價值投資者悄然進入股市

經(jīng)過一個半月的高位調(diào)整之后，市場面臨方向選擇。筆者從無風險利率、風險偏好以及盈利預期三個方面分析，認為利率的下降和盈利的改善是有利因素，核心矛盾是風險偏好，即信心問題?？傮w來看，可預期的正面因素明顯多于負面因素，股指或迎來中級反彈行情。

無風險利率下降提升股市價值

無風險利率是指將資金投資于某一項沒有任何風險的投資對象而能得到的利息率，通常以國債收益率為標的。由于大量海外資本以及國內(nèi)的避險資本紛紛涌向中國的10年期國債，中國10年期國債的需求不斷增加，年初至今，境外機構(gòu)已增持中國國債965億元，中國國債的收益率大幅下降。數(shù)據(jù)顯示，截至9月26日，10年期國債收益率收報2.72%，處于歷史最低水平。

與此同時，上證50指數(shù)的股息率接近3.1%，高股息藍籌股將彰顯出明顯的投資價值。另據(jù)統(tǒng)計，兩市共有50只個股連續(xù)三年股息率超過三年期定存基準利率（2.75%），其中有15只個股的三年平均股息率超過5%，格力電器更是以11.29%的三年平均股息率位居兩市第一。

筆者分析，無風險利率下降，將使股市在大類資產(chǎn)配置中的吸引力增強。從估值來看，目前上證綜指市盈率為15.52倍，比2015年高點23.08倍下降了33%；滬深300指數(shù)市盈率為12.84倍，比2015年高點18.99倍下降了32%。從橫向比較來看，滬深300指數(shù)市盈率為12.84倍，低于美歐日主要股市估值，僅略高于韓國股指。目前A股整體估值指標已經(jīng)比較接近歷史低點，整體市場處于底部區(qū)間，具有中長期投資價值。

事實上，價值投資者正在悄然進入股市。今年三季度已有20多家上市公司被舉牌。在A股低迷市況中，嗅覺最為靈敏的產(chǎn)業(yè)資本率先發(fā)現(xiàn)了其價值，通過舉牌控股上市公司所付出的成本，已經(jīng)遠低于重置這個企業(yè)的成本。9月30日中國證監(jiān)會新聞發(fā)言人鄧舸表示，今后原則上不再對QFII和RQFII的資產(chǎn)配置比例作出限制。

截至8月底，QFII開立的A股賬戶總數(shù)達到1046個，有82個是今年新開立的。數(shù)據(jù)顯示，截至8月末，公募基金管理規(guī)模已經(jīng)達到8.53萬億元，創(chuàng)出歷史新高。不過增量資金來自銀行、券商等委外資金，已不見中小投資者的身影，公募基金已逐漸“私募化”。

風險偏好上升吸引高凈值人群入場

9月9日中國國家統(tǒng)計局公布的數(shù)據(jù)顯示，8月消費者物價指數(shù)（CPI）年率上漲1.3%，為2015年10月來最慢增速，且連續(xù)第三個月處于“1時代”。顯然，中國面臨通縮的風險，這就需要有穩(wěn)定的匯率和積極的財政來對沖。從國際大環(huán)境來看，當前美國處于加息周期，美元長期看漲，中國政府也需要適度控制匯率走勢，允許人民幣緩慢貶值。10月1日，人民幣正式進入IMF的特別提款權(quán)（SDR）貨幣籃子。并且人民幣在貨幣籃子中占比10.92%，位于美元、歐元之后，英鎊、日元之前，這會增強人民幣在國際金融市場上的信心，也更有利于匯率的穩(wěn)定。更重要的是，中國主動調(diào)整經(jīng)濟結(jié)構(gòu)，轉(zhuǎn)變經(jīng)濟增長方式，這些宏觀政策已初步取得成效。在經(jīng)濟市場各方面發(fā)生了非常正面的效應，總體來看，人民幣匯率會更加穩(wěn)定。

從今年二季度開始，流動性逐漸收緊。中國央行貨幣政策委員會9月30日召開2016年第三季度例會，強調(diào)將繼續(xù)實施穩(wěn)健的貨幣政策。但是，管理層仍在實施積極的財政政策和結(jié)構(gòu)性改革來實現(xiàn)經(jīng)濟健康發(fā)展。受減稅降費影響，8月財政收入增幅僅1.7%。減稅降費減少了財政收入，但也減輕了企業(yè)負擔，增強了企業(yè)搏擊市場的能力。支出方面，1—8月，全國一般公共預算支出116120億元，同比增長12.7%。正是由于財政資金充分發(fā)揮出引導作用，投資才保持了穩(wěn)定增長。

