2020年是國內(nèi)外疫情影響深重的一年，特別是上半年，原油節(jié)節(jié)下挫，歷史罕見，大宗商品包括國際糖價全部下跌，VIX指數(shù)也達到了歷史高峰，全球彌漫著極度恐慌的氣氛。不過，隨著全球疫情趨于常態(tài)化，全球金融市場逐步恢復理智，投資者心態(tài)逐漸建立，商品市場止跌反彈。

今年年初，受全球各地疫情頻發(fā)影響，VIX指數(shù)持續(xù)拉升，達到了多年來最高記錄85.47，之后中國疫情得到有效控制，且市場情緒有所緩和，VIX指數(shù)回落，目前保持在19-23較為穩(wěn)定的水平。 

圖片來源：文華財經(jīng)

多年來，原油走勢對國際糖價或多或少會有所影響（原油上行，全球最大食糖出口國巴西有可能將更多甘蔗用于生產(chǎn)乙醇，食糖產(chǎn)量縮減，進一步導致其出口量減少，對國際糖價有一定提振，反之則不利于糖價上行）。從美原油及ICE糖價走勢來看，今年兩者的相關度更高，同漲同跌的步調(diào)幾乎一致（近3年來，兩者的相關系數(shù)達到0.7）。當然，國際食糖市場也受到自身供需變化的影響，與原油市場會出現(xiàn)階段性背離的情況。

數(shù)據(jù)來源：wind數(shù)據(jù)

2019/20榨季各主產(chǎn)國的生產(chǎn)及出口發(fā)生了變化，泰國大幅度減產(chǎn)，出口減少；印度減產(chǎn)至3000萬噸以下，不過出口繼續(xù)增長；2020/21榨季巴西則大幅增產(chǎn)且大范圍供應全球市場。中國產(chǎn)不足需情況下，進口糖仍是補充缺口的主要糖源之一，此外，進口糖漿激增進一步擾亂中國市場。

2020/21榨季巴西生產(chǎn)高峰期已經(jīng)結束，更多則關注2021/22榨季其主產(chǎn)區(qū)甘蔗生長情況；2020/21榨季印度預計產(chǎn)量重返3000萬噸以上，而出口仍存不確定性；泰國則可能繼續(xù)減產(chǎn)；中國預計小幅度減產(chǎn)且供給端存在變化，市場復雜性仍續(xù)。從各機構預估來看，除了9月底Rabobank預估2020/21榨季全球食糖供應小幅過剩20萬噸外，其他機構預估本榨季供應缺口為72.4-350萬噸不等。2020/21榨季國內(nèi)外食糖市場將何去何從？

數(shù)據(jù)來源：相關網(wǎng)站

巴西：終于揚眉吐氣

經(jīng)歷了此前兩個榨季的減產(chǎn)以及印度“篡位”，2020/21榨季巴西重新奪回產(chǎn)量第一的“寶座”。疫情對其它行業(yè)產(chǎn)生嚴重影響的時候，似乎成就了巴西的食糖生產(chǎn)。主要因此前原油價格大幅度下跌，生產(chǎn)乙醇利潤不高，加上4月底國際糖價探底后震蕩上行，利于巴西食糖出口，以至于本榨季巴西更偏向于生產(chǎn)食糖。

2020/21榨季截止11月底，巴西中南部地區(qū)每半月的噸甘蔗產(chǎn)糖均高于上榨季同期；用蔗比例大幅度提升，維持在35%-47.94%之間，去年同期則在23%-37.14%之間。

數(shù)據(jù)來源：Unica

2020/21榨季自4月份開始，巴西食糖產(chǎn)量一直明顯高于此前兩個榨季的同期水平，而乙醇產(chǎn)量一直低于上榨季同期。截止11月下半月，巴西中南部地區(qū)累計入榨量5.95億噸，比去年同期增長3.32%；累計食糖產(chǎn)量3808.7萬噸，同比增長44.16%；累計生產(chǎn)乙醇289.1億公升，同比下滑8.98%。

