精彩語錄：

今天我演講的主題是投機(jī)和套利的驅(qū)動。我在浙江大學(xué)研究生畢業(yè)后連續(xù)五六年一直在思考和研究這個(gè)問題，對驅(qū)動的理解也有了五六年的時(shí)間。今天趁著這個(gè)機(jī)會和在座的投資者進(jìn)行一個(gè)交流。主要講這幾個(gè)問題：第一期貨市場本質(zhì)的理解。第二對這個(gè)體系的解讀。3P-DMS是我創(chuàng)的一個(gè)體系，3P-DMS有它自己詳細(xì)的內(nèi)涵。第三講一些單邊的投機(jī)的驅(qū)動因素。第四對沖套利的驅(qū)動。第五如何判斷安全邊際。下半場講第六怎么樣預(yù)判行情。第七技術(shù)分析手段參與處理行情。第八資金管理。第九復(fù)利的理念。第十近期投資機(jī)會的分享。大家無論做期貨，還是其他投資，或者剛?cè)胄凶隽巳辶甑模瑢@一問題的探討能進(jìn)一步深化我們對期貨的理解。在期貨市場我們也看到很多高手，一段時(shí)間賺了很多錢，在一些大賽里面的排名也很靠前，但一段時(shí)間可能做的不是很好，有的人會突然覺得遇到瓶頸了，最終要解決這些問題并且突破這個(gè)瓶頸，你都得去思考這個(gè)市場的本質(zhì)是什么，用最根本的問題去想這些問題，才能有所解決。

第一個(gè)期貨市場的本質(zhì)。從業(yè)這么多年來，最初在期貨公司做研究，后來再做投資，包括現(xiàn)在做的比較好的一些大的私募公司，我認(rèn)為單純靠技術(shù)分析或靠基本面分析，這些都解決不了你能在市場穩(wěn)定盈利的問題。我覺得市場的本質(zhì)最重要是由這三個(gè)方面構(gòu)成的。通常來說是驅(qū)動D即Drive，市場結(jié)構(gòu)structure即S，貨幣政策monetary policy即M，這就變成我們說的DMS了，這三個(gè)方面是我所謂的基本面，和大家通常所說的基本面單純的供求關(guān)系完全不是一樣的概念。為什么用DMS刻畫基本面更好一些呢？接下來我們會用大量詳細(xì)的案例解釋這個(gè)問題。為什么這樣一個(gè)本質(zhì)在這里面最終要回答一個(gè)價(jià)值和價(jià)格的關(guān)系。我們都知道價(jià)格圍繞價(jià)值上下波動，價(jià)值也是在動態(tài)變化的，你怎么來處理這些事呢？首先為什么DMS構(gòu)成市場本質(zhì)，實(shí)際上我們要探討價(jià)值的問題。在商品期貨里面分為可儲存商品和不可儲存商品，這個(gè)關(guān)系的建立非常重要，否則你很難判斷商品價(jià)格的情況。比如白菜，我們一直看到中國菜賤傷農(nóng)等情況，一小塊就是說菜很多，突然有一天它的價(jià)格變成零了，因?yàn)榘撞丝蓛Υ娴臅r(shí)間很短，在一兩天的范圍內(nèi)，它的價(jià)格是由這段時(shí)間的庫存消費(fèi)比決定的，庫存比較大但你的消費(fèi)有限，如果白菜有期貨的話，它的價(jià)格甚至可以瞬間跌到0。而黃金更多的是由真實(shí)利率決定的，這其實(shí)就是庫存驅(qū)動的問題。那么對于商品的價(jià)格而言，可儲存的時(shí)間越長，商品對利率就更加敏感。我本身也是學(xué)農(nóng)業(yè)經(jīng)濟(jì)管理出身的，做為農(nóng)民想種菜發(fā)財(cái)很難，因?yàn)椴还苣阌卸啻笠?guī)模都規(guī)避不了價(jià)格的波動，如果沒有這個(gè)東西來管理，你賺的錢越多，擴(kuò)大規(guī)模之后，總有一天你賣不出去就全虧光了。第三點(diǎn)就是M的問題。那么就會存在和現(xiàn)貨的價(jià)差，和替代品的價(jià)差，這就是市場結(jié)構(gòu)S。為什么講這是市場本質(zhì)，我剛才說庫存驅(qū)動包括市場結(jié)構(gòu)，我們都知道期貨市場和現(xiàn)貨市場一樣都是市場，同樣的東西我在期貨市場里賣2500塊，在現(xiàn)貨里賣3000塊，貼水500塊。有的人說還有一個(gè)時(shí)間差的概念，但隨著時(shí)間推進(jìn)，還相差這么多明顯就不合理了，它的價(jià)格肯定會回歸的。在大量的交易過程中我發(fā)現(xiàn)做技術(shù)分析的人沒有市場結(jié)構(gòu)這個(gè)概念，按照技術(shù)分析一直做空，可能你對了，但有一天偏離很多，漲了很多，你止損都來不及，一瞬間把你之前賺的都虧回去了，你在做的過程中一直在追漲殺跌。當(dāng)然技術(shù)分析對于趨勢確實(shí)很重要，追漲殺跌本質(zhì)上是對的，但嚴(yán)重過頭時(shí)，一瞬間會扭曲很多，這樣你就沒有市場。如果根據(jù)市場結(jié)構(gòu)概念，這時(shí)候已經(jīng)賺了很多錢，你要提前適當(dāng)?shù)臏p倉甚至平倉。

