上周，有色市場嚴(yán)查“資金惡意”做空的傳言四起，化工市場同樣不大太平，LLDPE、PP、甲醇步調(diào)一致，一路向下，與市場偏緊的供應(yīng)格局背道而馳?！耙粸a千里”的走勢令市場人士捉摸不透，今年的“化工圈”遭遇了史上最為難熬的冬天。

面對如此行情，更好地實現(xiàn)期現(xiàn)結(jié)合、規(guī)避價格劇烈波動風(fēng)險成為產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)及貿(mào)易商關(guān)心的頭等大事。

在此背景下，11月22日至26日，期貨日報與鄭商所共同組織了一場“帶領(lǐng)甲醇產(chǎn)業(yè)鏈客戶走進(jìn)投資機(jī)構(gòu)”的活動，以期在學(xué)習(xí)交流的過程中，進(jìn)一步提升期貨服務(wù)實體企業(yè)的能力。

甲醇市場故事精彩

自2013年開始，每到冬季，甲醇期、現(xiàn)貨市場都令人驚嘆不已。2013年年底，港口現(xiàn)貨緊缺，而下游用貨增多，華東港口到了“一票難求”的地步，甲醇價格在12月一路飆升，期貨最高到4500元/噸，現(xiàn)貨也拉升到4200元/噸。到了2014年12月，價格在逆勢上漲之后，演繹了一出“三板強(qiáng)平”劇情，期貨和現(xiàn)貨在短短一周內(nèi)大跌超過600元/噸。

2015年，甲醇市場迎來了有史以來最寒冷的冬季。國際油價低位徘徊，甲醇下游涉及原油的產(chǎn)品，價格一路走低，企業(yè)利潤被擠壓。此外，傳統(tǒng)下游需求無明顯亮點(diǎn)，補(bǔ)貨不足更導(dǎo)致甲醇價格一蹶不振。

這個冬天，期貨與現(xiàn)貨背離程度加大，甲醇市場“冬天的故事”似乎又要上演。截至本周二收盤，華東地區(qū)現(xiàn)貨市場江蘇港口價格在1860—1870元/噸，上海和浙江港口價格在2000元/噸，期貨1月合約僅為1809元/噸，而就在前一段時間，期、現(xiàn)價差一度超過200元/噸。

"冬天的故事’總是讓人糾結(jié)，要么庫存大幅下降，價格持續(xù)走高；要么庫存高企，價格跌破新低?！睒I(yè)內(nèi)人士感慨道。

究其背后的原因，甲醇下游消費(fèi)結(jié)構(gòu)以及國內(nèi)甲醇市場格局的變化，無疑是打造近幾年甲醇冬季行情的主要“幫手”。

“由于新興下游快速發(fā)展，山東、西北地區(qū)甲醇市場已經(jīng)初步形成閉環(huán)，自產(chǎn)自銷現(xiàn)象突出。而華東地區(qū)甲醇價格受國際甲醇市場偏弱、原油價格弱勢運(yùn)行等因素影響，大幅上漲難度較大?！敝性谪浄治鰩熋珴櫇烧J(rèn)為，甲醇市場價格重心北移，內(nèi)地價格高于港口價格將成為常態(tài)。

除此之外，近幾年的冬季，甲醇1月合約之所以面臨多頭與空頭的大對決，也與1月合約的特殊性密不可分。據(jù)業(yè)內(nèi)人士介紹，一般來講，12月至次年2月為甲醇消費(fèi)的傳統(tǒng)淡季，此時交割的貨物彈性很大，"下游來年備貨，企業(yè)年底交割’，都是值得炒作的時間點(diǎn)，所以每年冬季1月合約都會被市場關(guān)注”。

今年冬季，多頭與空頭的分歧更大?！霸诋?dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢不佳、甲醇全行業(yè)利潤萎縮甚至虧損的時候，空頭認(rèn)為甲醇產(chǎn)能過剩、價格偏高，不符合國家關(guān)于‘供給側(cè)改革’的精神，所以企業(yè)去產(chǎn)能、價格走低是行業(yè)的必由之路?！敝杏钯Y訊分析師于芃森表示，多頭的理由則是作為交割的主力地區(qū)，長三角地區(qū)貨源緊張嚴(yán)重，需要大量的外來甲醇填充市場。

