近幾年，國(guó)企改革一直是行業(yè)關(guān)注的熱點(diǎn)，最近中國(guó)聯(lián)通披露混改方案，再度掀起市場(chǎng)對(duì)國(guó)企改革主題的關(guān)注。據(jù)了解，首批試點(diǎn)除了中國(guó)聯(lián)通外，中船集團(tuán)、東航集團(tuán)、南方電網(wǎng)、哈電集團(tuán)、中國(guó)核建五家央企也在第一批混改試點(diǎn)名單中。作為央企混改試點(diǎn)中唯一一家A+H股公司，中國(guó)聯(lián)通在混改中具有舉足輕重的地位。8月21日，作為央企混改頭炮的中國(guó)聯(lián)通復(fù)牌后，便迎來(lái)資金追捧。當(dāng)日早間9點(diǎn)20分A股集合競(jìng)價(jià)時(shí)，中國(guó)聯(lián)通便因巨量買(mǎi)單封住漲停板。9點(diǎn)30分A股開(kāi)盤(pán)后，中國(guó)聯(lián)通報(bào)8.22元/股，漲10.04%。

　　9家戰(zhàn)略投資者已賬面浮盈125億

　　中國(guó)聯(lián)通公告，本次非公開(kāi)發(fā)行的發(fā)行對(duì)象為中國(guó)人壽、騰訊信達(dá)、百度鵬寰、京東三弘、阿里創(chuàng)投、蘇寧云商、光啟互聯(lián)、淮海方舟和興全基金，共計(jì)9名特定對(duì)象。所有發(fā)行對(duì)象均以同一價(jià)格認(rèn)購(gòu)本次非公開(kāi)發(fā)行的股票，且均為現(xiàn)金方式認(rèn)購(gòu)。合計(jì)發(fā)行90.37億股，發(fā)行價(jià)格為6.83元/股，不低于定價(jià)基準(zhǔn)日前20個(gè)交易日公司股票交易均價(jià)的90%。按照最新市場(chǎng)價(jià)格及增發(fā)價(jià)計(jì)算，9家戰(zhàn)略投資者目前賬面浮盈125.62億元。

　　圖片來(lái)源于新浪財(cái)經(jīng)

　　向3%員工授予8.48億股權(quán)激勵(lì)

　　根據(jù)方案，中國(guó)聯(lián)通首期擬向激勵(lì)對(duì)象授予不超過(guò)8.48億股的限制性股票，約占當(dāng)前公司股本總額4.0%，其中計(jì)劃預(yù)留8478.00萬(wàn)股，占本次授予總量的10%，占當(dāng)前公司股本總額的0.4%。

　　公告稱，首次授予的激勵(lì)對(duì)象（不包括預(yù)留部分）包括公司中層管理人員以及對(duì)上市公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和持續(xù)發(fā)展有直接影響的核心管理人才及專業(yè)人才（不包括董事及高級(jí)管理人員），不超過(guò)7550人。（根據(jù)中國(guó)聯(lián)通2016年年報(bào)，該公司截至2016年12月31日共有員工25.38萬(wàn)名。本次股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃首批授予對(duì)象，約占員工總數(shù)的3%。）激勵(lì)對(duì)象不包括獨(dú)立董事和監(jiān)事以及由公司控股股東以外的人員擔(dān)任的外部董事。激勵(lì)計(jì)劃的有效期為10年，激勵(lì)計(jì)劃首期授予方案的有效期為60個(gè)月，自激勵(lì)對(duì)象獲授限制性股票之日起生效。

　　為什么由聯(lián)通打“頭炮”？

　　首批國(guó)企混改試點(diǎn)主要集中在電力、石油、天然氣、鐵路、民航、電信、軍工等七大壟斷性行業(yè)。而中國(guó)聯(lián)通是唯一一家集團(tuán)整體混改的試點(diǎn)公司。

　　在業(yè)內(nèi)看來(lái)，中國(guó)聯(lián)通在三大運(yùn)營(yíng)商中業(yè)績(jī)最低，用戶數(shù)最少。以2016年?duì)I收來(lái)看，中國(guó)電信是中國(guó)聯(lián)通的近1.3倍，中國(guó)移動(dòng)則是中國(guó)聯(lián)通的2.6倍；以凈利潤(rùn)來(lái)計(jì)，中國(guó)電信約為中國(guó)聯(lián)通的30倍，中國(guó)移動(dòng)則是中國(guó)聯(lián)通的172倍。同時(shí)，中國(guó)聯(lián)通的資產(chǎn)負(fù)債率居首，高達(dá)62.57%，中國(guó)移動(dòng)、中國(guó)電信分別為35.43%、51.52%。