為什么驅(qū)動是構(gòu)成市場的本質(zhì)，我們以棉花為例，可以看到棉花的庫存消費(fèi)比，2009年到2010年價(jià)格一直上漲。當(dāng)時(shí)市場傳言林廣茂他們賺了很多錢，庫存消費(fèi)比很低23%，連續(xù)減產(chǎn)，十幾年都打到很低的位置。我剛才提到價(jià)值就是庫存消費(fèi)比決定的，所以它一直從10000塊漲到了30000多，第二年因?yàn)樾袠I(yè)鏈里面所有的環(huán)節(jié)都很緊張，備了很多貨，每個(gè)環(huán)節(jié)都去庫存，去了很多。到今年庫存率到達(dá)了178%，這會導(dǎo)致什么結(jié)果呢？庫存消費(fèi)比這么高，你的棉花價(jià)格越來越低，跌倒13000完全是有可能的。實(shí)際上棉花最開始年初達(dá)到17000到18000，從單邊的角度我就會積極地做空，這是價(jià)值驅(qū)動嚴(yán)重向下的一個(gè)問題。

我們看棉花這個(gè)圖，這個(gè)點(diǎn)就是庫存消費(fèi)比最低的時(shí)候，然后一直漲到那個(gè)點(diǎn)。有人會問庫存消費(fèi)比達(dá)到多少的時(shí)候會漲？這里面有一個(gè)庫存周期的問題。很多人弄了這么多年也沒清楚為什么到了這里就會漲。因?yàn)榈搅诉@個(gè)時(shí)候農(nóng)民、貿(mào)易商都沒有庫存了，一旦下游的需求跑了以后，每個(gè)環(huán)節(jié)就拼命地備貨，這樣產(chǎn)生價(jià)格暴漲的時(shí)候就開始了。經(jīng)濟(jì)是由周期決定的，從產(chǎn)業(yè)的角度來講商品是由庫存周期來決定大體運(yùn)行的邏輯，不是簡單的供求關(guān)系決定。為什么之前減產(chǎn)沒漲，后來棉花增加了這么多還漲，都是因?yàn)樗幱谘a(bǔ)貨周期的過程當(dāng)中，后來就下去了，這是去庫存化，價(jià)格就會很高?，F(xiàn)在跌到14180，按照目前庫存消費(fèi)比和之前去比較，已經(jīng)到了非常高的位置，如果不考慮成本，棉花跌到10000都有可能。但是因?yàn)橛修r(nóng)民的成本和其它的問題，才沒有跌那么多，可能守在13000左右，最終我們知道棉花的價(jià)格就值13000。我們知道價(jià)格圍繞價(jià)值上下波動，當(dāng)然價(jià)值也在波動，先前看到棉花漲，現(xiàn)在又看到棉花跌下去了，根本問題是這樣的。

