一、“漲兩年，跌三年”

白糖作為一個強周期性商品品種，一直以來在業(yè)內(nèi)都有著“三年熊市，三年牛市”的說法，而白糖產(chǎn)量作為主導(dǎo)價格周期最重要的因素，對白糖期價周期性規(guī)律的形成有著不可忽視的作用。我們以此為基礎(chǔ)對近年來糖價與產(chǎn)量進行觀測和研究，試圖尋找白糖期貨價格漲跌的周期性規(guī)律。

通過研究鄭糖期貨自2006年以來、國際原糖期貨自2003年以來的價格變動規(guī)律，以及觀察對應(yīng)年份糖產(chǎn)量，我們認為，糖價變動在一定程度上跟隨產(chǎn)量情況變動，有一定的周期規(guī)律。但相較于下跌速度，糖價上漲速度會更快，“漲兩年，跌三年”的規(guī)律可能更適合用于描述糖價變動周期。

首先，從白糖產(chǎn)量來看，甘蔗種植一次，宿根可以生長3年。甘蔗本身是一種易成活作物，除了第一年投入的生產(chǎn)成本外，后續(xù)兩年生產(chǎn)成本非常低，因此即使在糖價大跌的年份，蔗農(nóng)也較少選擇毀蔗而種植其他作物。

這種自然特性使得甘蔗種植面積每增加一次就會影響后續(xù)三年的產(chǎn)量，因此增產(chǎn)通常連續(xù)三年。而在減產(chǎn)周期，糖價在跌至較低水平時，蔗農(nóng)種植甘蔗的積極性降低，產(chǎn)量將快速下跌，糖價抬升速度通常快于下跌速度。

在糖價拉升回較高水平后，蔗農(nóng)可以隨時選擇增加甘蔗種植面積，減產(chǎn)年份將少于增產(chǎn)年份。因此我們認為，將糖產(chǎn)量的周期性規(guī)律可以描述為“三年增產(chǎn)，兩年減產(chǎn)”。

白糖產(chǎn)量是主導(dǎo)價格周期最重要的因素?！霸霎a(chǎn)-跌價-減產(chǎn)-漲價-增產(chǎn)”，和大多數(shù)商品一樣，“蛛網(wǎng)模型”是白糖市場的主要運行模式。種植面積增減影響價格漲跌，在種植面積增加的年份白糖產(chǎn)量增加，白糖市場供給隨之增加，從而壓低糖價。

反之，價格漲跌又會對種植面積產(chǎn)生一定影響，在糖價過低的年份蔗農(nóng)很有可能選擇減少甘蔗種植面積，白糖進入減產(chǎn)周期，糖價會隨著供給的減少而逐漸回升。伴隨產(chǎn)量的“三年增產(chǎn)，兩年減產(chǎn)”，將糖價變動周期描述為“漲兩年，跌三年”可能更為貼切。

二、鄭糖運行周期

⑴ 06/07榨季-07/08榨季：國內(nèi)白糖期貨上市，漲跌規(guī)律初步顯現(xiàn)　　

06/07榨季與07/08榨季白糖產(chǎn)量增加，白糖期貨在開市初期便面臨一波下跌趨勢，在08年10月鄭糖主力合約跌至開始以來最低點2789元/噸，產(chǎn)量與糖價的聯(lián)系初步顯現(xiàn)。

⑵ 08/09榨季-10/11榨季：國內(nèi)白糖期貨上市，漲跌規(guī)律初步顯現(xiàn)

08/09及09/10榨季白糖產(chǎn)量連續(xù)兩年下降，且減產(chǎn)均較大，兩年產(chǎn)量減少超過400萬噸。糖價從09年初開始快速連續(xù)上漲。10/11榨季糖產(chǎn)量依小幅下降，產(chǎn)量達到新低1045.42萬噸，同時受到國際原糖劇烈震蕩的影響，10年鄭糖期價依舊快速上行，在2011年2月，10/11榨季后期突破7500元/噸。

⑶ 11/12榨季-13/14榨季：“跌三年”

鄭糖期價的持續(xù)走高帶動了蔗農(nóng)種植甘蔗的積極性，11/12榨季白糖產(chǎn)量增加106.34萬噸。隨著產(chǎn)量的增加，鄭糖期價2011年開始震蕩下跌。正如我們前面所講，一年種植面積的增加將會影響未來三年的產(chǎn)量，12/13及13/14榨季，白糖產(chǎn)量持續(xù)增加，13/14榨季產(chǎn)量達1331.80萬噸，而鄭糖期價也受此影響持續(xù)下跌，在2014年9月觸及近年低點，最低達4163點。

⑷ 14/15榨季-15/16榨季：“漲兩年”

糖價的持續(xù)走低一定程度上使蔗農(nóng)在甘蔗3年壽命到期后選擇減少甘蔗種植面積，14/15榨季甘蔗產(chǎn)量下降272.60萬噸，隨之而來的是糖價的回暖，14年10月起糖價震蕩走高，在16年底鄭糖期價重回7000元以上高點。至此，糖價完成了一個“跌三年，漲兩年”的周期。