按常理來講，內(nèi)地價格持續(xù)下滑，港口價格也會相應(yīng)下滑。而目前，港口現(xiàn)貨價格高位，甚至壓榨掉了下游多數(shù)產(chǎn)品的利潤?！皟?nèi)地和港口兩個市場在自身的實際情況下走出了相對極端的行情，兩者分歧越來越大，直至當(dāng)前?！睒I(yè)內(nèi)人士稱。

今冬故事如何演繹？

在多數(shù)人眼中，今年冬天的故事，是一個既無奈又好笑的故事。無論期貨還是現(xiàn)貨，大家在按照傳統(tǒng)思路分析市場的同時，也對期現(xiàn)市場做出了正確的預(yù)期。然而，卻在期現(xiàn)的結(jié)合上遭遇了尷尬。

走訪中，期貨日報記者了解到，江蘇港進(jìn)口船貨到港遇阻、北方普降大雪影響西北到河南和山東的物流運(yùn)輸，港口近月現(xiàn)貨供應(yīng)偏緊，支撐1月合約價格，并進(jìn)一步推高盤面1月合約與5月合約的價差。

不過，需求不足依舊是阻礙甲醇價格趨勢性上漲的主要原因。調(diào)研時，據(jù)某機(jī)構(gòu)相關(guān)人員介紹，今年，二甲醚年內(nèi)平均開工率僅兩成左右，甲醛面臨冬季淡季，需求進(jìn)一步萎縮，醋酸也基本維持剛需，而作為新興下游的聚烯烴，盡管年內(nèi)有蒙大裝置點(diǎn)火的預(yù)期，但在國際油價低迷的背景下，煤制烯烴競爭力減弱，令部分外采甲醇制烯烴裝置面臨現(xiàn)金流虧損的壓力。

造成這一矛盾的主要原因其實仍是運(yùn)輸。據(jù)記者了解，天津港爆炸事故之后，西北對長三角地區(qū)的常態(tài)貿(mào)易運(yùn)輸基本截斷，僅余長約合同客戶貨物可以運(yùn)輸。雪上加霜的是，近期，北方接連下了兩場大雪，將北方的交通運(yùn)輸完全隔斷，原本僅需380元/噸即可由河套地區(qū)運(yùn)抵長三角的貨物，現(xiàn)在需要支付超過600元/噸的運(yùn)費(fèi)。

“按照常態(tài)運(yùn)費(fèi)計算，西北地區(qū)價格在1300元/噸時，港口現(xiàn)貨價格不會超過1780元/噸，但突增的運(yùn)費(fèi)與運(yùn)輸渠道的關(guān)閉使得這一理論價差即便出現(xiàn)，也無法實際操作?！庇谄M森稱，期貨的操作思路在理論上是完全正確的，市場也基本完成了期貨對于未來預(yù)期的設(shè)想。同時，現(xiàn)貨持續(xù)高位的現(xiàn)實也是正確的，外盤貨物價格較高，貿(mào)易商無法接貨，內(nèi)地貨物盡管低廉，但貿(mào)易通道無法正常開啟，港口貨物嚴(yán)重短缺，這就造成當(dāng)前期現(xiàn)價格背離的尷尬局面。

甲醇市場由于物流不暢及不確定性因素突發(fā)而難以判斷走勢，西北新建烯烴裝置開工與否是改變這一狀況的關(guān)鍵點(diǎn)。如果西北新建的烯烴裝置能有效開啟一套，那么陜北及內(nèi)蒙古地區(qū)的貨物外流就會減少，西北地區(qū)價格受物流因素左右的程度就將下降。

