金融期貨結(jié)算實(shí)行的是“金字塔”形的分級(jí)結(jié)算制度。會(huì)員分級(jí)結(jié)算制度旨在構(gòu)建多層次的會(huì)員結(jié)構(gòu)，通過(guò)逐級(jí)承擔(dān)來(lái)化解風(fēng)險(xiǎn)。因此，中國(guó)金融期貨交易所建立了由交易結(jié)算會(huì)員、全面結(jié)算會(huì)員、特別結(jié)算會(huì)員和非結(jié)算會(huì)員的多層次“金字塔”形會(huì)員結(jié)構(gòu)。同時(shí)，《期貨公司金融期貨結(jié)算業(yè)務(wù)試行辦法》也明確了取得期貨交易所全面結(jié)算會(huì)員資格的期貨公司可以為其客戶以及非結(jié)算會(huì)員辦理金融期貨結(jié)算業(yè)務(wù)。一時(shí)間，全面結(jié)算會(huì)員資格成了很多期貨公司(條件符合相關(guān)規(guī)定)努力申請(qǐng)的對(duì)象。但全面結(jié)算會(huì)員資格真的能給期貨公司帶來(lái)很多的實(shí)惠嗎？通過(guò)筆者的分析，結(jié)果好象沒(méi)有預(yù)期的那樣美好。

　　一、期貨公司的贏利途徑分析

　　我們首先明確，期貨公司作為一個(gè)企業(yè)，不管其取得何種牌照，其最終的目的是為了贏利，這是一個(gè)永遠(yuǎn)都不會(huì)改變的事實(shí)。那么，期貨公司靠什么來(lái)贏利呢？眾所周知，手續(xù)費(fèi)收入是期貨公司一個(gè)非常重要的收入途徑。一家期貨公司90%以上的收入來(lái)自于客戶做交易而產(chǎn)生的手續(xù)費(fèi)。那么，為了實(shí)現(xiàn)贏利，期貨公司必須解決好兩個(gè)非常關(guān)鍵的問(wèn)題，一是有比較龐大的客戶基礎(chǔ)，二是活躍客戶所占的比例越大越好。只有當(dāng)兩者都得以實(shí)現(xiàn)時(shí)，期貨公司的贏利水平才可能會(huì)有大幅度的提高。

　　二、全面結(jié)算會(huì)員在私人客戶方面的優(yōu)劣勢(shì)分析

　　在對(duì)私人客戶方面，全面結(jié)算會(huì)員與交易結(jié)算會(huì)員、交易會(huì)員相比，并沒(méi)有特別大的優(yōu)勢(shì)。全面結(jié)算會(huì)員不能指望這張牌照能給自己帶來(lái)太多額外的收益。對(duì)于個(gè)人投資者，其在選擇開(kāi)戶的期貨公司時(shí)也許并不考慮這家期貨獲得的是一個(gè)什么資格。在交易系統(tǒng)、結(jié)算系統(tǒng)、網(wǎng)絡(luò)等硬件條件幾乎無(wú)差別的情況下，個(gè)人投資者更為關(guān)心的是期貨公司提供的是什么樣的服務(wù)(包括投資建議、行情分析等)、哪家手續(xù)費(fèi)更為優(yōu)惠等具體的細(xì)節(jié)問(wèn)題上。而且“全面結(jié)算會(huì)員資格”中“全面”的含義更多是體現(xiàn)在可以給非結(jié)算會(huì)員做結(jié)算，其實(shí)和個(gè)人投資者并沒(méi)有太多的關(guān)系。所以，在私人客戶方面，全面結(jié)算會(huì)員這個(gè)牌照并不能給期貨公司帶來(lái)太多的實(shí)惠，而其為這個(gè)牌照付出的“成本”卻是非常高昂的。

　　三、全面結(jié)算會(huì)員在非結(jié)算會(huì)員方面的成本—收益分析

　　在對(duì)非結(jié)算會(huì)員客戶方面，全面結(jié)算會(huì)員面臨的處境同樣很尷尬。從中國(guó)金融期貨交易所的角度出發(fā)，現(xiàn)行政策條件下的非結(jié)算會(huì)員指的就是交易會(huì)員。中國(guó)金融期貨交易所規(guī)定，能取得交易會(huì)員身份的只能是中國(guó)的“法人”。目前符合條件的交易會(huì)員只有期貨公司。

　　1.交易會(huì)員類期貨公司分析

　　按照目前的政策，期貨公司是可以取得中金所交易會(huì)員資格的。但是，取得交易會(huì)員的期貨公司是不會(huì)委托取得全面結(jié)算會(huì)員資格的期貨公司進(jìn)行結(jié)算的，原因很簡(jiǎn)單，作為同一市場(chǎng)上的競(jìng)爭(zhēng)者，取得交易會(huì)員資格的期貨公司這樣做無(wú)疑是把自己的市場(chǎng)份額拱手讓給了全面結(jié)算會(huì)員而自取滅亡。從目前筆者所了解到的情況看，還沒(méi)有一家交易會(huì)員希望把自己的結(jié)算業(yè)務(wù)委托給全面結(jié)算會(huì)員。

