當(dāng)前“特朗普新政”提升美國通脹預(yù)期，美聯(lián)儲(chǔ)準(zhǔn)備收緊貨幣政策，總體仍是利多美元的宏觀環(huán)境。但近期偏強(qiáng)的美元并未對黃金形成明顯打壓，金價(jià)從前期的上漲行情轉(zhuǎn)為“牛皮市”的橫盤整理。筆者認(rèn)為，通脹預(yù)期的升溫對于金價(jià)是“雙刃劍”，在美元“慢?！钡幕{(diào)下，金價(jià)將總體呈現(xiàn)振蕩并重心下移的走勢。

美元延續(xù)慢牛

美聯(lián)儲(chǔ)主席耶倫在國會(huì)作證時(shí)表示，等待太久加息是不明智的，這可能會(huì)造成快速加息的不利結(jié)果。此番講話被認(rèn)為是耶倫當(dāng)選美聯(lián)儲(chǔ)主席以來最為鷹派的措辭。在耶倫作證后，美聯(lián)儲(chǔ)二號人物副主席費(fèi)希爾也發(fā)表了支持漸進(jìn)加息講話。近期多數(shù)地方聯(lián)儲(chǔ)主席的講話均表達(dá)了對經(jīng)濟(jì)樂觀的態(tài)度，支持今年兩到三次的加息幅度。

在最新公布美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)議紀(jì)要中，許多與會(huì)者表示，如果勞動(dòng)力市場和通脹與預(yù)期持平或好于預(yù)期，或經(jīng)濟(jì)過熱風(fēng)險(xiǎn)增加，那么相當(dāng)快的加息是合適的。會(huì)議紀(jì)要還顯示，美聯(lián)儲(chǔ)官員計(jì)劃在未來的幾次會(huì)議上討論縮減美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表的問題。但耶倫在作證時(shí)表態(tài)稱，美聯(lián)儲(chǔ)只有在利率升至足夠高時(shí)，才會(huì)采取縮表行動(dòng)。

特朗普施政計(jì)劃中的增支減稅仍未兌現(xiàn)，未來仍有炒作空間。特朗普還稱，要放松幾乎每個(gè)行業(yè)的監(jiān)管。特朗普預(yù)計(jì)將采取里根以來最大規(guī)模的稅務(wù)改革。新任美國財(cái)長努欽曾表示，通過稅改刺激經(jīng)濟(jì)、創(chuàng)造就業(yè)，美國可以實(shí)現(xiàn)3%—4%的GDP增速。

由于特朗普實(shí)施積極的財(cái)政政策，且美國勞動(dòng)力市場接近充分就業(yè)，今年美聯(lián)儲(chǔ)加息速度快于過去兩年是大概率。市場后續(xù)還將面臨到美聯(lián)儲(chǔ)收縮資產(chǎn)負(fù)債表所帶來的“加強(qiáng)版”貨幣收緊。無論是美國經(jīng)濟(jì)加速起飛，還是貨幣進(jìn)一步收緊，市場的邏輯都朝著強(qiáng)勢美元的方向。美元的主要掣肘在于，如果短期漲勢過快將挫傷經(jīng)濟(jì)。這點(diǎn)是美聯(lián)儲(chǔ)和特朗普都不愿看到的，美元也將持續(xù)遭受到兩者的口頭打壓。筆者判斷美元總體基調(diào)仍然是慢牛，對金價(jià)的利空壓力將是一個(gè)緩慢釋放的過程。

黃金也是“通脹之友”

近期美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)持續(xù)表現(xiàn)出色?；ㄆ烀绹?jīng)濟(jì)意外指數(shù)目前已經(jīng)升至54的高位，顯示美國經(jīng)濟(jì)指標(biāo)普遍高于市場預(yù)期。由于美國已經(jīng)接近充分就業(yè)，美聯(lián)儲(chǔ)加息決策對通脹指標(biāo)更加敏感。1月通脹數(shù)據(jù)全面走高也顯著增加了加息壓力。公布的美國1月CPI環(huán)比0.6%，大幅好于預(yù)期的0.3%。同時(shí)1月PPI也環(huán)比增長0.6%，高于預(yù)期的0.3%。

雖然一方面，通脹壓力導(dǎo)致加息預(yù)期增加，美元走強(qiáng)打壓黃金；但另一方面，黃金也是“通脹之友”。無風(fēng)險(xiǎn)利率上行幅度低于通脹預(yù)期，將導(dǎo)致實(shí)際利率走弱。中長期實(shí)際利率水平與金價(jià)有明顯的負(fù)相關(guān)關(guān)系，實(shí)際利率走低將對金價(jià)形成利多驅(qū)動(dòng)。

在上一輪2004年開始美聯(lián)儲(chǔ)的加息周期中，就可以明顯地發(fā)現(xiàn)，實(shí)際利率在美聯(lián)儲(chǔ)快速大幅加息的初期反而是振蕩走低的。在加息周期的中后期，實(shí)際利率才有所振蕩走高，而走高的幅度也較為有限。目前的通脹水平仍低于美聯(lián)儲(chǔ)目標(biāo)，所以預(yù)計(jì)加息幅度也將慢于通脹預(yù)期的上升。此輪加息周期中，偏低的實(shí)際利率環(huán)境能夠持續(xù)維持，這也形成了限制金價(jià)下行空間的“安全網(wǎng)”。

黃金驅(qū)動(dòng)指標(biāo)中性

從黃金主要驅(qū)動(dòng)指標(biāo)來看，上周CFTC黃金基金凈多減少7397手，至109752手。目前的基金凈多水平從前期的大幅偏離歷史均值已經(jīng)回到正常區(qū)間，不存在明顯多空驅(qū)動(dòng)。近期美國國債收益率和通脹預(yù)期均振蕩走強(qiáng)，在這兩者共同作用下，實(shí)際利率水平?jīng)]有明顯變化。目前美國10年期實(shí)際利率在0.4%水平振蕩，對黃金的驅(qū)動(dòng)中性。2月初，黃金SPDR持倉的由跌轉(zhuǎn)漲，一度成為金價(jià)的利多驅(qū)動(dòng)。但上周黃金ETF持倉僅增加4.5噸，增幅明顯縮窄，且本周沒有變化，對金價(jià)驅(qū)動(dòng)再度轉(zhuǎn)為中性。

季節(jié)性上，金價(jià)年初走勢偏強(qiáng)，1—2月大概率上漲。3月至年中走勢偏弱，所以在3月形成黃金階段性高點(diǎn)的概率較大。眼下季節(jié)性拐點(diǎn)降至，對金價(jià)驅(qū)動(dòng)偏空。

綜上，美國通脹壓力升溫，一方面驅(qū)動(dòng)美元“慢?！弊邚?qiáng)，壓制黃金；另一方面又營造低實(shí)際利率環(huán)境，支撐金價(jià)。目前黃金驅(qū)動(dòng)指標(biāo)中性，季節(jié)性拐點(diǎn)將至，預(yù)計(jì)金價(jià)將呈現(xiàn)振蕩偏空的走勢。