康曼德資本董事長丁楹在最近的一次路演中，重點提示了一個板塊，詳細分享了一只他長期看好并重倉持有的股票。

現(xiàn)年47歲的丁楹從事投資20多年，曾任中信證券交易部經(jīng)理、總經(jīng)理助理，長盛基金投資管理部總監(jiān)、總經(jīng)理助理，中信基金（后被華夏基金吸收合并）投資總監(jiān)、副總經(jīng)理, 中信建投證券董事總經(jīng)理等職。2013年7月創(chuàng)辦康曼德資本。

丁楹判斷，2018年“港股波動會更大，機會也會更多”，國內(nèi)的宏觀經(jīng)濟帶有衰退特征，“未來2到3個季度可能見底回升”。至于美國經(jīng)濟，現(xiàn)在是從復(fù)蘇走向過熱，“要警惕未來進入滯脹的可能性。”

丁楹在路演中還詳細介紹了康曼德資本的投資體系和配置策略，以下是“聰明投資者”整理的丁楹演講實錄。

點、線、面組成的漏斗形投資體系

首先要介紹一下我們的投資理念。我們的投資理念是價值為道，量化為術(shù)。

價值為道我們是希望重度高價值區(qū)，量化為術(shù)是希望通過量化的輔助來提高投資決策的效用。

具體介紹我們的投資體系，分為點、線、面，也就是說，研究分為三個層面，決策分為兩條主線，交易尋找一個點。

研究的三個層面主要是指好生意、好公司、好價格。

好生意這個層面主要是針對宏觀和行業(yè)層面的理解。

一般來講，在做好生意這個層面的分析時，最基本的三個點應(yīng)該包括，生意的容量、競爭的格局和生意增長的情況。

當(dāng)然，每一個點還可以繼續(xù)往下去切分，比如市場容量，可以深入剖析商業(yè)模式、集中度、滲透率。

競爭的格局又可以往下切分，可以看上下游的情況、競爭對手的狀況、還有替代品的情況。

增長主要是考慮人口、資本和技術(shù)這些因素對于生意的中長期的影響。這是第一個平面。

第二平面就是好公司這個層面，更多的是看微觀的企業(yè)。這個平面也至少有三個點：

第一個點是市場地位，通常我們會選擇細分市場的龍頭、具有優(yōu)秀的管理層和優(yōu)秀的企業(yè)管理文化的企業(yè)。

第二個點是盈利能力，更多的看它的凈資產(chǎn)收益率，還有包括ROIC(資本回報率)的狀況。

第三個點，就是成長能力，主要是看收入和利潤的增長潛力，還有研發(fā)費用的支出狀況。

好價格我們主要是看三個點：一個是估值水平，包括歷史的、現(xiàn)在的、未來的、絕對的和相對的估值水平。

第二點就是資金的流向，包括股、債、基金、商品、還有熱點板塊資金的流向情況。

第三個點，就是催化劑，政策的、治理的、產(chǎn)品的、訂單的、銷量的、牌照的等等。這些都是為了去尋找好的交易點。

在決策這個環(huán)節(jié)上，有很多很多條線。為了化簡，我們更多的是看成長和價值這兩個主線。

成長這個主線，我們更多的是利用趨勢跟隨的方法，跟上成長的趨勢。價值這個維度，更多的是采取均值回歸的方法，現(xiàn)在的價值偏離了均值多遠，我們?nèi)フ夜拯c。

我們的整個投資體系可以很形象的看作是一個投資的漏斗，下面沉淀的是好價格、好公司、好生意。上面浮起來的是價格泡沫，公司泡沫和生意泡沫。中間最核心的是找決策線和交易點。

所以，我們希望大家記住康曼德的投資體系，第一是我們的投資漏斗，很有意思的一個投資漏斗。

分區(qū)管理的組合配置策略

在投資過程中，因為我們是做產(chǎn)品管理的，所以組合的配置是大家比較關(guān)心的一個問題，經(jīng)常會有投資者問我們，你們組合怎么配置？

我們用這樣一個方塊來形容我們的組合配置。在這個方塊里頭，我們分為三個區(qū)，一個是紅色的長倉區(qū)，還有一個橙色的快倉區(qū)，還有一個藍色的高倉區(qū)。

基本上，長倉區(qū)是希望長期持有。這個區(qū)的板塊，我們希望配置重、持有期長，主要布局我們內(nèi)部研究非常透徹的品種。無論是它的短邏輯、中邏輯還是長邏輯都非常順暢的品種，我們放在長倉區(qū)。

高倉區(qū)是什么概念？“高”是高性價比的意思，這個區(qū)的股票往往配置少，但是持有期長，主要是布局長邏輯明確、未來具備成長性的公司。有些公司盡管短期的邏輯可能還看不清楚，但是長期有非常可觀的成長性，而且具有一定的安全邊際，所以我們把它放到高倉區(qū)。

高倉區(qū)的股票也是為了能夠進入長倉，只是說，目前可能有一些條件還沒有具備，不能夠進到長倉區(qū)。如果這些條件具備了，我們快速的轉(zhuǎn)移，就是快倉區(qū)，同時，通過快倉區(qū)持有一段時間以后，逐漸轉(zhuǎn)為長倉區(qū)的股票。