據(jù)Unica最新預估，2020/21榨季巴西中南部地區(qū)甘蔗壓榨量為6.05億噸，較2019/20榨季增長2.5%；產(chǎn)糖將達到3840萬噸，同比增長43%。乙醇產(chǎn)量預計達到304億公升，同比下降8.4%。

數(shù)據(jù)來源：Unica

2020/21榨季巴西食糖出口也出現(xiàn)大幅度增長。本榨季截止11月底，巴西累計食糖出口量2514.81萬噸，同比大增近88%，為近5年來同期最高水平。另外，Unica 最新預估數(shù)據(jù)顯示，本榨季巴西食糖出口量將增長70%至2790萬噸。

數(shù)據(jù)來源：巴西外貿(mào)部

本榨季巴西食糖生產(chǎn)高峰期已經(jīng)結束，巴西對全球食糖市場的供應已明顯減少。接下來巴西方面更多則關注下榨季的甘蔗生長情況。據(jù)嘉麗高近期蔗區(qū)調(diào)研顯示，發(fā)現(xiàn)甘蔗生長的確受到了降雨不足的影響，但還不能就此判斷下榨季的情況，更多還需關注一季度的降雨。最近Unica相關人員表示，新榨季糖產(chǎn)量或大幅下滑，原因包括甘蔗含糖量下降等因素。早些時候部分機構預估2021/22榨季巴西中南部地區(qū)產(chǎn)糖在3400-3600萬噸，均低于本榨季水平。

印度：產(chǎn)量或重返“3”字頭

印度連續(xù)兩個榨季產(chǎn)量高達3000萬噸以上，而2019/20榨季，受天氣影響，印度食糖產(chǎn)量縮減500多萬噸至2742萬噸，退居“老二”。

2020/21榨季印度產(chǎn)糖或再次重返3000萬噸以上的水平。10月下旬，印度糖廠協(xié)會（ISMA）預計，2020/21榨季印度將生產(chǎn)食糖3302.3萬噸，其中200萬噸生產(chǎn)乙醇，凈產(chǎn)糖3102.3萬噸；美國農(nóng)業(yè)部(USDA)11月底預計，印度本榨季產(chǎn)糖3380萬噸。

據(jù)相關數(shù)據(jù)顯示，由于糖廠開榨較早，2020/21榨季截止11月底，印度總計408家糖廠開榨，累計產(chǎn)糖429萬噸，同比增長107%。

2019/20榨季印度國內(nèi)消費為2570萬噸，比此前榨季稍有增加20萬噸。由于近幾年印度國內(nèi)庫存壓力較大，為了去庫存，部分食糖用于乙醇生產(chǎn)。另外，還有報道稱印度食糖行業(yè)鼓勵國內(nèi)多吃糖，宣傳食糖消費。

除此之外，印度去庫存的主要途徑就是出口，往年由于印度糖在國際市場不占優(yōu)勢，出口比較困難。而從2018/19榨季開始，印度政府致力于出口補貼，印度在2018/19榨季的出口量大幅增加到380萬噸，2019/20榨季出口量更是達到565萬噸的歷史新高（ISMA公布數(shù)據(jù)）。

2020/21榨季印度政府遲遲沒有公布的出口補貼政策終于在昨日塵埃落定。印度內(nèi)閣批準了一項350億盧比的補貼政策，鼓勵資金短缺的糖廠在10月1日開始的2020/21榨季出口600萬噸糖。