　　聯(lián)通姓私還是姓公？

　　根據(jù)目前的方案，交易完成后，聯(lián)通集團(tuán)對(duì)中國(guó)聯(lián)通A股的持股比例將從原來(lái)的63.7%降低到36.7%。將超過(guò)35%的股權(quán)比例讓渡給民營(yíng)企業(yè)，這也被視為最大亮點(diǎn)。但中國(guó)聯(lián)通A股上市公司依然姓“公”。聯(lián)通集團(tuán)+結(jié)構(gòu)調(diào)整基金（129.75億元，占6.11%）+中國(guó)人壽（217億元，占10.22%）股權(quán)總計(jì)約53%。因此，此次混改并不改變中國(guó)聯(lián)通國(guó)有企業(yè)的性質(zhì)。

　　此次聯(lián)通混改，內(nèi)資投行是一致看好。

　　中信建投：聯(lián)通模式終落地，示范效應(yīng)或持續(xù)發(fā)酵

　　聯(lián)通模式終落地，示范效應(yīng)或持續(xù)發(fā)酵，我們?nèi)匀粓?jiān)定看好國(guó)企改革主題。我們一直強(qiáng)調(diào)，聯(lián)通作為本輪混改中與上市公司關(guān)系最緊密、受到關(guān)注度最高的央企集團(tuán)，其改革方案對(duì)于今年的國(guó)企改革將起到引領(lǐng)作用。聯(lián)通方案的通過(guò)，也標(biāo)志著本輪國(guó)改“央企重組-管資本-混改”方向的重大突破。此外，《關(guān)于促進(jìn)外資增長(zhǎng)若干措施的通知》明確提出要鼓勵(lì)外資參與國(guó)內(nèi)企業(yè)優(yōu)化重組、鼓勵(lì)外資參與國(guó)有企業(yè)混合所有制改革，體現(xiàn)了積極引入外資推進(jìn)混改、發(fā)揮地方改革積極性，上下聯(lián)動(dòng)、形成多層級(jí)試點(diǎn)局面的重要思路。

　　廣發(fā)證券：重點(diǎn)把握行業(yè)主線和地方主線

　　混改“試點(diǎn)先行、由點(diǎn)及面”的政策路線不變，聯(lián)通此次混改力度較大，標(biāo)志著央企首批混改試點(diǎn)出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性進(jìn)展，后續(xù)第二、三批混改試點(diǎn)企業(yè)推進(jìn)速度均有望加快。

　　從政策推動(dòng)上看，本輪國(guó)企混改由國(guó)資委主管轉(zhuǎn)向由國(guó)資委、發(fā)改委兩大部門(mén)聯(lián)合推進(jìn)。從職能分工上看，國(guó)資委向“管資本”轉(zhuǎn)變側(cè)重突出混改的監(jiān)管作用，發(fā)改委則統(tǒng)籌推進(jìn)試點(diǎn)工作，率先從增量空間較大的壟斷領(lǐng)域突破。

　　主題策略層面，廣發(fā)證券建議以發(fā)改委統(tǒng)籌的三批混改試點(diǎn)出發(fā)，重點(diǎn)把握以下兩條投資主線：行業(yè)主線?；旄脑圏c(diǎn)仍然集中在七大壟斷領(lǐng)域，除了電信領(lǐng)域(聯(lián)通混改)外，建議重點(diǎn)關(guān)注軍民融合和科研所改制政策推進(jìn)較快的軍工領(lǐng)域以及近期鐵總動(dòng)作頻繁的鐵路領(lǐng)域，主要關(guān)注標(biāo)的包括中國(guó)聯(lián)通、大秦鐵路、鐵龍物流、中國(guó)核建、航天電器等；地方主線。第三批將遴選部分地方國(guó)有企業(yè)納入。建議關(guān)注體量大、盈利較好、證券化率低、政策推進(jìn)較快、具備一定示范意義的地方(如上海、天津等)，主要關(guān)注標(biāo)的包括隧道股份、氯堿化工、泰達(dá)股份、津勸業(yè)等。

　　國(guó)泰君安：這只是開(kāi)始，精彩進(jìn)行中

　　1.從股權(quán)結(jié)構(gòu)來(lái)看，聯(lián)通模式較白藥模式更為開(kāi)放，相對(duì)國(guó)航模式更為直接。此前白藥模式是從集團(tuán)層面轉(zhuǎn)讓股權(quán)，而國(guó)航則是以二級(jí)子公司為混改載體。此次聯(lián)通混改對(duì)價(jià)上直接為央企一級(jí)上市公司股權(quán)，且在央企層面，更具有示范意義。聯(lián)通模式將成為混改標(biāo)桿，但這只是開(kāi)始，精彩進(jìn)行中；

　　2.從聯(lián)通混改的參與方來(lái)看，大多數(shù)為當(dāng)下代表我國(guó)新興科技發(fā)展的前沿公司，聯(lián)通模式或可成為這些在海外上市優(yōu)質(zhì)標(biāo)的縮影，傳統(tǒng)電信的成長(zhǎng)性將打開(kāi)；