DMS中，第一個(gè)說的是驅(qū)動，主要就是庫存驅(qū)動，構(gòu)成商品的本質(zhì)。第二個(gè)講的是M，舉個(gè)例子，第二輪QE推出的前天，單純按技術(shù)分析來做，很多品種在技術(shù)圖形上全是空頭。我記得很清楚的是塑料，頭一天無論從任何技術(shù)角度分析來看，包括趨勢都是空單，但是QE推出第二天，所有品種都漲停開盤。對于做技術(shù)分析的人而言，當(dāng)所有的信號都漲停開盤的時(shí)候，資金管理應(yīng)該怎么處理？如果按照嚴(yán)格的交易紀(jì)律來執(zhí)行，那就應(yīng)該全平了，這里面就有技術(shù)分析的一個(gè)缺陷。為什么貨幣政策這么重要，特別是對黃金白銀而言，它們對利率是非常敏感的。唯一沒有漲停開盤的，比如像農(nóng)產(chǎn)品的豆粕、豆油、棕櫚油這些品種，開盤漲了2%。假如是一個(gè)機(jī)構(gòu)，頭一天空單賺了很多錢，第二天漲停開盤的時(shí)候應(yīng)該怎么處理。可能把幾個(gè)星期賺的錢，一個(gè)漲停全賠進(jìn)去了，這時(shí)候在交易過程中，你會面臨很渺茫的選擇，你不知道怎么去處理。市場的本質(zhì)就是貨幣利率下來以后，價(jià)格瞬間得到提升，你就要提前要減倉或平倉。如果QE要推出，頭一天就要大量減倉或者獲利減倉。為什么對商品而言M很重要，尤其對可儲存商品來說，利率越低價(jià)值越高。物以稀為貴，利率的敏感性是與它可儲存的時(shí)間有關(guān)系的。

我們再看下面這個(gè)圖，這是LME的價(jià)格和美國信用利差（Moody’s Baa企業(yè)債-10年期國債），這個(gè)利差表示真實(shí)的資金成本。我們可以看到資金利率代表我們囤積這個(gè)東西的成本，囤積率越低價(jià)格相對就越高。這個(gè)圖明顯可以看到利差和LME鎳的價(jià)格是相反的，它的本質(zhì)就是由利差決定的，從1986年到現(xiàn)在一直都是這個(gè)規(guī)律。

驅(qū)動是構(gòu)成市場的本質(zhì)，還有一方面利率構(gòu)成市場的本質(zhì)。再舉個(gè)豆粕的例子，說明市場結(jié)構(gòu)構(gòu)成市場的本質(zhì)，這三個(gè)方面都把握了，就知道期貨市場是怎么運(yùn)作了。去年年初在廣州有個(gè)油脂油料會議，大家都認(rèn)為美豆增產(chǎn)很多，因?yàn)榉N植面積一直在增加，參加會議的人，包括很多投資公司，比如路易達(dá)孚、佳吉等都低估了這個(gè)品種。大家都認(rèn)為豐產(chǎn)預(yù)期，當(dāng)時(shí)現(xiàn)貨豆粕升水，達(dá)到六七百左右，非常高，投機(jī)者就一直做空賺到錢了，認(rèn)為沒問題。期貨價(jià)格打得過低的時(shí)候，很多投資者都沒有市場結(jié)構(gòu)這個(gè)概念，感覺很悲觀，就要平倉，對于豆粕這個(gè)品種來講，升水超過400還會漲，這是它的規(guī)律。現(xiàn)在這個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈，像佳吉這種油廠，每個(gè)交割的地放都是可以收貨的，只要現(xiàn)貨貼在200以上，他都愿意收。