有觀點表示，撥款350億盧比用于出口600萬噸糖，相當于每噸補貼5,833盧比，低于業(yè)內(nèi)預期的8,000盧比，且低于去年的每噸10,448盧比補貼。印度糖廠協(xié)會（ISMA）會長表示，盡管補貼減少，但由于全球市場價格上漲，印度將會出口600萬噸糖，且泰國糖產(chǎn)量下滑給印度向印尼和馬來西亞等傳統(tǒng)市場的出口提供了機會。不過，有觀點認為，鑒于今年印度的補貼政策宣布延遲了將近三個月，因此出口可能在400-500萬噸。所以關于印度本榨季能出口多少量依舊還是問題。

整體來說，2020/21榨季印度可能出現(xiàn)增產(chǎn)以及出口仍存不確定性，印度整體庫存依舊較高，國內(nèi)整體運行或不夠順暢。

數(shù)據(jù)來源：市場相關網(wǎng)站

泰國：繼續(xù)深陷減產(chǎn)泥淖

泰國在2017/18-2018/19榨季食糖產(chǎn)量高達1400萬噸以上，然而2019/20榨季由于天氣原因，泰國食糖產(chǎn)量急劇縮減至827萬噸，2020/21榨季許多農(nóng)民從種植甘蔗轉(zhuǎn)向木薯以尋求更大的回報，泰國產(chǎn)量或繼續(xù)深陷減產(chǎn)泥淖，此前嘉麗高預估其產(chǎn)量為710萬噸，近期美國農(nóng)業(yè)部預估為790萬噸。

此外，2019/20榨季泰國食糖出口為800.54萬噸，為近3個榨季來最低水平。2020/21榨季預計泰國出口量將繼續(xù)縮減。據(jù)嘉麗高10月中旬預計或為350萬噸（由于泰國方面的信息來源較少，目前沒有其他機構預估的數(shù)據(jù)可參考）。

數(shù)據(jù)來源：市場相關網(wǎng)站

中國：“進口糖漿添翼”

今年國內(nèi)市場最為關注的話題便是“進口糖漿”了，關于糖漿大大小小的報告均有講解評論，在此不做過多的描述解釋。

2019/20榨季國內(nèi)食糖市場受疫情影響，年初盤面糖價持續(xù)下跌，市場一直擔心其可能對消費產(chǎn)生不小的影響。不過，從供需情況來看，其影響并沒有市場想象的那么嚴重。雖然2019/20榨季國內(nèi)食糖工業(yè)銷售984.89萬噸，同比下降5%，結轉(zhuǎn)到新榨季的工業(yè)庫存同比增多21萬噸，但是食糖進口量同比增加以及進口糖漿大增，間接說明國內(nèi)需求并沒有明顯萎縮。

關于進口方面，2019/20榨季5月22日以后，貿(mào)易救濟保障措施結束，配額外85%的關稅下調(diào)至50%，進口利潤凸顯，進口量增加。2019/20榨季累計進口375萬噸，同比增加51萬噸。2020/21榨季10月單月，進口量達88萬噸，為多年來同期最高紀錄。

數(shù)據(jù)來源：市場相關網(wǎng)站

2019/20榨季“進口糖漿”增加尤為明顯，累計高達80萬噸，按照市場折糖比例67%計算，為53.6萬噸，雖然遠遠不及進口糖，但也擠占了國內(nèi)少部分市場份額。相比之下，由于近兩年來嚴厲打擊食糖走私，走私糖量明顯減少，更多觀點認為進口糖漿取代了往年走私糖的“位置”。2019/20榨季國內(nèi)整體供給中表現(xiàn)略有過剩。

數(shù)據(jù)來源：海關總署

2020/21榨季據(jù)中國糖業(yè)協(xié)會預估數(shù)據(jù)顯示，國內(nèi)或產(chǎn)糖1050萬噸，農(nóng)業(yè)部預估進口數(shù)據(jù)上調(diào)至390萬噸的水平，如果進口糖漿沒有得到合理管控，在利潤凸顯的情形下，本榨季進口糖漿的量或不會太少。綜合預估來看，本榨季國內(nèi)食糖供給依然表現(xiàn)過剩。

