瑞幸、愛奇藝相繼被渾水做空

自2010年開始，華爾街誒大名鼎鼎的做空機構(gòu)頻頻出手，例如香櫞的安德魯·萊福特、渾水的卡森·布洛克、狼群的大衛(wèi)·丹等，多次出手狙擊中概股。

近段時間以來，“渾水”無疑是國內(nèi)市場的熱門關(guān)鍵詞之一，連著做空瑞幸和愛奇藝兩家公司，不斷掀起波瀾。

2020年1月31日，渾水在推特上公布了關(guān)于瑞幸咖啡的匿名做空報告，但這份報告并沒有在市場中激起太多波瀾。1月31日當天，瑞幸股價下跌10.74%，第二個交易日下跌3.51%后，2月4日股價就回升了15.89%。本以為此事件就此結(jié)束了，沒想到4月2日，瑞幸突然發(fā)布公告承認財務造假，當天股價暴跌75.57%，盤中6次觸發(fā)熔斷，此后又連續(xù)兩天大跌，到4月7日停牌時，股價僅為4.39美元，距年內(nèi)高點51.38美元已跌去九成，市值僅余11.1億美元，從4月1日至今蒸發(fā)了55億美元。

相關(guān)鏈接：今天，你喝瑞幸了嗎？

瑞幸之后，愛奇藝又成為了渾水的“目標獵物”。4月7日，渾水和狼群研究發(fā)布了針對愛奇藝的做空報告，列舉了愛奇藝夸大營收的三大主要欺詐行為。報告指出愛奇藝2019年的營收被夸大了27%-44%，用戶數(shù)量被夸大了42%-60%，且公司通過夸大開支，以燒掉不存在的現(xiàn)金，隱瞞欺詐行為。受此影響，當日愛奇藝股價一度跌逾10%，之后愛奇藝迅速回應表示堅決否認該不實指控，股價隨即回升，收于17.33美元，漲3.22%。

4月8日，愛奇藝回應稱，公司已了解并審查了Wolfpack Research于2020年4月7日發(fā)布的做空報告。公司認為，該報告包含大量錯誤、未經(jīng)證實的陳述以及與愛奇藝有關(guān)的誤導性結(jié)論和解釋。愛奇藝強調(diào)，公司一直并將繼續(xù)致力于保持高標準的公司治理和內(nèi)部控制，以及按照美國證券交易委員會和納斯達克全球精選市場的適用規(guī)則和條例進行透明且及時的披露。

這么多年，渾水屢屢做空中概股，被稱為“中概股狙擊手”，那么渾水究竟有何來頭？它的做空手法是什么？有哪些中概股曾被渾水做空？那些被做空的中概股都怎么樣了？

渾水好摸魚

“渾水”這個名字聽著，就容易讓人聯(lián)想到渾水摸魚這個成語，事實上，“渾水”這家投資公司的名字就取自中國成語渾水摸魚。

渾水投資的創(chuàng)始人名為卡爾森·布洛克，是一個“中國通”，2005年從美國到上海，當過律師，開過物流公司。2010年6月，成立渾水投資，主要依靠揭露上市公司的虛假財報和欺詐行為而做空獲利。

據(jù)不完全統(tǒng)計，渾水至少讓中國企業(yè)股票損失近100億美元，6家公司被退市。

成名一戰(zhàn)：做空東方紙業(yè)

渾水的成名一戰(zhàn)，也是第一戰(zhàn)，來自于做空中概股東方紙業(yè)。

2010年，此時的卡森·布洛克還在上海從事法律工作，他的父親經(jīng)營著一家投資機構(gòu)，在父親的要求下，調(diào)查河北保定的一家美國上市公司東方紙業(yè)。調(diào)查過程中，布洛克發(fā)現(xiàn)東方紙業(yè)的工廠破爛不堪，機器設備是上世紀90年代的舊設備，辦公環(huán)境潮濕，不符合造紙廠的生產(chǎn)條件，庫存也基本上是一堆廢紙。

布洛克還通過電話溝通及客戶官網(wǎng)披露的經(jīng)營信息，逐一核對各個客戶對東方紙業(yè)的實際采購量，最終判斷出東方紙業(yè)虛增收入。此外，布洛克還把東方紙業(yè)的工廠照片與競爭對手晨鳴紙業(yè)、太陽紙業(yè)、玖龍紙業(yè)和華泰紙業(yè)等做了對比后發(fā)現(xiàn)，東方紙業(yè)只能算一個作坊。再對比東方紙業(yè)和競爭對手的銷售價格和毛利率發(fā)現(xiàn)，東方紙業(yè)的毛利率水平處于一個不可能達到的高度，盈利水平與行業(yè)嚴重背離。

