進(jìn)入4季度，季末考核結(jié)束，利率水平降低，國(guó)債有望延續(xù)反彈。但是考慮到整體貨幣供應(yīng)趨緊，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好上升，國(guó)債反彈的高度受限。

利率短期回落，國(guó)債繼續(xù)走高

進(jìn)入2017年，美國(guó)加息預(yù)期不斷升溫，人民幣相較美元開(kāi)始貶值，出于穩(wěn)定人民幣匯率、防止資本外流的考慮，央行被迫抬升利率。此外，去年國(guó)內(nèi)大宗商品大幅上漲，在去產(chǎn)能、去庫(kù)存沒(méi)有完全完成的情況下，資產(chǎn)存在著較大的泡沫。在這兩個(gè)因素的雙重作用下，央行發(fā)言稱未來(lái)的貨幣政策將會(huì)逐漸趨于穩(wěn)健，一季度央行兩次提高公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)利率，并且嚴(yán)控逆回購(gòu)的量。

在國(guó)內(nèi)貨幣政策出現(xiàn)拐點(diǎn)的情況下，利率水平不斷攀升，國(guó)債被迫下跌對(duì)收益率進(jìn)行修正。3月央行對(duì)商業(yè)銀行開(kāi)始考核，市場(chǎng)流動(dòng)性陷入緊缺，利率水平進(jìn)一步上升，國(guó)債也因此走低。進(jìn)入4月，央行對(duì)于商業(yè)銀行的季末MPA考核結(jié)束，商業(yè)銀行的沖時(shí)點(diǎn)問(wèn)題結(jié)束，這是國(guó)債近期的最大利好。隨著考核結(jié)束，商業(yè)銀行不用再為迎合具體指標(biāo)而保證流動(dòng)性降低貸款量，因此3月中旬以來(lái)利率水平飆升的局面有望得到改善。從4月5日的上海銀行間同業(yè)拆放利率來(lái)看，隔夜利率為2.4868%，較3月23日下降0.1702%，降幅為6.41%；一月期利率為4.2525%，較3月23日下降0.1950%，降幅為4.38%；六月期利率為4.347%，較3月23日下降0.0122%，降幅為0.28%。利率水平已經(jīng)呈現(xiàn)下降的態(tài)勢(shì)。

不過(guò)，需要注意的是，為了緩解季末資金壓力，央行在三月底加大了逆回購(gòu)的量，但是上周央行并沒(méi)有進(jìn)行逆回購(gòu)，本周第一個(gè)工作日央行也暫停了逆回購(gòu)，這意味著近兩周的時(shí)間央行沒(méi)有向逆回購(gòu)市場(chǎng)補(bǔ)充流動(dòng)性，而這兩周央行共有3900億元的逆回購(gòu)到期。

隨著季末考核的結(jié)束，流動(dòng)性緊缺的局面暫時(shí)得到緩解，因此利率水平有望下降。國(guó)債期貨價(jià)格有望延續(xù)反彈的走勢(shì)，但是考慮到央行收緊流動(dòng)性的大趨勢(shì)仍然沒(méi)有改變，國(guó)債反彈的高度相對(duì)有限。

經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)持續(xù)向好，避險(xiǎn)需求降低

今年經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)良好，市場(chǎng)對(duì)于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)的信心上升，風(fēng)險(xiǎn)偏好提高，避險(xiǎn)需求下降也是今年國(guó)債走弱的一個(gè)重要原因。從近期公布的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來(lái)看，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)延續(xù)了之前的良好勢(shì)頭。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的數(shù)據(jù)顯示，3月PMI（采購(gòu)經(jīng)理人指數(shù)）為51.8，較2月上升0.2個(gè)百分點(diǎn)，連續(xù)兩個(gè)月上升，連續(xù)八個(gè)月在榮枯線上方，顯示出經(jīng)濟(jì)已經(jīng)在呈現(xiàn)擴(kuò)張的態(tài)勢(shì)。除此之外，雖然近期大宗商品的價(jià)格出現(xiàn)了大幅回落，但是考慮到去年的基數(shù)較低，通脹數(shù)據(jù)也是有望保持強(qiáng)勢(shì)的。因此，在經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)向好的情況下，市場(chǎng)的信心回暖，對(duì)于國(guó)債為代表的固收產(chǎn)品的需求降低。

綜上所述，進(jìn)入二季度央行的季末考核結(jié)束，商業(yè)銀行保證自身流動(dòng)性的需求降低，市場(chǎng)的利率水平開(kāi)始走低，支撐國(guó)債價(jià)格反彈。但是考慮到整體趨緊的貨幣政策難以改變，近期逆回購(gòu)量明顯下降，利率下降空間有限。此外，近期國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)延續(xù)良好表現(xiàn)，市場(chǎng)熱情回升，避險(xiǎn)需求降低，進(jìn)一步壓制國(guó)債反彈高度。筆者認(rèn)為月初影響國(guó)債的主要因素是季末考核釋放后流動(dòng)性的增加，這將支撐國(guó)債反彈，但是反彈的高度有限。