過去一周的金融市場可謂跌宕起伏，油價暴跌，美股大跌，A股終于降溫了。最近市場流傳的一個詞“滿倉踏空”，這是對最近市場的真實寫照。過去兩周，甚至一個月的行情中，雖然指數(shù)出現(xiàn)了轟轟烈烈的上漲，但許多人“跑輸了”指數(shù)。

最為有趣的是，在今年前十個月的時間中，拿著大股票的投資者“滿倉踏空”。經(jīng)常碰到拿著大盤藍(lán)籌的投資者怒斥小市值公司的炒作又重新回到了“坐莊時代”。市場不斷消滅低市值的垃圾股，雖然這些公司業(yè)績很多慘不忍睹，但股價依然能夠“擺脫地心引力”向上飛奔。過去一個月，市場的風(fēng)又轉(zhuǎn)向了“大象”。拿著小市值成長股的投資者也開始郁悶，這些沒有反映長期經(jīng)濟(jì)方向的大藍(lán)籌出現(xiàn)了一個月40%—50%的巨大漲幅。

然而，在市場各板塊輪番爆炒之際，12月9日的暴跌似乎給狂熱的股民敲響了警鐘。從經(jīng)濟(jì)基本面看，似乎并沒有出現(xiàn)很明顯的改善，甚至最近公布的11月進(jìn)出口數(shù)據(jù)反而刮來了寒流，進(jìn)口同比回到負(fù)增長。

究竟是什么因素驅(qū)動此輪A股牛市的呢？通過對比和篩選，筆者認(rèn)為，此輪A股的“狂牛飛奔”主要是源于三個驅(qū)動因素：流動性寬松、股市偏低和居民金融資產(chǎn)配置需求高漲，其中流動性寬松是后面兩點的基礎(chǔ)。降息周期的開始，不一定馬上真正看到流動性就出來了，其實只是對未來變化的一種預(yù)期。在流動性放松的時候，基本面都沒有改變，但股票已經(jīng)上漲50%了。這個時候不能夠糾結(jié)于基本面，因為基本面是個落后的指標(biāo)，至少也是一個同步的指標(biāo)，股價本身就是一個相對領(lǐng)先的指標(biāo)。

接下來，就是估值偏低。雖然在A股市場經(jīng)常出現(xiàn)估值和股價背離的情況，但是此輪牛市確實是得益于股票的低估值。藍(lán)籌股在行情啟動之前，今年上半年像萬科A也才三點幾倍的市盈率，2007年的時候它都可以五六十倍的市盈率。在股市持續(xù)了多年的熊市之際，絕大多數(shù)股票估值達(dá)到極低的位置，因此只需要稍微有一點點利好，市場情緒就立馬轉(zhuǎn)變，估值馬上可以從三點幾倍翻到七倍，接近翻一倍了。

最后一點，也是以前沒有的，就是居民對金融資產(chǎn)配置需求攀升。流動性寬松，通脹下行，由此實際利率持續(xù)下滑。房地產(chǎn)大周期的見頂，實體經(jīng)濟(jì)增速下滑，導(dǎo)致大量的資金開始從實體經(jīng)濟(jì)進(jìn)入股市。從整個資產(chǎn)配置的角度看，中國人對于股票類的配置只有3%，美國是30%。以前中國居民財富往地產(chǎn)去，往信托去。到了2014年，炒樓的人沒有以前多了，買信托的人也沒有以前多了。盡管信托違約事件大部分是剛性兌付的，只有一兩個出現(xiàn)實際違約，但市場情緒的轉(zhuǎn)變是不可逆轉(zhuǎn)的。

那么，此輪股市的上方空間究竟還有多大呢？筆者認(rèn)為，不能過度樂觀此輪行情的主動力是PE的抬升，投資主線不要看利潤。利潤不可能太好，原因是實體經(jīng)濟(jì)投資回報率的下降。中長期看，真正的成長股來自企業(yè)的增長，也就是賺每股收益增長的錢。企業(yè)利潤增長有限，改革并非一蹴而就，因此過度加杠杠是不可取的。