現(xiàn)在我們看這個(gè)圖，我箭頭的方向就是大家一直看空豆粕的情況。各種行業(yè)包括佳吉賠了很多錢，這是基本面很差的時(shí)候，第一根陽線起來，技術(shù)面分析角度就會平掉然后跟上，基本面的角度要加倉，到上面平臺也突破了，均線到這邊也突破了，這就出現(xiàn)了看漲信號，交易里面信號是第一位的，這樣多頭就完全出來了。所以就是從3個(gè)方面利率S、驅(qū)動D、市場結(jié)構(gòu)M共同構(gòu)成市場的本質(zhì)，無論怎么研究最終就是這個(gè)結(jié)論，這就是期貨市場的本質(zhì)。無論輕視了哪一個(gè)方面，都是不對的。如果技術(shù)分析只管空和多，比如1月份的雞蛋，從技術(shù)分析上可以做空，那就要輕倉去做，因?yàn)橘N水很多，萬一哪一天漲停很多，你就受不了了。雖然現(xiàn)在雞蛋很悲觀，你也是賺錢的，但其實(shí)這里面臨著巨大的風(fēng)險(xiǎn)，有時(shí)候你在期貨賺錢的風(fēng)險(xiǎn)很小，但有的時(shí)候風(fēng)險(xiǎn)非常大，這一把可能是賺了，下一把可能就全虧光了。甚至你賺到錢后信心暴漲，加大倉位，然后全部歸零，這就是市場本質(zhì)，也就是我們觀念里面沒有DMS這個(gè)概念的原因。現(xiàn)在現(xiàn)貨這么高的價(jià)格，5.6、5.3、5.2，有的人用程序化交易就不管了，一直做空?，F(xiàn)在雞蛋的資金性比較強(qiáng)，本質(zhì)上有點(diǎn)像股票，如果像銅早就漲起來了，因?yàn)殡u蛋不能立馬交割。比如是程序化交易，就做空，賺了錢，但是第二天有可能開盤漲停，又回歸了，風(fēng)險(xiǎn)真的很大。你要賺錢，可以做，但不要大規(guī)模而要輕倉，因?yàn)槟氵`背了市場的本質(zhì)。大家不斷地做空雞蛋，期貨打到3塊，現(xiàn)貨賣6塊，雞蛋期貨從6000塊打到3000塊錢，如果這東西是廢品，那交易所還推它干什么呢？

3P-DMS這個(gè)體系，適合大型投資機(jī)構(gòu)，也適合100萬左右的投資者，不管是多少資金，都可以參與。在期貨公司當(dāng)研究員的時(shí)候不會做期貨甚至還賠錢，很多草根沒有研究過，一開始做期貨就通過技術(shù)分析做，反而賺錢了。有的人就問，沒上過學(xué)的怎么反而還賺錢了？這里面有個(gè)矛盾，單純技術(shù)分析做到一定程度的時(shí)候瓶頸會很大，因?yàn)榧夹g(shù)分的解讀太多了，為什么價(jià)格在每個(gè)不同的位置都能成交？因?yàn)榇蠹覐牟煌慕灰渍J(rèn)為這個(gè)價(jià)格都是合理的，每個(gè)人的角度不一樣，要解決這個(gè)問題，就應(yīng)該將研究和交易結(jié)合起來，這就是打通了研究和交易的任督二脈，實(shí)踐性極強(qiáng)。3P-DMS這個(gè)東西花了我五六年的心血，今天傳播一下，對市場也有好處。對機(jī)構(gòu)投資者或者大資金參與期貨投資的人有很強(qiáng)的指導(dǎo)作用，機(jī)構(gòu)投資者不可能拼命做空，像鐵礦、焦炭一直做空，突然某天漲停，就賠了很多錢，沒有提前平倉的量或者不能提前減倉，因?yàn)槟悴恢垃F(xiàn)在價(jià)格處在什么樣的位置，有人說這樣不就違背趨勢理論的本質(zhì)了么？趨勢為王不是簡單意思上的追漲殺跌，假設(shè)一直追漲殺跌，這個(gè)價(jià)格就一直跌了？這是不可能的，因?yàn)槭冀K要平衡市場，期貨不可能無限高于現(xiàn)貨或無限低于現(xiàn)貨。這一框架體系就能清楚告知交易品種所處于的大致情況，基本能抓住所有大的行情波動。這樣就形成了DMS的框架體系，具體來講3P，第一個(gè)P是PNL即盈虧比，是國外的一個(gè)數(shù)據(jù)。國外教科書上沒有止盈的概念，只有平倉就是止損，即Perfect and lose。做程序化交易就沒必要分止盈和止損，只要平倉就可以了。盈虧比PNL我覺得至少在5倍以上。第二個(gè)P指的是Position位置，是倉位的意思。K線圖上不同位置收益風(fēng)險(xiǎn)比是不一樣的，我們參與期貨交易，對圖形要非常深了解，不然看不懂肯定是賠錢的。每個(gè)人開倉的位置不一樣，資金管理就應(yīng)該不一樣。比如有的地方風(fēng)險(xiǎn)很小，盈利很大，多做點(diǎn)倉位也沒什么關(guān)系，這就沒有是否重倉這個(gè)概念了。如果在底部的位置我去做空，那么它的上升空間很大，這時(shí)候收益很小風(fēng)險(xiǎn)很大，那你的資金管理就不對了。資金管理的本質(zhì)與你所處K線的位置有關(guān)，也與你心理承受有關(guān)，比如你承受不了這么大的虧損，影響到你心理狀態(tài)，就應(yīng)該把倉位降下來。做期貨并非一定要拿10%到20%的倉位去做，那也沒有必要。資金管理是一個(gè)動態(tài)的概念，不同的位置就是應(yīng)該用不同的管理方法，所以position這個(gè)指的是非常重要的位置，我甚至認(rèn)為它是交易中最核心的問題。第三個(gè)P是Pesonality指的是交易對象的個(gè)性，包括幾個(gè)層面，第一個(gè)是波動率特性。比如橡膠，它的波動比較大，豆油、棕櫚油習(xí)慣一漲就是120個(gè)點(diǎn)左右，比如哪一天這個(gè)品種漲了70個(gè)點(diǎn)，但可能不夠，很容易漲到100點(diǎn)以上，這就是它的波動特性。還有就是成交量和持倉量的問題。持倉量大小的力度不一樣，能量不一樣，這是第二個(gè)個(gè)性。第三個(gè)指的是產(chǎn)業(yè)方面的個(gè)性，比如季節(jié)性、交割特性等等。還有一點(diǎn)，任何一筆單子參與進(jìn)去的時(shí)候，要去考慮風(fēng)險(xiǎn)比position的位置在哪里，它的波動特性在哪里。比如棕櫚油做空，底部起來以后彈得不夠，就在漲的時(shí)候去加倉，沒有必要，如果知道位置在哪就會更好一點(diǎn)。DMS的驅(qū)動Drive包括庫存周期驅(qū)動、成本驅(qū)動、政策驅(qū)動。M指的是Money Policy，指的是利率貨幣、產(chǎn)業(yè)、交割政策等等，S指的是Structure，指的是市場結(jié)構(gòu)。

