“一年之計在于春”。春節(jié)前后，國內(nèi)宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)頻出，與此相對應(yīng)，有關(guān)政策也相繼出臺。在已發(fā)布的我國1月份宏觀經(jīng)濟狀況的數(shù)據(jù)中，居民消費價格指數(shù)（CPI）、工業(yè)品價格指數(shù)（PPI）、貨幣投放及新增貸款數(shù)量、進出口數(shù)據(jù)等，客觀上反映了今年中國宏觀經(jīng)濟的開局情況。在宏觀政策方面，最具有影響力的就是央行決定提高商業(yè)銀行存款準備金率和中金所啟動股指期貨開戶工作，這些政策在很大程度上反映了國家對今年經(jīng)濟形勢的判斷。由于春節(jié)長假因素，市場對有關(guān)數(shù)據(jù)和政策的反映平淡，但有必要引起高度重視。

通脹在“可管理”區(qū)間內(nèi)

1月份CPI漲幅僅1.5%，不僅低于2.2％的市場預期，而且低于2009年12月1.9％的漲幅。一方面1月份的翹尾因素仍為負數(shù)，從月環(huán)比看僅比上月上漲0.6%，另一方面食品價格指數(shù)回落。1月份CPI食品類價格同比僅上漲3.7%，遠低于2009年12月5.3%的漲幅。其中，肉禽及其制品價格下降3.5%，豬肉價格甚至下降8.6%，為居民消費價格指數(shù)增長放緩貢獻0.26個百分點。由于所占CPI權(quán)重最高，豬肉價格的大幅回落是本月CPI低于預期的主要原因。只要豬肉等重要食品供給不出現(xiàn)整體性短缺，在非食品商品產(chǎn)能過剩的前提下，今年國內(nèi)CPI的漲幅將主要受季節(jié)性因素和基數(shù)效應(yīng)影響，不致于形成惡性通脹。

不過，1月份PPI漲幅大大超出市場預期，達到4.3%，超過了2009年12月1.7%的漲幅。推動PPI上漲的主要因素是生產(chǎn)資料價格（主要是大宗商品價格）的上漲。PPI在過去半年內(nèi)持續(xù)陡峭上揚，就是源于國際大宗商品價格的快速上漲，“輸入型通脹”對國內(nèi)PPI的向上推動影響逐步加大。但有一個值得注意的動向是，受美元指數(shù)觸底回升和希臘等歐洲國家主權(quán)債務(wù)危機影響，美元走強，國際大宗商品價格的上漲面臨不確定性。另外，國內(nèi)信貸收縮，固定資產(chǎn)投資增長受限，對工業(yè)品的需求必將有所減弱。綜合來看，盡管未來1—2月內(nèi)PPT的漲幅可能會慣性上沖，但階段性高點或提前形成。畢竟，PPI增速不可能長期高于CPI增速，工業(yè)利潤必將受到上下游產(chǎn)品價格差縮小的擠壓。

M1與M2增速背離，信貸規(guī)模萎縮

根據(jù)央行發(fā)布的數(shù)據(jù)，1月份貨幣供應(yīng)增速和貸款余額增速雙雙大幅度下滑，意味著貨幣活動拐點已現(xiàn)。但是，在貨幣供應(yīng)方面，1月份廣義貨幣供應(yīng)量（M2）同比增長25.98%，狹義貨幣供應(yīng)量（M1）同比增長38.96%，二者增速出現(xiàn)了明顯背離。事實上，M2在2009年下半年增速基本停滯，12月份開始下行，而M1增速在2009年9月上穿M2后一直上行（12月除外）。不過，也不能據(jù)此認為市場上的活躍資金將出現(xiàn)迅猛增長。1月份M1的快速增長主要是受基數(shù)效應(yīng)的影響，2009年同期的M1基數(shù)較低（僅為6.68%），M2基數(shù)較高（達到14%），出現(xiàn)背離再正常不過了。根據(jù)央行2009年第四季度貨幣政策執(zhí)行報告，2010年M2增速目標為17%，因此在“明松實緊”的貨幣政策引導下，M1及M2的增速在未來數(shù)月內(nèi)將恢復雙雙下行態(tài)勢，這對資本市場上的貨幣活動將形成一定約束。