但目前來看，期現(xiàn)價差的回歸是必然趨勢，港口現(xiàn)貨商在貨物短缺之際大幅下調(diào)價格的可行性基本沒有，而期貨方面對于價格的鎖定存在一定風(fēng)險，所以雙方找到一個合適的節(jié)點(diǎn)結(jié)束這一紛爭才是正路。

弈慧資源、混沌投資、遠(yuǎn)大生水等機(jī)構(gòu)認(rèn)為，港口庫存偏低、交割前增量貨源補(bǔ)充不足以及主要烯烴裝置開工率平穩(wěn)帶來了穩(wěn)定的正套機(jī)會。

“當(dāng)前甲醇的走勢很糾結(jié)，但整體依然為正套，價格波動也因為資金的進(jìn)出而加劇。”某投資機(jī)構(gòu)相關(guān)人員稱，作為專業(yè)的投資機(jī)構(gòu)，正是從這一中短期基本面出發(fā)，做出了相應(yīng)的交易決策。

對于1月合約的結(jié)局，調(diào)研的投資機(jī)構(gòu)認(rèn)為，走勢扭轉(zhuǎn)節(jié)點(diǎn)是快速減倉的時候，同時，也可能是生產(chǎn)、貿(mào)易盈虧的節(jié)點(diǎn)以及期貨投機(jī)資金可能撤離的邊際點(diǎn)，多、空都要基于產(chǎn)業(yè)的邏輯去撤退。

在多數(shù)業(yè)內(nèi)人士看來，甲醇港口可交割貨源有限、西北等內(nèi)陸廠庫的價格與盤面價格的價差不足以支持倉單生成，隨著交割月的臨近，后期1月合約持倉不降的話，多、空互不相讓可能加劇12月提保前的價格波動。而對于遠(yuǎn)期5月合約，盡管機(jī)構(gòu)大多看空，但遠(yuǎn)月合約不確定性過大。

期現(xiàn)結(jié)合成“生存之道”

去年的故事里，主線是貿(mào)易商做多，集中度較高的多頭被散空打敗，受傷的是單一多頭及后續(xù)被波及的廠家。今年，卻是現(xiàn)貨商做多，散多被集中度較高的空頭打擊，受傷的多是做多的散戶現(xiàn)貨商。

此次調(diào)研中，不少現(xiàn)貨商向期貨日報記者道出了他們的苦楚?！巴砩峡丛?，白天看股市”成為當(dāng)前甲醇業(yè)者的真實寫照。即便如此，他們也很難在甲醇操作中贏得一席之地。

“投機(jī)資金會根據(jù)原油市場、大環(huán)境及資金情況做出自己的布局，很多人都難以跟上其節(jié)奏。對于現(xiàn)貨商而言，現(xiàn)在的期貨市場比以前更難操作了?！鄙綎|柏翔坦言。

對此，西北地區(qū)遠(yuǎn)興能源的王養(yǎng)浩也深有體會。作為甲醇生產(chǎn)企業(yè)，在幾乎沒有無風(fēng)險套利與絕對價格套利的期貨市場中，遠(yuǎn)興能源只能嘗試期現(xiàn)套利。但是，西北地區(qū)價格長期升水于期貨價格，導(dǎo)致西北作為國內(nèi)最大的甲醇生產(chǎn)地區(qū)，其生產(chǎn)企業(yè)幾乎沒有參與期貨市場的機(jī)會。

王養(yǎng)浩告訴期貨日報記者，除了沒有參與的機(jī)會外，缺乏人才和專業(yè)隊伍、在與期貨相關(guān)的研發(fā)、分析以及團(tuán)隊架構(gòu)方面缺少經(jīng)驗以及期貨市場中資金對盤面價格的影響也令企業(yè)對參與期貨有所忌憚。

“產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)對于市場的預(yù)判主要集中在下游需求方面。在傳統(tǒng)概念里，需求增長必然會刺激量價齊升，但產(chǎn)業(yè)鏈客戶忽視的一點(diǎn)就是上、下游之間的傳導(dǎo)。下游企業(yè)邊際利潤被擠壓，必然會傳導(dǎo)至上游甲醇生產(chǎn)企業(yè)?！痹谕躔B(yǎng)浩看來，需求端沒有明顯變化，價格卻在節(jié)節(jié)走低，是當(dāng)前甲醇生產(chǎn)企業(yè)最為困惑的。