我個(gè)人覺得PNL盈虧比至少在5倍以上，但是每個(gè)人都是不一樣的。有人覺得做一筆單子盈虧比不賺10倍、20倍就不做，有的人賺很小都愿意干，這都是個(gè)人選擇。大家都希望盈虧比高，那怎么去提高盈虧比呢？如果DMS都朝著你做空和做多的方向走，那你的盈虧比就非常高了，而且勝率也會很高。投資收益=收益率*勝率，勝率是由DMS決定的，如果后面幾個(gè)DMS都符合，勝率就會高，你的預(yù)期收益也會高了。這么一講做期貨很容易，因?yàn)槲覀儧]有思考這些東西就覺得很難。如果100-200萬資金，1年做一倍，那你肯定是理解沒到位。首先你收益率太低了，盈虧比太低了，你沒有理解市場本質(zhì)，沒有驅(qū)動，沒有市場結(jié)構(gòu)，沒有相應(yīng)的政策、利率配合，那你的收益率就低，甚至是負(fù)的。根本問題是你沒有去找市場本質(zhì)是什么，你無論從哪方面改進(jìn)、提高，都與市場本質(zhì)有關(guān)。

不同K線位置收益風(fēng)險(xiǎn)比是不一樣的。這是豆油的日K線，有個(gè)前提，DMS豆油驅(qū)動本身就是向下的，期貨一直升水，就應(yīng)該做空。而這一波上漲是因?yàn)閷Χ驙柲嶂Z的預(yù)期，這是偽驅(qū)動，圍繞這根線去做空，止損很窄，比如止損是10，但是下跌的空間可能是100了，10倍的收益空間，當(dāng)然去做空了。比如你追不到下面的位置，但是很想追，那就做小周期，小周期一樣也存在波動。10幾天均線或20填均線在這個(gè)位置附近，還是做空，收益風(fēng)險(xiǎn)比非常高，這里的空間就非常大。如果做空，相應(yīng)的止損很窄，你的風(fēng)險(xiǎn)很小，如果到了這個(gè)位置，出了幾根陽線再去做空，收益相對就小了，相對風(fēng)險(xiǎn)就大很多。我在這邊只是隨便說一下，判斷它要有一套完整的方法去鑒定它。比如這個(gè)底部低開以后拉出一根陽線，很明顯是要漲或者沖了，沖還不是1根至少3根，只沖一根是不符合時(shí)間的。