所以當(dāng)高倉轉(zhuǎn)為長倉的時候，就是變成快倉操作，包括或者當(dāng)長倉轉(zhuǎn)為高倉的時候，也轉(zhuǎn)為快倉操作。

除了剛才的長、高的轉(zhuǎn)換變成快倉，當(dāng)我們發(fā)現(xiàn)捕捉到市場套利的機會和周期變化的機會時，我們也成為快倉區(qū)的股票?！翱臁弊郑糜谛稳菘焖俳灰椎母拍?。

我們通過組合的配置策略，讓我們的組合業(yè)績能夠更健康、更穩(wěn)定，在市場變化中保持相當(dāng)?shù)撵`活性。這就是我們投資體系的第二個部分，組合配置。

第三個部分就是我們的風(fēng)控三角。我們的風(fēng)控包括了宏觀風(fēng)控、個股風(fēng)控和日常風(fēng)控。這個我不展開來講了。

下面給大家介紹一個我們投資的案例。

投資案例：最重倉的股票——吉利

吉利這個公司，是我們長倉區(qū)的股票，一直在持有。2016年的四、五月份，我們公司的研究員基于吉利的產(chǎn)品大周期即將來臨，再加上對于新車的長遠跟蹤，認為這個股票可能會存在機會。

通過一段時間的跟蹤研究，我們發(fā)現(xiàn)這個公司的長中短期的投資邏輯是非常順暢的。

而且我們也把當(dāng)時吉利跟長城的情況進行比較，我們認為吉利在多個品種上能夠放量，空間非常巨大。

但是從我們研究，到買吉利的股票，股價已經(jīng)是漲了不少了。開始關(guān)注時是3塊多錢，下手的時候就5塊多錢了，漲幅已經(jīng)比較大了。

那怎么辦？我們內(nèi)部也有很多討論，后來我們形成的結(jié)論就是，成本不是最重要的，最重要的還是未來的收益空間。所以想明白這個道理以后，我們進一步地加倉，從高倉變成了長倉。

而我們短期買到了一定的量以后，股價也是要考驗我們的，中間出現(xiàn)了幾次回調(diào)。

一個原因是長城汽車2016年的三季報低于預(yù)期，使得大家都懷疑汽車股的業(yè)績能否達到預(yù)期，所以整個板塊都在下跌，引發(fā)了市場的調(diào)整。吉利也是從9塊多，回調(diào)到了7塊多。

還有一些原因就是，吉利的高管在這個時候也出來減持股票，這是一個負面的信息。再加上這個時候也有海外大行出了一個看空報告。

吉利股價的調(diào)整幅度達到了20%多，對于一個我們拿到重倉的股票，這個調(diào)整幅度，其實對我們心理是構(gòu)成了比較大的壓力的。

但是很快我們就看到了，吉利的大股東在8塊多增持，增持量還是非常巨大的，達到了基本上當(dāng)年可以增持的上限，大概2%左右。

但是，港股市場的波動，也不完全因為大股東增持，它就買賬。實際上大股東增持以后，吉利的股價還繼續(xù)下行，從8塊多又跌到7塊多。

其實壓力還是很大。但是很快，過了年以后，2017年陽歷年后，所謂的看空的邏輯逐漸被證偽，股價重新走入升勢。

我們可以看到，去年3月份，吉利進入到了恒生指數(shù)，更是進入藍籌股。香港市場進入藍籌股，有些基金就是一定要被動去買的。

而且2016年的年報，吉利大超預(yù)期，前期漲幅比較高后又回調(diào)了一段時間。然后4月份，領(lǐng)克的新車在上海發(fā)布，短期讓市場有一些催化，有一定小幅的上漲。

之后進入淡季以后，就到了去年的5月，大股東在這個位置上又繼續(xù)增持，通過期權(quán)的方式來繼續(xù)大幅增持。

這次跟上回不一樣，增持完了，馬上就有了第二輪對空頭的碾壓，所以最后行情非常巨大，從11、12塊錢，一波漂亮的上揚，站在了20塊錢以上。

這個過程中還有一系列催化劑，比如吉利集團收購了寶騰，在美國收購了飛行汽車，實現(xiàn)了全球的戰(zhàn)略布局。到公布半年報的時候業(yè)績也超預(yù)期，增長100%以上，上調(diào)了全年的銷售目標。

到了下半年，又有領(lǐng)克新車上市，月度數(shù)據(jù)超預(yù)期，最終股價最高到了29.8港元。

我們在這個過程中，基本上是一路持有，盡管現(xiàn)在市場有一些震蕩。其實這一波很多的正面消息，股價實際上沒有太好的表現(xiàn)。但我們對它未來的前景還是非常看好。所以目前為止，吉利仍然是我們最重倉的股票。