供需平衡表（萬噸）

注：部分數(shù)據(jù)摘自海關總署、中糖協(xié)、農(nóng)業(yè)部以及相關網(wǎng)站，部分數(shù)據(jù)根據(jù)市場情況預估，階段性或有調(diào)整，僅供參考。

2020/21榨季根據(jù)月度供需平衡表來看，現(xiàn)階段屬于國內(nèi)食糖生產(chǎn)區(qū)，處于供過于求的階段，春節(jié)備貨即將啟動或?qū)μ莾r有所支撐。另外，今年處于拉尼娜年，全國氣溫0℃線南移，不排除后期南方產(chǎn)區(qū)來自天氣方面的影響。

春節(jié)過后進入傳統(tǒng)的消費淡季，且南方主產(chǎn)區(qū)糖廠陸續(xù)收榨。隨后幾個月國內(nèi)則進入產(chǎn)不足需的階段。不過，該階段也處于去庫存時期，加上進口糖補充，整體供給或不會出現(xiàn)緊缺。

注：部分數(shù)據(jù)摘自海關總署、中糖協(xié)、農(nóng)業(yè)部以及相關網(wǎng)站，部分數(shù)據(jù)根據(jù)市場情況預估，階段性或有調(diào)整，僅供參考。

投資建議

價差套利：現(xiàn)階段關于合約間的價差套利主要看5-9月合約，因為1月合約還有1個月就交割，且目前逐步與現(xiàn)貨回歸，參考意義不大。

當前5-9月合約價差幾乎處于多年來歷史均值附近波動，維持在-60點以內(nèi)，價差極小，套利機會并不大。按照往年規(guī)律，明年4月份以后價差存在擴大的可能。主要原因：一方面5月份國內(nèi)庫存處于高峰時期，而傳統(tǒng)的夏季消費旺季還沒有啟動，糖價或承壓；9月份前后去庫存，糖價或有所堅挺，以至于5-9月價差出現(xiàn)擴大。不過，由于近年來國內(nèi)食糖市場情況復雜多變，9月份不再如往年一樣青黃不接，價差是否會擴大有待于進一步觀察。

數(shù)據(jù)來源：市場相關網(wǎng)站

基差套利：目前柳州現(xiàn)貨與5月合約基差已經(jīng)縮小至100個點以內(nèi)，短期難以出現(xiàn)擴大的可能。按照往常規(guī)律，一般在次年的5月合約出現(xiàn)以后兩者的基差才會比較明顯，到時候就有可能存在套利機會。另外，從多年來期現(xiàn)貨糖價以及基差走勢可以看出，期現(xiàn)貨糖價呈現(xiàn)趨勢性下跌，正基差為主（現(xiàn)貨價格跌幅小于期貨價格），而期現(xiàn)貨糖價呈趨勢上漲的年份，負基差為主（現(xiàn)貨價格漲幅小于期貨價格）。

數(shù)據(jù)來源：市場相關網(wǎng)站

套保：2019/20榨季甚至進入2020/21榨季，現(xiàn)貨一直升水期貨，對于糖廠等賣方套保來說，基本沒有必要拋盤面，自然套保需求減少?，F(xiàn)階段期現(xiàn)貨糖價仍處于相對低位，而且現(xiàn)貨價格高于期貨價格，套保依舊沒有機會。后期需關注糖價走勢再做合理規(guī)劃。

總體來說，2020/21榨季全球食糖供應依舊趨緊的情況下，國際糖價下行空間或有限（不發(fā)生重大的系統(tǒng)性風險事件的前提下）。另外，仍需留意疫苗方面的進展，疫情得到控制，全球經(jīng)濟才有望復蘇，金融、商品市場才有可能向好發(fā)展。身處大環(huán)境中的國際糖市才能穩(wěn)健運行。國內(nèi)糖市則需要留意進口方面的政策以及“進口糖漿”的合理管控。