⑸ 16/17榨季-18/19榨季：新的運行周期

自16/17榨季開始新的增產(chǎn)周期，糖價也自16年12月開始震蕩下行，17/18榨季產(chǎn)量增加超過100萬噸，糖價在本榨季內(nèi)持續(xù)走低，至18年7月跌破5000元/噸。按照“三年增產(chǎn)”的規(guī)律，18/19榨季糖產(chǎn)量依舊可能小幅增加，目前期價維持在5000點上下震蕩。

三、原糖運行周期

與國內(nèi)市場相比，國際市場上，巴西、印度、泰國等主產(chǎn)國產(chǎn)量信息的變動將對國際原糖價格產(chǎn)生重要影響。全球糖市同樣存在著一定的漲跌規(guī)律，雖然由于各主產(chǎn)國天氣、政策等影響因素的差別，全球總產(chǎn)量的周期性規(guī)律不如國內(nèi)明朗，但仍具有一定的參考價值。

從產(chǎn)量表可以看出，在15/16榨季之前，鄭糖與原糖產(chǎn)量運行規(guī)律并不相同。通過對鄭糖近年運行趨勢的總結(jié)，我們可以看出較為清晰的 “三年增產(chǎn)，兩年減產(chǎn)”的規(guī)律，但原糖產(chǎn)量增減規(guī)律較為混亂。

⑴ 03/04榨季-04/05榨季：規(guī)律初步顯現(xiàn)

美糖期貨合約歷史較長，但在03/04榨季之前，糖產(chǎn)量基本維持增產(chǎn)一年減產(chǎn)一年的規(guī)律，糖價也一直沒有出現(xiàn)明顯的漲跌周期。03/04榨季及04/05榨季糖產(chǎn)量連續(xù)兩年下降。糖價開始跟隨產(chǎn)量變動，但糖價變化相對滯后，糖價從04年1月開始逐漸上漲，05年5月漲速明顯加快。

⑵ 05/06榨季-06/07榨季：規(guī)律初步顯現(xiàn)

隨后的05/06榨季產(chǎn)量小幅回升，但糖價在本榨季沒有轉(zhuǎn)入下跌趨勢，反而快速走高，在06年初達到新高19.73美分/磅。06/07榨季全球糖產(chǎn)量較前一榨季增產(chǎn)約2000萬噸，原糖價格應(yīng)聲回落，從06年2月的19.73美分，至07年6月一度跌破9美分/磅。這段時期糖價開始跟隨產(chǎn)量變動，但二者聯(lián)動并不緊密，糖價對產(chǎn)量信息的反應(yīng)有所滯后。

⑶ 07/08榨季-08/09榨季：“漲兩年”

07/08榨季全球糖產(chǎn)量小幅減產(chǎn)，糖價隨之小幅拉升，在08年基本維持震蕩態(tài)勢。08/09榨季全球糖產(chǎn)量約1.44億噸，較上年減產(chǎn)約2000萬噸，消費量約為1.54億噸，較上一榨季增加約300萬噸，供需缺口達到1000萬噸。巨大的供需差推動了09年的牛市行情，09年整年，原糖價格由09年初的11美分/磅左右上漲至10年初的30美分/磅。產(chǎn)量呈現(xiàn)兩年減產(chǎn)的規(guī)律，而原糖期價隨之產(chǎn)生“漲兩年”的周期，且上漲速度較快。

⑷ 09/10榨季-10/11榨季：劇烈波動

全球食糖產(chǎn)量在08/09榨季到達低點，而糖價創(chuàng)下新高。按常規(guī)規(guī)律，全球糖產(chǎn)量將開始增產(chǎn)階段，糖價隨之回落。但2010、2011年，雖然全球產(chǎn)量增加，但糖價并沒有遵循周期性規(guī)律，出現(xiàn)大幅波動，并在11年2月突破30美分/磅，創(chuàng)下新高。在10年初，市場正確預(yù)期本年度增產(chǎn)，期價快速下行。但受08年金融危機的影響，各國為刺激經(jīng)濟復(fù)蘇，紛紛實行寬松的貨幣政策，市場流動資金增多，資金在無處可去的情況下，再次入場炒高糖價，本輪波動受產(chǎn)量影響并不大。但10.11年糖價的強勢，在一定程度上提高蔗農(nóng)種植甘蔗的積極性，從而推動接下來四年間糖產(chǎn)量持續(xù)增加，本次增產(chǎn)周期被拉大。

⑸ 11/12榨季-14/15榨季：“跌三年”

全球糖價在2010、2011年劇烈波動后，市場逐漸恢復(fù)理智，產(chǎn)量與糖價的關(guān)系逐漸明朗。全球糖產(chǎn)量在11/12-12/13榨季依舊增加，雖然13/14榨季產(chǎn)量有所下降，但下降幅度不大，僅為不到190萬噸，全球食糖市場仍維持高產(chǎn)量，并在14/15榨季繼續(xù)增產(chǎn)。受全球糖供應(yīng)充足的影響，原糖價格自2011年7月起持續(xù)走低，雖然在13年10月有所回升，但在產(chǎn)量未出現(xiàn)明顯下降的情況下，糖價拉升乏力，15年繼續(xù)下行，15年8月跌至近年新低10.13美分/磅。