我們看吉利是好生意，也是好公司。（點擊查看：丁楹看好并長期重倉持有吉利的詳細邏輯）

投資案例雙匯：萬億級的行業(yè)市場容量

本來想講一下雙匯這個案例，因為時間關(guān)系，簡單過一下吧。

從商業(yè)模式來講，我們認為雙匯還是一個好生意，盡管這是一個非常成熟的產(chǎn)業(yè)，但是豬肉消費是人的基本需求，會長期存在。

這個市場容量也非常大，在國內(nèi)來講，也是個萬億級的消費市場。其中，低溫市場具有較大的成長空間。

從競爭格局上來講，屠宰業(yè)務(wù)非常的分散，正在逐漸走向集中。因為我們觀察美國的情況，伴隨著集中養(yǎng)殖、環(huán)保治理和冷鏈布局的進展，集中度是逐漸提高的。

雙匯作為一個好公司來講，市場地位，國內(nèi)來看，加上母公司，世界老大。盈利能力，ROE非常強，30%，也是一個增長能力非常強的公司。成長空間的話，在屠宰和低溫肉這塊都有比較大的成長空間。

市場策略：A股重點提示醫(yī)藥板塊

我想大家還很關(guān)心的就是當(dāng)前的市場策略。我們的分析更多還是先從經(jīng)濟角度來看。

中美的經(jīng)濟，從產(chǎn)業(yè)缺口來看，短期來講，是出現(xiàn)背離的。美國的產(chǎn)出缺口從去年8月份見到低點以后，一直強勁上升。中國的產(chǎn)出缺口，在去年的4月份見頂以后，一路下滑。

因為產(chǎn)出缺口我們是通過工業(yè)增加值來計算的，今年一二月的工業(yè)增加值還沒有公布，從領(lǐng)先的指標來看，像PMI新增訂單和PMI生產(chǎn)指數(shù)來看，現(xiàn)在仍然是往下走。所以我們判斷產(chǎn)出缺口大概率也是往下調(diào)整的。

美國的供應(yīng)協(xié)會的PMI指數(shù)，我們來看，他是小幅回調(diào)，但是仍然維持向上的趨勢。從美國的產(chǎn)能利用率的情況來看，是加速下行，所以需要緊密的觀察，我們需要后續(xù)密切觀察美國的產(chǎn)能利用率的數(shù)據(jù)。

從價格指數(shù)來講，中國的價格指數(shù)是小幅回落的，趨勢上和產(chǎn)出缺口是保持一致的，所以這樣一個組合，就是產(chǎn)出缺口往下，價格指數(shù)也是往下走，所以帶有衰退的特征，國內(nèi)的宏觀是大概這么一個情況。

美國的PPI，短期雖然出現(xiàn)一點點回調(diào)，但是從看的稍微長一點周期來講，通脹是往上走的，所以我們看美國經(jīng)濟現(xiàn)在是從復(fù)蘇往過熱去走。要警惕美國未來是不是會進入滯脹的可能性。

從國內(nèi)的貨幣和社融數(shù)據(jù)來看，最近出現(xiàn)了小幅的反彈，但預(yù)計央行這種緊縮的趨勢是不會改變的。

我們看資本市場本身，從行業(yè)板塊市值占比的變化趨勢來看，市值占比增長比較多的前幾位的行業(yè)，分別是電子、食品飲料、有色，下跌比較多的是采掘、計算機，這是12月份的數(shù)據(jù)。

我們看的板塊來講，今天我可能重點提示一下醫(yī)藥板塊。因為從市值占比來講，在底位有一個拐頭的趨勢，我們認為，這個版塊需要做長期的跟蹤和研究，有可能是會出現(xiàn)機會的。

總結(jié)一下今天的策略方面的結(jié)論，我個人認為，美股現(xiàn)在是高位震蕩，波動可能加大，美國的經(jīng)濟由復(fù)蘇到過熱，金融QE退出，加息會成為常態(tài)。美股的驅(qū)動力由估值和盈利雙輪驅(qū)動逐漸轉(zhuǎn)為盈利的單輪驅(qū)動。

A股市場，我認為要耐心布局優(yōu)質(zhì)成長。中國經(jīng)濟是在主動調(diào)整，未來2到3個季度有可能見底回升。

我們看成長和價值的決策邏輯線，過去更多的是價值股有比較好的表現(xiàn)。后續(xù)的話，很有可能在經(jīng)濟見底回升過程中，成長股會有比較好的表現(xiàn)，尤其是一些估值水平有一定吸引力，而且本身是好生意又是好公司，這個方面的優(yōu)質(zhì)成長股就值得我們關(guān)注。

第三點，我們認為港股波動會更大，機會也會更多。港股是什么呢？它是比A股更低的估值，比美股更大的波動，所以港股波動大，機會也多。

在行業(yè)板塊方面，我們認為，現(xiàn)在需要關(guān)注的是醫(yī)藥、休閑消費和教育。

風(fēng)險維度來講，我們認為，期權(quán)是一個很好的對沖工具。我們要留意美國PMI和產(chǎn)能利用率指標已經(jīng)疲軟的跡象，一旦出現(xiàn)調(diào)整，一定要留意可能帶來的連鎖反應(yīng)。

國內(nèi)市場，我們要觀察金融監(jiān)管是不是會帶來流動性的風(fēng)險。