綜合上述情況，筆者認為，當前投資者基本能夠?qū)?jīng)濟的變動做出較為準確的預判，經(jīng)濟的波動率也隨之下降，投資者整體風險偏好提升，這將吸引高凈值人群進入股市。據(jù)中證登的數(shù)據(jù)，8月末，A股持股市值在1000萬元以上的投資者數(shù)量為8.27萬人，較7月末猛增5339人，實現(xiàn)連續(xù)第4個月增長。

經(jīng)濟轉(zhuǎn)好使得盈利預期改善

國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，今年前8個月，全國房地產(chǎn)開發(fā)投資64387億元，同比名義增長5.4%，增速比前7個月提高0.1個百分點。房地產(chǎn)火爆，資金果斷逃離股市，股市成交量持續(xù)下降，在這種情況下股市很難有亮眼表現(xiàn)。管理層正在努力改變房地產(chǎn)作為經(jīng)濟支柱的現(xiàn)象，促進資金多向?qū)嶓w經(jīng)濟傾斜，減少經(jīng)濟對房地產(chǎn)的過度依賴。一方面，8月末，商品房待售面積70870萬平方米，比7月末減少512萬平方米，連續(xù)6個月減少，1—8月累計減少超過3000萬平方米，去庫存成績是明顯的。最新數(shù)據(jù)顯示，自9月30日至10月5日，僅6天時間，北京、天津等14個城市先后發(fā)布樓市調(diào)控政策，多地重啟限購限貸。另一方面，8月以來，中國經(jīng)濟數(shù)據(jù)出現(xiàn)全面轉(zhuǎn)好的跡象。中國海關(guān)總署9月8日發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，8月我國進出口總值2.2萬億元，比去年同期增長7.9％，錄得今年以來單月外貿(mào)最好成績。中國國家統(tǒng)計局9月19日發(fā)布的報告指出，8月規(guī)模以上工業(yè)發(fā)電量同比增長7.8%，增速比7月加快0.6個百分點；1—8月規(guī)模以上工業(yè)發(fā)電量同比增長3.0%，增速比1—7月加快1.0個百分點。通常，發(fā)電量上升意味著制造業(yè)轉(zhuǎn)好，并且近幾年發(fā)電量增速整體與GDP保持相同趨勢。

10月1日，中國官方發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，9月官方制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)（PMI）為50.4，與8月持平，繼續(xù)維持在枯榮線上方，顯示中國經(jīng)濟增速上行勢頭仍在延續(xù)。PMI與GDP有較強的相關(guān)性，并且領(lǐng)先GDP走勢三個月。另外，8月生產(chǎn)者物價指數(shù)（PPI）年率下降0.8%，為連續(xù)第五十四個月下降，但降幅繼續(xù)收窄。PPI降幅收窄暗示，未來數(shù)月中國企業(yè)盈利將逐步改善。

筆者判斷，中國經(jīng)濟已走出7月低谷，三季度GDP增速或與上半年持平。由于經(jīng)濟形勢最終表現(xiàn)為上市公司業(yè)績，因此，企業(yè)盈利預期將改善，從而吸引中小投資者入場。截至8月31日，上市公司半年報公布完畢。根據(jù)三季度業(yè)績預告類型，目前凈利潤預增（含略增）482家，預計實現(xiàn)扭虧的有82家，續(xù)盈132家。整體看，預喜公司共696家，占比達到67.12%。

股指將逐步展開技術(shù)性修復行情

在9月末最后幾個交易日里，滬指挑戰(zhàn)3000點，最終收紅守住3000點關(guān)口。目前股指在5月和10月均線附近獲得支撐，但9月的小陰線表明市場看漲情緒仍然低迷，必須要放量拉升，才能化解風險。從另一個角度來說，成交量萎縮實質(zhì)是多空雙方動能都消耗殆盡的表現(xiàn)，這實際上是市場探底的標志。截至9月29日，上證綜指的換手率跌至0.39%，也已經(jīng)回到2014年6月牛市啟動之前的水平。筆者認為，當前股市面臨的困難不是投資價值的問題，而是短期恐慌導致的流動性問題。市場在3000點附近已經(jīng)振蕩6個月之久，最終使得5月和10月均線由最初的向下發(fā)散轉(zhuǎn)變?yōu)槭諗浚簿褪钦f，市場接下來將出現(xiàn)變盤。筆者預計市場經(jīng)過充分換手和情緒修復之后將迎來新一輪的中級反彈行情。