⑹ 15/16榨季：產(chǎn)量與糖價聯(lián)動更為密切

在15/16榨季，較低的原糖價格帶動了印度、泰國等主產(chǎn)國蔗農(nóng)種植甘蔗的積極性，也在一定程度上促使巴西糖廠生產(chǎn)更多的糖而不是乙醇。糖價隨著產(chǎn)量的攀升逐漸復(fù)蘇，本輪上漲從15年9月開始，上漲速度很快，在16年9月糖價便拉至近年來最高點24.10美分。本輪周期期價運行規(guī)律更為明顯，相交國內(nèi)“漲二跌三”的周期，國際原糖上漲周期縮短，上漲速度更快，而下跌周期拉長，下跌速度較慢。

⑺ 16/17榨季-18/19榨季：新的運行周期

接下來的16/17及17/18榨季，糖產(chǎn)量持續(xù)增加。17/18榨季國際食糖產(chǎn)量超預(yù)期增長，達到1.94億噸，創(chuàng)歷史新高。隨之而來的是糖價的下跌，從16年10月開始，糖價持續(xù)震蕩下行，在18年8月達到近年新低9.91美分/磅，隨后一直維持低位震蕩至今，目前國際糖價已在12-14美分這一低位區(qū)間內(nèi)運行數(shù)月。

四、總結(jié)

通過以上分析我們認為，鄭糖有著較為清晰的漲跌周期，可以基本總結(jié)出產(chǎn)量“增產(chǎn)三年，減產(chǎn)兩年”、期價“漲兩年，跌三年”的規(guī)律，期價與產(chǎn)量聯(lián)動較強。在經(jīng)歷16/17榨季與17/18榨季連續(xù)兩個榨季的產(chǎn)量增加后，按照“增產(chǎn)三年”的規(guī)律，預(yù)計今年國內(nèi)食糖產(chǎn)量仍有可能維持小幅度增長，19/20榨季食糖減產(chǎn)的可能性較大。

受國內(nèi)糖供給充足的影響，鄭糖期價自17年以來連續(xù)下跌，目前在5000元/噸上下整理，如果產(chǎn)量情況如我們預(yù)計，今年鄭糖上方壓力依舊較大，向上突破缺乏動力，但底部區(qū)間已經(jīng)基本形成，繼續(xù)強勢下行的可能性不大，預(yù)計近一段時間內(nèi)仍將維持震蕩態(tài)勢。但從長期看，19/20榨季若國內(nèi)及全球糖產(chǎn)量均降低，鄭糖具備較強的上漲潛力。

原糖規(guī)律性及周期性不如鄭糖明顯，但通過觀察近幾年的數(shù)據(jù)可以看出，原糖產(chǎn)量與價格聯(lián)系越來越為緊密，二者聯(lián)動增加。近幾年情況來看，原糖產(chǎn)量也基本有著“三年增產(chǎn)，兩年減產(chǎn)”的規(guī)律，但增減產(chǎn)周期可能會受政策、油價、天氣等因素的影響擴大或縮小。期價跟隨產(chǎn)量變化有“漲兩年，跌三年”的規(guī)律，但下跌周期可能更長，達到3-4年，而上漲周期隨之縮減，可能為1-2年，上漲速度更快。

在經(jīng)歷了兩年的增產(chǎn)周期后，17/18榨季結(jié)束，全球糖供給過剩超2000萬噸，糖價持續(xù)低迷。國際機構(gòu)普遍預(yù)測2018/19榨季全球糖市供應(yīng)過剩將趨于平穩(wěn)，過剩量下降，2019/20榨季全球食糖供應(yīng)將出現(xiàn)短缺，2019年將成為供應(yīng)過剩向短缺轉(zhuǎn)折的關(guān)鍵之年。截至3月底，印度18/19榨季接近尾聲，根據(jù)目前的產(chǎn)量信息來看，印度糖產(chǎn)量預(yù)計約等于甚至高于去年創(chuàng)下的歷史最高值，各大機構(gòu)紛紛對上調(diào)印度的產(chǎn)量預(yù)測。

4月初，巴西將開始19/20新榨季，目前看來，受國際原油價格強勢的影響，糖廠選擇更多地生產(chǎn)乙醇而不是糖，疊加前期天氣不佳等因素的影響，預(yù)計本榨季巴西糖產(chǎn)量將降低。據(jù)此，我們預(yù)計18/19榨季全球糖產(chǎn)量將持平或小幅增長，19/20榨季全球食糖產(chǎn)量出現(xiàn)明顯減產(chǎn)的可能性較大。受此影響，原糖價格預(yù)計短期內(nèi)將維持在12-14美分區(qū)間窄幅震蕩，待全球糖市減產(chǎn)信息確定后，原糖未來有較強的上行動力。

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