之后，布洛克起草并發(fā)布了關(guān)于東方紙業(yè)長達30頁的報告，宣稱東方紙業(yè)存在嚴重的欺詐行為。將2008年的營收夸大了27倍，2009年的營收夸大了40倍，公司市值至少被高估了10倍。報告發(fā)布第二天，東方紙業(yè)報7.23美元，下跌11%，并引起了美國證監(jiān)會長達3年的非正式調(diào)查，期間東方紙業(yè)股價跌幅超過80%。

渾水也由此一鳴驚人。

那些年被渾水摸過的“魚”

除了東方紙業(yè)，那些年被渾水做空的中概股還有很多：

（部分被渾水做空的中概股）

從表格可以看出，被渾水的做空公司，要么被退市，要么股價暴跌，當然也有一些公司，打了個漂亮仗，擊退渾水，股價回升。不得不提的是2011年，渾水一口氣做空了5家中概股。

除了做空中概股，新加坡、法國、德國、日本、西班牙等地的公司都被渾水做空過，甚至美國本土公司也不能幸免。

渾水被稱為“中概股狙擊手”，另一家知名做空機構(gòu)香櫞也不遑多讓，6年時間里先后狙擊了20家中概股公司，其中15家股價跌幅超66%，7家已經(jīng)退市。

渾水怎么摸“魚”？

那么，渾水是如何通過做空賺錢的？是如何尋找那些“問題公司”的？

一般來說，做空機構(gòu)為了盈利，會先以高價從券商手中借入股票出售，然后公布調(diào)查報告，打壓目標公司股價，再買進低價股票還給券商，賺取其中差價。

2012年，《財新周刊》曾將渾水的調(diào)研方式總結(jié)為：查閱資料、調(diào)查關(guān)聯(lián)方、公司實地調(diào)研、調(diào)查供應商、調(diào)研客戶、傾聽競爭對手、請教行業(yè)專家等方式。

相關(guān)鏈接：渾水投資：它被稱為中國上市公司“殺手”

21財經(jīng)認為，渾水做空賺錢主要有5個步驟：

一是尋找“問題公司”，財報數(shù)據(jù)太好反容易被盯上。

二是收集證據(jù)，比如走訪客戶、訪談經(jīng)銷商供應商、實地蹲點調(diào)研等。

三是證據(jù)做足后向券商借來這家公司的股票并賣出。

四是發(fā)布做空報告，引發(fā)市場恐慌，導致該公司股價大跌。

五是低價購入股票，還給券商。

狙擊對象主要分為三類：第一類是旁氏騙局公司，如嘉漢林業(yè)。第二類是有一定經(jīng)營實體但惡意造假的公司，如東方紙業(yè)。第三類是投資行為和財務報表存在一定疏漏，或盈利模式、財稅制度存在被誤讀、正常經(jīng)營的公司，如新東方。

還有業(yè)內(nèi)人士總結(jié)了渾水做空的三個步驟：

第一步，選擇做空對象，布洛克曾表示，他們找到財務造假公司的切入點就是上市企業(yè)的財務報表，如果有上市公司的利潤和盈利能力好得不真實，或者業(yè)績不受應有行業(yè)周期的影響，那么這家公司就可能被列入調(diào)查名單。

第二步，開展調(diào)查工作。選定目標后，渾水立馬開展調(diào)查工作。首先，渾水會對上市公司的各種公開資料做詳細研讀，包括招股說明書、年報、臨時公告、官方網(wǎng)站、媒體報道等。而且，時間跨度往往很大。其次，除了上市公司本身，渾水還非常重視對關(guān)聯(lián)方的調(diào)查。關(guān)聯(lián)方包括大股東、實際控制人、子公司、兄弟公司等。為了了解公司真實經(jīng)營情況，渾水還會充分調(diào)研上市公司的供應商和客戶，印證上市公司經(jīng)營情況的真實性。此外，渾水還會參考競爭對手的經(jīng)營和財務情況，借以判斷上市公司的價值。做完充分的資料搜集工作后，渾水還要對公司進行實地調(diào)研。調(diào)研的形式包括但不限于電話訪談、當面交流和實地觀察等。