　　2.其他機(jī)構(gòu)投資者分析

　　目前，監(jiān)管層還沒(méi)有明確例如基金公司、證券公司及保險(xiǎn)公司和社保基金參與股指期貨的身份。如果這些機(jī)構(gòu)可以獲得交易會(huì)員的身份，從制度設(shè)計(jì)上看，這些機(jī)構(gòu)是可以委托全面結(jié)算會(huì)員進(jìn)行結(jié)算的，如果上述這些機(jī)構(gòu)選擇全面結(jié)算會(huì)員進(jìn)行結(jié)算，全面結(jié)算會(huì)員就真的可以獲得很大的實(shí)惠嗎？

　　我們知道，中金所分級(jí)結(jié)算制度設(shè)計(jì)的初衷就是想通過(guò)這個(gè)制度逐級(jí)承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，出于這方面的考慮，《期貨公司風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管指標(biāo)管理試行辦法》中明確規(guī)定，從事全面結(jié)算業(yè)務(wù)的期貨公司的凈資本不得低于以下兩個(gè)標(biāo)準(zhǔn)：一是人民幣9000萬(wàn)元；二是客戶權(quán)益總額與其代理結(jié)算的非結(jié)算會(huì)員權(quán)益或者非結(jié)算會(huì)員客戶權(quán)益之和的6%。而對(duì)交易結(jié)算會(huì)員的要求則是凈資本不能低于人民幣4500萬(wàn)元。證監(jiān)會(huì)之所以這樣設(shè)計(jì)，主要是考慮到全面結(jié)算會(huì)員承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)比交易結(jié)算會(huì)員大，于是提出了更高的資本金要求，這多出的4500萬(wàn)資本金就是為了獲得全面結(jié)算會(huì)員資格而承擔(dān)的的成本或付出的代價(jià)。這樣對(duì)全面結(jié)算會(huì)員會(huì)造成什么影響呢？我們分別討論一下：

　　如果沒(méi)有交易會(huì)員委托全面結(jié)算會(huì)員做結(jié)算業(yè)務(wù)，那么這相比之下多出的4500萬(wàn)元(和交易結(jié)算會(huì)員相比)就明顯是多余的，相對(duì)來(lái)講就是閑置的。這些閑置的資本必然會(huì)成為全面結(jié)算會(huì)員額外的“成本”。我們知道，資本不是免費(fèi)的，資本的稀卻性要求資本必須要獲得一個(gè)合理的回報(bào)(當(dāng)然，當(dāng)期貨公司業(yè)務(wù)發(fā)展到一定程度時(shí)，這多出的資本金又會(huì)起到“支撐”業(yè)務(wù)規(guī)模的作用，我們討論的范圍不包括這點(diǎn))。

　　如果有交易會(huì)員委托全面結(jié)算會(huì)員做結(jié)算業(yè)務(wù)，那么這些交易會(huì)員的身份是什么呢？結(jié)合上面的分析，這些交易會(huì)員最大可能是基金公司、證券公司、保險(xiǎn)公司及社?；?。由于這些機(jī)構(gòu)的保證金很多(因?yàn)闄C(jī)構(gòu)客戶的總體規(guī)模比較大)，就相應(yīng)需要期貨公司拿出更多的資本來(lái)“支撐”，也就是說(shuō)需要“耗費(fèi)”期貨公司更多的資本。一方面，這些業(yè)務(wù)不能給期貨公司帶來(lái)可觀的手續(xù)費(fèi)收入，另一方面，這些業(yè)務(wù)將耗費(fèi)期貨公司更多的資本。所以，這部分業(yè)務(wù)不利于提高期貨公司的資本收益率，這樣，期貨公司將面臨來(lái)自股東方面的壓力。如果期貨公司按照收益最大化的原則來(lái)開(kāi)展業(yè)務(wù)的話，這部分業(yè)務(wù)肯定不是期貨公司的首選業(yè)務(wù)種類。很多已經(jīng)取得交易結(jié)算會(huì)員的期貨公司的條件已經(jīng)達(dá)到申請(qǐng)全面結(jié)算會(huì)員的標(biāo)準(zhǔn)，但這些期貨公司并沒(méi)有申請(qǐng)全面結(jié)算會(huì)員資格，我們從中也可以領(lǐng)悟到一些東西。

　　所以，不管是從私人客戶，還是從非結(jié)算會(huì)員的角度出發(fā)，全面結(jié)算會(huì)員資格并沒(méi)有我們想象中的那樣具有誘惑力，其給期貨公司帶來(lái)的收益(實(shí)惠)也遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒(méi)有我們想象中的那樣大。相反，全面結(jié)算會(huì)員資格還會(huì)在一定程度上對(duì)期貨公司的資金造成壓力。期貨公司在申請(qǐng)資格的時(shí)候不能不根據(jù)自身業(yè)務(wù)的發(fā)展戰(zhàn)略做出符合自身利益的決策。

編輯整理 茹舜樺