1973年第四次中東戰(zhàn)爭(zhēng)和1978年兩伊戰(zhàn)爭(zhēng)引發(fā)了兩次嚴(yán)重的石油危機(jī)，油價(jià)上漲是七十年代美國(guó)經(jīng)濟(jì)危機(jī)爆發(fā)的外部因素，而中國(guó)的主要問題在于“人口紅利”消失以及資源價(jià)格改革導(dǎo)致人力和原料價(jià)格上漲。長(zhǎng)期通脹中樞上移與經(jīng)濟(jì)內(nèi)生增長(zhǎng)潛力下滑，當(dāng)下中國(guó)面臨亞滯漲威脅。

“里根經(jīng)濟(jì)學(xué)”成功解決了美國(guó)滯漲頑疾

“里根經(jīng)濟(jì)學(xué)”與凱恩斯主義的不同在于，凱恩斯主義以需求管理為主要著力點(diǎn)，而“里根經(jīng)濟(jì)學(xué)”把主要精力放在了改善供給上，印鈔票、花錢肯定比改善生產(chǎn)、多掙錢更快、更容易，所以“里根經(jīng)濟(jì)學(xué)”功效的顯現(xiàn)比凱恩斯主義的需求政策慢一些，但卻能有效解決制約經(jīng)濟(jì)發(fā)展的深層次問題。

回顧里根任期內(nèi)的美國(guó)經(jīng)濟(jì)，“里根經(jīng)濟(jì)學(xué)”推行一年半后，美國(guó)經(jīng)濟(jì)從滯漲的泥沼中恢復(fù)過來，1982—1984年進(jìn)入全面上升階段，連續(xù)七個(gè)季度錄得5%以上的GDP增速，其中1984年GDP增長(zhǎng)率達(dá)6.9%，創(chuàng)下三十三年的新高。隨后的四年，經(jīng)濟(jì)增速雖然有所放緩，但仍保持平均3.5%的較高水平。此外，通貨膨脹率從1981 年的雙位數(shù)開始下降，在1982—1984 年的三年中，平均年率只有3.9%，是十七年的最低值。從經(jīng)濟(jì)開始回升，到1984 年年底，美國(guó)新增就業(yè)人數(shù)720 萬，失業(yè)人數(shù)減少370 萬，失業(yè)率從1982 年年末的10.7% 降至7.1%。道瓊斯工業(yè)指數(shù)在歷經(jīng)1981年轉(zhuǎn)型期的陣痛后，順利于1982年三季度突破了延綿十多年的盤整區(qū)間，開啟新一輪長(zhǎng)牛（1982—1987年）征程。

總體而言，在以“里根經(jīng)濟(jì)學(xué)”為理論依據(jù)的一系列經(jīng)濟(jì)政策的指導(dǎo)下，美國(guó)經(jīng)濟(jì)擺脫了滯漲頑疾。更重要的是，高技術(shù)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的成功轉(zhuǎn)型為美國(guó)經(jīng)濟(jì)新一輪的騰飛提供了持續(xù)動(dòng)力，鞏固了美國(guó)世界經(jīng)濟(jì)霸主的地位。

通過統(tǒng)籌穩(wěn)增長(zhǎng)、調(diào)結(jié)構(gòu)、促改革推進(jìn)轉(zhuǎn)型升級(jí)

八十年代美國(guó)改革的成功經(jīng)驗(yàn)固然值得中國(guó)學(xué)習(xí)和借鑒，但由于具體國(guó)情和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的差異，生搬硬套行不通，中國(guó)必須走有自身特色的改革之路。一方面，每年需要解決1000萬大學(xué)生和城鎮(zhèn)化轉(zhuǎn)移人口新增就業(yè)問題，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)必須保持在合理范圍內(nèi)。另一方面，中國(guó)目前的消費(fèi)結(jié)構(gòu)中，食品消費(fèi)占比過大，約為70%，通脹水平很容易受到豬肉、蔬菜等產(chǎn)品價(jià)格的影響，控通脹在應(yīng)對(duì)供需沖擊的轉(zhuǎn)型過程中始終占有重要位置。因此，國(guó)務(wù)院總理李克強(qiáng)強(qiáng)調(diào)統(tǒng)籌穩(wěn)增長(zhǎng)、調(diào)結(jié)構(gòu)、促改革三者的關(guān)系，使經(jīng)濟(jì)運(yùn)行處于合理區(qū)間。預(yù)計(jì)2014年國(guó)內(nèi)GDP目標(biāo)維持在7.3%—7.5%，且呈前低后高格局，CPI緩慢上行至3.2%，處于以防通脹為上限，以穩(wěn)增長(zhǎng)、保就業(yè)為下限的合理區(qū)間內(nèi)。

與美國(guó)的“緊貨幣平衡財(cái)政”不同，中國(guó)實(shí)行中性貨幣政策和積極財(cái)政政策相搭配的宏觀調(diào)控，同時(shí)采取漸進(jìn)式和螺旋式改革。在改革初期，基本面的風(fēng)險(xiǎn)和改革推進(jìn)的不確定性均可能令國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)承壓。只有當(dāng)改革接近尾聲時(shí)，改革對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)才開始顯現(xiàn)，才會(huì)帶來資本市場(chǎng)較大的行情。由于中國(guó)式改革的特殊性，A股難以完全復(fù)制美國(guó)上世紀(jì)八十年代的大牛市，而是傾向于振蕩式的緩慢上漲——當(dāng)經(jīng)濟(jì)改革快步推進(jìn)，股市表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)，而當(dāng)需求管理的妥協(xié)增強(qiáng)，股市表現(xiàn)偏弱。

A股在2014年下半年迎來轉(zhuǎn)折點(diǎn)

2014年A股市場(chǎng)將構(gòu)筑重要的中長(zhǎng)期底部區(qū)域，滬深300指數(shù)先抑后揚(yáng)，核心波動(dòng)區(qū)間將在2150—2800點(diǎn)。上半年，QE退出對(duì)流動(dòng)性的沖擊、IPO重啟對(duì)股市資金的分流、轉(zhuǎn)型期經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)力的缺乏等因素將拖累股指走勢(shì)，考慮到目前主板估值較低，股指下跌空間較為有限。而下半年，若政治、經(jīng)濟(jì)、社會(huì)各領(lǐng)域的改革能全面鋪開，改革紅利進(jìn)入釋放期，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)有望扭轉(zhuǎn)下行趨勢(shì)，A股將迎來轉(zhuǎn)折點(diǎn)。