第三步，進行做空行動。全部調(diào)查工作結(jié)束以后，渾水會根據(jù)調(diào)研結(jié)果評估公司的價值，同時開始決定做空的時機和倉位大小。

做空手法更“高大上”了

以上是一些媒體和業(yè)內(nèi)人士總結(jié)的渾水做空手法，有對沖基金經(jīng)理指出，如今做空機構(gòu)的做空手法與多年前相比已經(jīng)截然不同了，更“高大上”了。

對沖基金Axiom負責人Gordon Johnson表示，相比2012年中概股做空潮，如今做空機構(gòu)在打法與策略方面有了諸多“改進”。一是他們不再鎖定那些通過反向收購借殼上市的小型中概股，而是直接狙擊那些備受資本市場追捧，但概念性極強（缺乏營收利潤支撐且一直處于燒錢擴規(guī)模階段）的熱門中概股；二是不再從中概股財務報表里尋找瑕疵，而是花重金聘請大量人員或高科技公司進行實地調(diào)研考察，收集到更直觀的證據(jù)質(zhì)疑企業(yè)財務造假；三是善于利用做空報告的影響力，迫使審計機構(gòu)對中概股從嚴審計，從而證明自己對中概股財務造假的判斷。

還有一位對沖基金經(jīng)理坦言，此次渾水和狼群研究做空瑞幸和愛奇藝的手法與以前相比大相徑庭。

以前做空機構(gòu)只需要通過分析上市公司財務數(shù)據(jù)，找出營收、利潤、業(yè)務增長之間的邏輯漏洞，就能指控財務造假，做空獲取利潤。如今做空機構(gòu)的手法顯得很“高大上”，渾水曾運用無人機航拍輝山乳業(yè)養(yǎng)牛場以確認其飼料是否自給自足，此次做空瑞幸，渾水則聘請了大量人員實地考察瑞幸門店，核查其是否夸大單店銷售業(yè)績。

還有做空機構(gòu)對財務造假的邏輯分析更加專業(yè)，比如此次狼群研究通過分析愛奇藝的DUA（日活躍用戶數(shù)量）等非現(xiàn)金交易類運營數(shù)據(jù)，指控愛奇藝夸大月42%-60%用戶數(shù)量。

此外，如今的做空機構(gòu)擅于“借助”審計機構(gòu)佐證自身的判斷。做空報告發(fā)出后引起極大反響，審計機構(gòu)就不得不從嚴審計上市公司運營數(shù)據(jù)，從而更容易發(fā)現(xiàn)那些被虛構(gòu)的財務信息。而審計機構(gòu)在舉報壓力下，中概股不得不主動承認財務造假，做空機構(gòu)也因此“名利雙收”。

事實才是強大的反擊武器

這些年很多公司被渾水等機構(gòu)做空，一些公司被退市，一些公司股價暴跌，但我們也看到，一些公司被渾水做空后，反擊勝利，股價回升，如新東方、安踏等。

其實說白了，渾水做空的成功與否歸根結(jié)底就是事實。如果公司自身不存在問題，那么這個沒有問題的事實就會強大到足以保護公司打出了一個漂亮的反擊仗。如果公司自身就存在問題，渾水只不過是發(fā)現(xiàn)了問題，運用問題獲利。

我們不能否認，是有一小部分在美國上市的公司，它們自身存在著一些僥幸心理，以為業(yè)務在中國或者其它國家，美國無暇顧及，所以弄虛作假。那么渾水等做空機構(gòu)的出現(xiàn)，是否可以說在一定程度上減少了上市公司作假，使其變得越來越“規(guī)矩”。

新東方創(chuàng)始人俞敏洪曾表示，中國應該有渾水這樣的公司，他們會像蒼蠅一樣，找到臭了的雞蛋，這樣很多A股上市的公司就不會亂來了。

總之，身正不怕影子斜，只要你自身沒有問題，你就不會有問題。

免責聲明：市場有風險，選擇需謹慎！此文僅供參考，不作買賣依據(jù)。

七禾研究中心綜合整理自網(wǎng)絡

七禾網(wǎng)研究中心合作、咨詢電話：0571-88212938

更多精彩文章，請關(guān)注七禾網(wǎng)公眾號！