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量化套利是否忽視了黑天鵝?

最新高手視頻! 七禾網(wǎng) 時(shí)間:2015-10-12 11:29:20 來源:集思錄

最近因?yàn)樵囼?yàn)我的H股阿爾法策略組合,所以比較關(guān)注量化對(duì)沖方面的資料,前幾天在微信上看到《寬客:華爾街?jǐn)?shù)量金融大師的另類人生》這本書,周末就買了在家看,感覺很受啟發(fā),我的本意是想找到我的對(duì)沖組合的風(fēng)險(xiǎn)所在,雖然我的H股阿爾法策略組合在9月20日建立至今獲得了2.5%的收益,但是我主要是搞不清這個(gè)正收益是靠運(yùn)氣來的,還是我的選股真的能跑贏大盤。


在《寬客》一書中,有兩個(gè)例子引起了我的關(guān)注,德意志銀行量化團(tuán)隊(duì)的負(fù)責(zé)人魏因斯坦創(chuàng)立了一種稱為“資本結(jié)構(gòu)套利”的盈利模式,通過同一公司不同種類證券之間的價(jià)差獲利,比如,如果他認(rèn)為某公司的債券相對(duì)于股票來說價(jià)值被低估,就會(huì)買入債券,同時(shí)賣空股票,預(yù)期這種價(jià)格差異會(huì)縮小或消失。如果他的多頭頭寸價(jià)格下跌,那么他可以通過股價(jià)下跌來補(bǔ)償這部分損失,魏因斯坦尋找的是企業(yè)資本結(jié)構(gòu)上的無效性,同時(shí)關(guān)注債券和股票,并創(chuàng)造性使用CDS來“套住”無效性(CDS即信用違約互換,相當(dāng)于給債券買入保險(xiǎn),當(dāng)市場(chǎng)預(yù)期公司違約可能性加大,CDS價(jià)格上漲)。


魏因斯坦的“資本結(jié)構(gòu)套利”的典型成功案例是2002年,藍(lán)籌股安然和世通公司破產(chǎn)引發(fā)股市恐慌,投資者對(duì)美股最大的傳媒公司美國在線—時(shí)代華納感到不安,該公司的債券大幅下跌,而公司的股價(jià)僅下滑了20%,魏因斯坦認(rèn)為,美國在線—時(shí)代華納公司是不可能破產(chǎn)的,因?yàn)楣具€有很多盈利能力較強(qiáng)的老牌業(yè)務(wù)(比如NBC電視網(wǎng)),魏因斯坦認(rèn)為該公司的債券被嚴(yán)重低估了,因此決定賣出為該公司債券保險(xiǎn)的CDS(收到保費(fèi)),同時(shí)賣空該公司股票來進(jìn)行對(duì)沖,這一策略大獲成功。


但是,同樣是“資本結(jié)構(gòu)套利”,2005年魏因斯坦針對(duì)通用汽車的對(duì)沖套利卻暴露了巨大的風(fēng)險(xiǎn)。由于投資者擔(dān)心大量現(xiàn)金流失可能導(dǎo)致通用汽車破產(chǎn),通用股價(jià)在2004年末至2005年初大幅下跌,通用的債券也遭到重創(chuàng),魏因斯坦認(rèn)為,即使通用汽車破產(chǎn),債權(quán)人也能至少保住40%的資本,不過股票可能就一文不值了。因此魏因斯坦通過賣出通用汽車債券的CDS(收取保費(fèi)),同時(shí)在25—30美元一線賣空通用汽車股票,以達(dá)到對(duì)沖的目的。


但是,在魏因斯坦的模型建立不久,一個(gè)名叫科可里安的美國億萬富豪通過旗下投資公司收購2800萬股通用汽車股權(quán),通用汽車股價(jià)受此影響大幅飆升。幾天后,標(biāo)普和穆迪公司將通用汽車的債券評(píng)級(jí)下調(diào)至垃圾級(jí),通用汽車的債券暴跌,其CDS價(jià)格飆升。魏因斯坦的套利模型被兩邊打臉,虧損嚴(yán)重。在經(jīng)過痛苦的煎熬和團(tuán)體討論后,魏因斯坦決定繼續(xù)加碼,期望市場(chǎng)回歸均衡。直到2006年,通用汽車股價(jià)跌到了地板價(jià),而債券價(jià)格基本收復(fù)了因評(píng)級(jí)下調(diào)造成的跌幅,魏因斯坦的套利模式收益轉(zhuǎn)正。但是該模型差點(diǎn)因?yàn)橥獠渴录臎_擊險(xiǎn)些血本無歸。


在通用汽車的例子里,讓我想到了湘鄂情(002306,*ST云網(wǎng))和湘鄂債的例子,如果魏因斯坦用“資本結(jié)構(gòu)套利”模型來操作湘鄂情股票和湘鄂債,恐怕輸?shù)倪B底褲都沒了,這里面主要還是有中國國情,就是上市公司的殼價(jià)值。


當(dāng)然,我說上面兩個(gè)對(duì)沖套利的例子,是想說當(dāng)市場(chǎng)發(fā)生不均衡的狀況,對(duì)沖套利可以利用這種機(jī)會(huì)獲得相對(duì)的低風(fēng)險(xiǎn)收益,但是當(dāng)遭遇黑天鵝事件,或者說是套利模型未加入的考慮因子出現(xiàn)時(shí),對(duì)沖套利模型就失效了,再者,當(dāng)市波動(dòng)率大幅超越平均水平時(shí),對(duì)沖套利的組合也存在虧損的可能性,就我近期試驗(yàn)的H股阿爾法策略組合而言,我觀察到的現(xiàn)象,以下因素都影響到收益的穩(wěn)定性:


1、指數(shù)波動(dòng)率大幅超越平均水平;


2、個(gè)股出現(xiàn)獨(dú)立影響股價(jià)的因子,比如季報(bào)利潤大幅低于或高于市場(chǎng)預(yù)期等等;


3、指數(shù)出現(xiàn)風(fēng)格切換,當(dāng)日上漲主要由某一行業(yè)股票推動(dòng),而其他行業(yè)股票下跌或滯漲,而買入的自選股組合并未納入當(dāng)日上漲的行業(yè)股票;


4、自選股已經(jīng)大幅上漲,未來可能滯漲甚至出現(xiàn)回落;


責(zé)任編輯:張文慧

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