山東柏翔認(rèn)為，產(chǎn)業(yè)鏈上的企業(yè)和貿(mào)易商，思維還停留在對基本面的判斷上，他們對于大環(huán)境的把控沒有大資金及時準(zhǔn)確。

目前，除了甲醇市場的閉環(huán)現(xiàn)象使人鬧不明白盤面價格究竟代表哪個區(qū)域的價格外，其他的信息都不是秘密了?！霸谶@樣的條件下，產(chǎn)業(yè)資金的劣勢明顯，他們在資金管理上沒有風(fēng)險意識，在行情預(yù)測中不夠全面，所以‘受傷’在所難免?！鄙綎|柏翔說。

相關(guān)數(shù)據(jù)也顯示，目前，在甲醇期貨的參與者結(jié)構(gòu)中，法人客戶占比41%，特殊法人占比27%，資產(chǎn)管理占比31%，風(fēng)險管理子公司占比9.1%。

相比較而言，投資機(jī)構(gòu)對于市場有著極為強(qiáng)烈的預(yù)期，而且會根據(jù)這一預(yù)期從事實際的期貨操作，同時會控制好倉位風(fēng)險。

在這次調(diào)研中，記者發(fā)現(xiàn)，機(jī)構(gòu)對甲醇乃至其他品種的研發(fā)大致可以分為兩類：對于混沌投資、乾瞻投資等專注于期貨市場的機(jī)構(gòu)而言，研發(fā)主要以調(diào)研交流、平衡表制作等傳統(tǒng)研發(fā)為主，而對于弈慧資源、遠(yuǎn)大石化、永安資本等風(fēng)險管理子公司等參與現(xiàn)貨貿(mào)易的投資機(jī)構(gòu)而言，其研發(fā)更多以現(xiàn)貨購銷帶來的一手信息為基礎(chǔ)，更講究對期貨工具的實際應(yīng)用。

事實證明，將期貨市場作為貿(mào)易補(bǔ)充，結(jié)合期貨市場的風(fēng)險規(guī)避，服務(wù)于現(xiàn)貨上下游客戶的金融貿(mào)易模式——期現(xiàn)結(jié)合越來越被產(chǎn)業(yè)所關(guān)注。

從這次調(diào)研來看，產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)尤其是內(nèi)地的生產(chǎn)企業(yè)，例如中原大化，對甲醇期貨的認(rèn)可、接受度顯著提高。“一方面，近年來，甲醇價格波動加劇，這給實體企業(yè)，包括有下游穩(wěn)定長協(xié)的傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)的銷售定價和利潤核算都帶來了極大的壓力。另一方面，大宗商品需求持續(xù)低迷，成本、銷售同步走低、貿(mào)易價差難以為繼，向市場要利潤成為產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)的共識?！蹦臣状忌a(chǎn)企業(yè)工作人員說。

甲醇衍生品市場大有可為

期貨公司借助自身強(qiáng)大的研發(fā)力量，通過引入現(xiàn)貨班子，發(fā)揮期貨公司的產(chǎn)業(yè)客戶資源優(yōu)勢，更好地融合期現(xiàn)兩個市場。實際上，在進(jìn)一步實現(xiàn)期現(xiàn)結(jié)合的過程中，投資機(jī)構(gòu)和現(xiàn)貨子公司也扮演著重要角色。

據(jù)期貨日報記者了解，近兩年，大量投資機(jī)構(gòu)的參與使甲醇市場的成交活躍度大幅上升，其在對沖策略的研究方面也會切入產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)品種，衍生出跨品種對沖等策略，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)鏈的粘合度。而現(xiàn)貨子公司的參與是為產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)與期貨搭建橋梁，現(xiàn)貨企業(yè)可以借助子公司的平臺，從資金以及合作套保、基差套利等角度尋找機(jī)會，潤滑現(xiàn)貨經(jīng)營風(fēng)險。