央行發(fā)布的數(shù)據(jù)還顯示，1月份人民幣新增貸款1.39萬億元，同比少增加2243億元。每年1月份是金融機構(gòu)大量投放貸款的月份，1.39萬億元的貸款投放看似數(shù)額巨大，較2009年四季度的所有投放量還多，但遠低于2009年1月、3月和6月的投放量。值得注意的是，1月份的信貸結(jié)構(gòu)發(fā)生了重大變化。雖然商業(yè)銀行年初貸款主要是針對企業(yè)客戶，導致居民貸款在當月新增貸款中的比重明顯下降，但居民貸款總量特別是中長期貸款卻大幅增加。居民中長期貸款主要是房貸和汽車貸款，這說明居民對住房和汽車的需求極其旺盛，現(xiàn)實的市場狀況也說明了這一點。非居民戶的中長期貸款也增加了2000多億元，說明投資對信貸的慣性需求仍然較大。降幅最明顯的是非居民戶的票據(jù)融資，同比下降8048億元，這反映出投機資金對資本市場的收益預期已經(jīng)轉(zhuǎn)為保守。

進出口增長迅速，均已恢復至危機前水平

海關(guān)總署在2月10日發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，我國1月份進出口總值實現(xiàn)2047.8億美元，同比增長44.4%，其中出口1094.7億美元，同比增長21%；進口953.1億美元，同比增長85.5%；當月貿(mào)易順差141.6億美元，同比下降63.8%。經(jīng)季節(jié)調(diào)整后，1月份當月進出口、出口與進口總額同比分別增長32.4%、14.4%和61.5%，環(huán)比出口下降5.5%，進口下降0.9%。這組數(shù)據(jù)具有一定的標志性，至少表明我國外貿(mào)均已經(jīng)恢復到2008年的同期水平，曾經(jīng)作為國內(nèi)經(jīng)濟增長“三駕馬車”之首的出口正在恢復其活力，進口的大幅增長顯示中國的內(nèi)需增長仍然保持強勁勢頭。

不過，要警惕的一點是，出口的恢復性增長和內(nèi)需的強勁增長意味著中國經(jīng)濟過熱的概率也在增加，政策收縮的潛在壓力不同一般。根據(jù)目前的節(jié)奏，我國將于今年二季度進入加息周期。

再次上調(diào)存款準備金率收縮流動性

2月12日，央行宣布于2月25日正式上調(diào)存款準備金率0.5個基點。這是央行今年以來第二次上調(diào)存款準備金率，調(diào)整之后的存款準備金率將達到16.5%，與歷史最高的17.5%僅差1個百分點。此次存款準備金率的上調(diào)有望直接凍結(jié)3000億元左右的資金，按去年四季度的貨幣乘數(shù)4.11來計算，將間接凍結(jié)1.2萬億元左右資金。在春節(jié)之前上調(diào)存款準備金率，顯示了央行流動性回收的戰(zhàn)略意圖和管理通脹預期的決心。

今年，在“促增長、調(diào)結(jié)構(gòu)、防通脹、保民生”的多級政策目標中，防通脹的壓力主要來自于2009年超額貨幣和超額信貸的投放。如何保持合理、均衡的信貸和貨幣投放自然就成為宏觀政策的重要目標。央行在2009年四季度提出，2010年的廣義貨幣增速目標是17%，而1月份的M2增速仍高達25.98%。同時，資本市場和大宗商品市場的強勁勢頭意味著市場仍然存在強烈的通脹預期。為了實施“刺激政策”的退出戰(zhàn)略，除上調(diào)準備金率外，發(fā)行央票回籠資金、加息、窗口指導都將成為今年的基本政策工具。

當前，中國經(jīng)濟仍然處于復蘇階段。作為今年貨幣政策的基本導向，在不損害實體經(jīng)濟持續(xù)復蘇的前提下，回收金融市場的流動性和降低通脹預期固然重要，但保持市場的信心也是非常必要的。因此，在緊縮性政策出臺后，我們就迎來了節(jié)后股指期貨開戶工作啟動的消息，這也算是應(yīng)對“市場利空”的一種對沖機制吧。