　　3.8月20日，證監(jiān)會(huì)為聯(lián)通混改非公開(kāi)發(fā)行適用規(guī)則放行，顯示監(jiān)管層為混改突破既有規(guī)則的決心，不確定性降低，國(guó)企混改主題彈性將加速釋放。

　　申萬(wàn)宏源：聯(lián)通A股存在20%以上上漲空間

　　申萬(wàn)宏源今日發(fā)布中國(guó)聯(lián)通點(diǎn)評(píng)認(rèn)為，中國(guó)聯(lián)通作為混改排頭兵，其方案不僅具有標(biāo)桿意義，而且對(duì)公司長(zhǎng)期發(fā)展形成實(shí)質(zhì)性利好，是公司成長(zhǎng)強(qiáng)心劑。聯(lián)通A股受估值、情緒、資金等多維度影響存在20%以上上漲空間。通過(guò)與國(guó)際電信運(yùn)營(yíng)商、聯(lián)通紅籌、A股大盤(pán)股相對(duì)估值比較，同時(shí)考慮到聯(lián)通A股停牌期間大盤(pán)漲幅約10%，預(yù)測(cè)下半年國(guó)企改革持續(xù)催化預(yù)期，資金注入H股有望提高AH股折算比例降低溢價(jià)，中國(guó)鐵塔的上市有望提升15%~25%A股聯(lián)通的內(nèi)含價(jià)值等因素，判斷聯(lián)通A股存在20%以上上漲空間。

　　不過(guò)外資投行保持謹(jǐn)慎的態(tài)度。瑞信認(rèn)為，聯(lián)通戰(zhàn)略投資者認(rèn)購(gòu)價(jià)優(yōu)于估值，預(yù)計(jì)交易還有下文，維持聯(lián)通紅籌股強(qiáng)于大盤(pán)評(píng)級(jí)。而里昂證券則認(rèn)為混改沒(méi)給聯(lián)通帶來(lái)什么改變，直接將中國(guó)聯(lián)通香港的評(píng)級(jí)下調(diào)至跑輸大盤(pán)。摩根士丹利也并不看好中國(guó)聯(lián)通此次混改，給出減持評(píng)級(jí)。

　　一場(chǎng)國(guó)企混改的大風(fēng)暴即將來(lái)臨

　　根據(jù)國(guó)家發(fā)改委信息，前兩批近20家中央企業(yè)混改試點(diǎn)正在順利實(shí)施，第二批試點(diǎn)企業(yè)已基本批復(fù)，第三批混改試點(diǎn)已篩選數(shù)十家央企，而石油、天然氣領(lǐng)域混改試點(diǎn)也將在第三批試點(diǎn)中統(tǒng)籌推進(jìn)。隨著以聯(lián)通為代表的電信領(lǐng)域混改破題，下半年油氣、軍工、鐵路等領(lǐng)域的混改落地將提速。

　　聯(lián)通混改進(jìn)度表

　　■2016年10月10日

　　中國(guó)聯(lián)通發(fā)布公告，確認(rèn)大股東聯(lián)通集團(tuán)正研究討論混合所有制改革實(shí)施方案。

　　■2016年11月3日

　　中國(guó)聯(lián)通高管首談混改，稱將重點(diǎn)選擇與聯(lián)通業(yè)務(wù)互補(bǔ)性強(qiáng)的合作伙伴。

　　■2017年4月5日

　　中國(guó)聯(lián)通公告稱，4月5日起臨時(shí)停牌，擬披露重要事項(xiàng)。并確定以聯(lián)通A股為平臺(tái)開(kāi)展混改，可能涉及聯(lián)通A股公司的股份變動(dòng)。

　　■2017年6月26日

　　中國(guó)聯(lián)通否認(rèn)“雙馬”注資，并確認(rèn)聯(lián)通A股計(jì)劃通過(guò)非公開(kāi)發(fā)行股份等方式引入戰(zhàn)略投資者。

　　■2017年6月28日

　　中國(guó)聯(lián)通集團(tuán)總經(jīng)理陸益民公開(kāi)表示，聯(lián)通混改方案已經(jīng)提交，但沒(méi)有審批通過(guò)的時(shí)間表。

　　■2017年7月14日

　　中國(guó)聯(lián)通發(fā)布公告稱，混改試點(diǎn)方案已獲得國(guó)家發(fā)改委的批復(fù)。公告還表示，中國(guó)聯(lián)通A股決定申請(qǐng)自2017年7月17日起繼續(xù)停牌1個(gè)月。

　　■2017年8月16日

　　中國(guó)聯(lián)通混改方案出爐，不過(guò)相關(guān)公告被連夜撤下。

　　■2017年8月17日

　　中國(guó)聯(lián)通A股因技術(shù)原因已申請(qǐng)繼續(xù)停牌，將在三個(gè)交易日內(nèi)披露非公開(kāi)發(fā)行預(yù)案和其他相關(guān)文件并復(fù)牌。