“投資機(jī)構(gòu)是市場流動性的提供者，其收益來自對價格波動的把握。雖然在某些時點(diǎn)，他們站在產(chǎn)業(yè)的‘對立面’，但更多的是機(jī)構(gòu)的投機(jī)、套利交易可能成為企業(yè)套保的對手盤。相比之下，風(fēng)險管理子公司通過實際參與現(xiàn)貨，成為產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)的現(xiàn)貨交易伙伴?！被煦缣斐善谪浄治鰩焻青嵥冀榻B。

目前，在期現(xiàn)結(jié)合業(yè)務(wù)上，投資機(jī)構(gòu)和風(fēng)險管理子公司除了將現(xiàn)貨單純作為信息來源外，還有三種操作模式：

其一，中介平臺模式。這一模式主要通過子公司與廠庫或者倉單企業(yè)合作獲得穩(wěn)定的現(xiàn)貨倉單，由子公司提供資金、客戶提供倉單，再質(zhì)押給交易所作為期貨保證金，通過期貨市場對沖倉單風(fēng)險，從而在充分利用期貨市場和自身專業(yè)投資能力、規(guī)避自身風(fēng)險的同時，解決客戶的融資問題。

其二，供應(yīng)鏈金融模式。即以某家供應(yīng)鏈中核心企業(yè)為中心，發(fā)揮其在購銷渠道、資金等方面的優(yōu)勢，向上游融貨、對下游融資，高賣低買，同時將貿(mào)易中的信息作為研判市場的基礎(chǔ)，將信息轉(zhuǎn)變?yōu)榻灰仔盘?，向市場要利潤，以市場控風(fēng)險。

其三，現(xiàn)在不少投資機(jī)構(gòu)和風(fēng)險管理子公司在積極開展場外期權(quán)模式。

“對于初入現(xiàn)貨領(lǐng)域的子公司而言，對倉庫和交易對手的風(fēng)險控制是規(guī)避非市場風(fēng)險的重中之重，既不能欺騙客戶，又要做到不被交易對手欺騙，有效控制倉庫中倉單的風(fēng)險。而隨著金融衍生品創(chuàng)新的提速，場外期權(quán)能夠很好地解決子公司在現(xiàn)貨交易中識別交易對手風(fēng)險的問題?！眳青嵥急硎?，子公司作為期權(quán)賣方，既能夠解決合作套保中授權(quán)的問題，將風(fēng)險對沖的主動權(quán)掌握在自己手中，又可以減少對交易對手盡調(diào)等的成本支出，而客戶作為期權(quán)買方，能夠更專注于現(xiàn)貨生產(chǎn)、貿(mào)易等自身擅長的環(huán)節(jié)。

新湖瑞豐的相關(guān)負(fù)責(zé)人也表示，甲醇衍生品市場創(chuàng)新模式的發(fā)展，伴隨著甲醇期貨的日漸成熟和行業(yè)認(rèn)可度的提升，其順應(yīng)了近年來化工品價格大幅波動下貿(mào)易商有效規(guī)避市場風(fēng)險的要求。場外期權(quán)相當(dāng)于引入了貿(mào)易保險，將價格風(fēng)險對沖的工作交給專業(yè)的投資機(jī)構(gòu)，使企業(yè)更加專注于現(xiàn)貨的生產(chǎn)和銷售，真正實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)鏈的專業(yè)化分工。

盡管眼下對于甲醇引入場外期權(quán)還存在“貨值較小但波動較大、權(quán)利金擠占利潤”等問題，但在業(yè)內(nèi)人士看來，隨著更多諸如供應(yīng)鏈核心企業(yè)、風(fēng)險管理子公司的參與，場外期權(quán)將推動場外衍生品從零散走向市場化，而作為基礎(chǔ)化工原料的甲醇，在衍生品市場上必將大有可為。