南國置業(yè)(002305)

毛利率下滑及稅金大增拖累業(yè)績： 8 月 22 日公司發(fā)布半年報，實現(xiàn)營業(yè)收入 6.05 億，同比增 4.7%，歸屬于母公司凈利潤-1.21 億，去年同期為 1.17 億元。本期業(yè)績由正轉(zhuǎn)負(fù)主要由毛利率下滑及稅金大增導(dǎo)致，其中毛利率由 52.6%下滑至 45.0%，營業(yè)稅金由 0.46億元上升至 2.78 億元，上漲幅度達(dá) 503%。 分產(chǎn)品看，物業(yè)銷售收入基本與去年同期持平，毛利率下滑 8.8 個百分點至 46.4%，物業(yè)出租及管理收入同比增幅達(dá) 33.67%，毛利率上升 2.9 個百分點達(dá) 38.6%。 公司稅金大增主要是前期集中拿地導(dǎo)致土地增值稅大增，而結(jié)算竣工集中于年末，考慮到公司可結(jié)算資源豐富，權(quán)益面積達(dá) 180 萬平米， 2015 年在建項目 8 個預(yù)計有 6 個項目竣工，隨著稅金影響減弱結(jié)算面積增加全年有望扭虧為盈維持平穩(wěn)增長。

負(fù)債攀升，定增補(bǔ)血：上半年末公司凈負(fù)債率攀升至 219%的高位，有息負(fù)債達(dá) 81 億元，其中短期有息負(fù)債 54 億元，而貨幣資金僅19 億元，現(xiàn)金流承受一定壓力， 5 月份公司公告定增預(yù)案融資 15.5億元，有望緩解資金壓力。

銷售表現(xiàn)靚麗，運營規(guī)模提升： 上半年漢口城市廣場項目銷售業(yè)績位居武漢市商業(yè)地產(chǎn)銷售榜首，西匯城市廣場二期和雄楚廣場進(jìn)入武漢商業(yè)地產(chǎn)銷售業(yè)績前五位。 此外，公司投入運營的項目達(dá)到十三個，累計運營面積由 2014 年的 60 萬平米上升至 70.87萬平方米，物業(yè)出租及管理收入同比增幅達(dá) 33.67%。 公司商業(yè)運營業(yè)務(wù)近年快速發(fā)展，多年的商業(yè)運營經(jīng)驗與資源有望為公司推進(jìn)商業(yè)運營輸出及轉(zhuǎn)型輕資產(chǎn)奠定基礎(chǔ)。

成立北京、南京及成都區(qū)域總部： 2015 年上半年，公司除了深耕的湖北區(qū)域市場及已進(jìn)入的成都市場，目前已成立北京、南京及成都區(qū)域總部， 公司拓展戰(zhàn)略以重要城市、城市重要交通節(jié)點（重點在軌道交通沿線）、具有重大影響力的城市綜合體項目為主要方向， 依托中國電建在北京、上海、南京等重點城市資源， 以項目合作的方式進(jìn)入國內(nèi)如上海、北京、南京等一、二線城市。 公司將充分利用控股股東及實際控制人在城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)帶來的溢價資源，在地鐵上蓋物業(yè)開發(fā)、中高端養(yǎng)老地產(chǎn)、文化地產(chǎn)與商業(yè)地產(chǎn)結(jié)合領(lǐng)域?qū)ふ倚碌睦麧櫾鲩L點。 上半年公司與中印文化簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議，與央企子公司中印文化的合作標(biāo)志著公司開始涉足文化產(chǎn)業(yè)細(xì)分市場，中印文化有強(qiáng)大的資源，南國有強(qiáng)大的運營經(jīng)驗，可以很好的整合互補(bǔ)，攜手探索產(chǎn)業(yè)+商業(yè)的模式。

互聯(lián)網(wǎng)+全方位推進(jìn)： 公司上半年與武漢房融簽訂合作協(xié)議，合作將涉及互聯(lián)網(wǎng)金融、互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)等方面，整合公司線上線下資源、打造全方位金融云平臺，與房融的合作標(biāo)志著公司開始涉足互聯(lián)網(wǎng)金融及商業(yè)地產(chǎn) O2O 領(lǐng)域。此外公司以雄楚廣場項目為試驗點，將營銷與新型傳播媒介接軌，搭建帶客通等全民經(jīng)紀(jì)人平臺，并加強(qiáng)電商分銷、二手房中介聯(lián)動等新型營銷方式，將傳統(tǒng)渠道的線上推廣轉(zhuǎn)化為渠道帶客。同時，開通微信服務(wù)公眾號，搭建品牌對外展示平臺，通過信息推送、組建微信群、帶客通平臺等形式加強(qiáng)公司內(nèi)部員工、公司與社會大眾投資人的聯(lián)系，為產(chǎn)品推廣提供更大的平臺。

維持推薦評級： 考慮到公司可結(jié)算資源豐富，權(quán)益面積達(dá) 180 萬平米， 2015 年在建項目 8 個預(yù)計有 6 個項目竣工，隨著稅金影響減弱結(jié)算面積增加全年有望扭虧為盈維持平穩(wěn)增長，我們維持公司 15-16 年 EPS 分別為 0.43、 0.60 元、 RNAV 約 6.10 元的預(yù)測，此外公司 5 月公告定增預(yù)案，定增價 5.64 元， 截止 8 月 21 日股價6.05 元， 我們維持推薦評級。

風(fēng)險提示： 銷售不及預(yù)期、 業(yè)績持續(xù)下滑、 新業(yè)務(wù)和項目合作推進(jìn)放緩。