2020 年國內(nèi)外糖市行情回顧

2020 年國內(nèi)糖市與國際糖市走出聯(lián)動(dòng)性先強(qiáng)后弱的行情，可以以疫情的發(fā)生、發(fā)展作為主線條更清晰地回顧 兩個(gè)市場(chǎng)價(jià)格走勢(shì)的相關(guān)性。

疫情前:情緒樂觀，國內(nèi)外糖市延續(xù)上年四季度的上漲行情。年初國際市場(chǎng)繼續(xù)交易泰國、印度減產(chǎn)推動(dòng)的供 需缺口預(yù)期，ICE 原糖價(jià)格上沖，國內(nèi)糖市在消化現(xiàn)貨供應(yīng)偏緊的同時(shí)，也受外盤看漲預(yù)期帶動(dòng)，春節(jié)前再創(chuàng)新高。

疫情高峰期:中國疫情發(fā)生后，國內(nèi)糖市在春節(jié)后的首個(gè)交易日現(xiàn)跳空低開行情，但在國際糖市上破新高刺激 下，依舊維持偏強(qiáng)震蕩行情。隨著海外疫情的惡化，宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)期悲觀，原油暴跌、雷亞爾貶值加速，南巴西產(chǎn)糖 用蔗比預(yù)期提高，且擔(dān)憂疫情沖擊食糖消費(fèi)，疊加市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好降低，國際糖市首先走出大幅下挫行情，ICE 原糖 價(jià)格跌破 10 美分/磅，而國內(nèi)糖市受我國疫情管控有效支撐，且 5 月前受貿(mào)易保障關(guān)稅將到期影響，進(jìn)口量偏低， 國內(nèi)糖價(jià)下跌幅度遠(yuǎn)不及國際市場(chǎng)。

后疫情時(shí)期:隨著海外疫情出現(xiàn)拐點(diǎn)，市場(chǎng)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)期改善，原油價(jià)格也觸底反彈，國際糖市先于國內(nèi)糖 市走出反彈行情。此外，我國實(shí)施三年的食糖貿(mào)易保障關(guān)稅到期，配額外進(jìn)口關(guān)稅下調(diào)導(dǎo)致進(jìn)口成本下滑，刺激進(jìn) 口糖大量流入，利空國內(nèi)市場(chǎng)的同時(shí)利多國際市場(chǎng)。我國進(jìn)口糖漿放量，也加劇外強(qiáng)內(nèi)弱演變。因此，后疫情時(shí)期， 國際市場(chǎng)交易進(jìn)口需求強(qiáng)勁，即使在印度延續(xù)出口補(bǔ)貼政策預(yù)期下，價(jià)格依舊向上突破，恢復(fù)疫情前水平;國內(nèi)市 場(chǎng)雖然自 8 月起受節(jié)前采購及外盤上漲帶動(dòng)，迎來一波反彈行情，但大量進(jìn)口糖、進(jìn)口糖漿流入市場(chǎng)，10 月中旬

現(xiàn)貨難銷開始傳導(dǎo)，現(xiàn)貨價(jià)格持續(xù)下跌助推期貨價(jià)格加速下行，疊加進(jìn)口管控放松得到驗(yàn)證，12 月初國內(nèi)白糖期

貨價(jià)格悉數(shù)跌破 5000 元/噸大關(guān)，此后受節(jié)前采購刺激止跌反彈，回升至 5200 元/噸附近。

全球食糖市場(chǎng)供需格局分析

(一)2020/21 榨季全球食糖存供需缺口

國際糖業(yè)組織 ISO 于 2020 年 11 月上修本榨季食糖供需缺口至 350 萬噸，遠(yuǎn)高于其三個(gè)月前預(yù)估的 72 萬噸缺口。產(chǎn)量方面，ISO 預(yù)計(jì)本榨季全球糖產(chǎn)量 1.711 億噸，低于先前預(yù)估的 1.735 億噸，因歐盟、俄羅斯、泰國產(chǎn)量前景 不及預(yù)期;消費(fèi)量方面，ISO 預(yù)計(jì)全球糖消費(fèi)量在 1.746 億噸，高于先前預(yù)估的 1.742 億噸，因 11 月以來疫苗的 突破性進(jìn)展利于消費(fèi)的恢復(fù)。

Platts 同樣預(yù)計(jì)本榨季全球食糖存在供需缺口，但預(yù)測(cè)缺口幅度遠(yuǎn)低于 ISO 估值，預(yù)計(jì)為 44 萬噸，較上榨季 的 11 萬噸有所擴(kuò)大。其中，預(yù)測(cè)本榨季全球食糖產(chǎn)量 1.831 億噸，同比增加 194 萬噸;消費(fèi)量 1.835 億噸，同比 增加 228 萬噸。

(二)泰國繼續(xù)減產(chǎn)，出口份額減半

因天氣出現(xiàn)兩連旱影響種植，且國際糖價(jià)下跌導(dǎo)致泰國甘蔗價(jià)連續(xù)三年下降，刺激種植面積減少:今年蔗價(jià)已 經(jīng)跌至 750 泰銖/噸，較 16/17 榨季的 1050 泰銖/噸峰值低 300 泰銖/噸，減幅高達(dá) 28.6%(與負(fù)隅抵抗的印度形成 鮮明對(duì)比)，木薯收益超過甘蔗，吸引農(nóng)民將甘蔗改種木薯，20/21 榨季泰國甘蔗面積進(jìn)一步下降至 115 萬公頃附 近，減幅 20%。雖然今年雨季降雨較去年有所恢復(fù)，但累計(jì)降雨量仍低于正常值，甘蔗單產(chǎn)的提升無法彌補(bǔ)面積下 滑導(dǎo)致的產(chǎn)量下降，疊加下榨季新植蔗種消耗，預(yù)計(jì)本榨季泰國產(chǎn)糖量將為十年來最低，估產(chǎn) 720 萬噸，同比減產(chǎn)107 萬噸，產(chǎn)量較 17/18 榨季峰值減半。

近年泰國國內(nèi)食糖消費(fèi)較為穩(wěn)定，一般在 350 萬噸附近，2020 年考慮到疫情影響旅游，消費(fèi)下滑至 340 萬噸， 但隨著疫苗研發(fā)的推進(jìn)及全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，預(yù)計(jì)本榨季泰國糖消費(fèi)量恢復(fù)至 350 萬噸。因大幅減產(chǎn)，19/20 榨季泰國 糖出口量已下滑至 748 萬噸，同比減少 266 萬噸，其中偏高的期初庫存尚貢獻(xiàn)部分可供出口量，本榨季產(chǎn)量繼續(xù)減 少，維持期末庫存不變，可出口量?jī)H370萬噸，較上榨季減半，與18/19榨季的逾1000萬噸出口量形成天壤之別。價(jià)格影響上，自泰國糖廠今年 3 月收榨確定大幅減產(chǎn)后，泰國原糖升水大幅提高至歷史新高，一度升水 ICE 原糖3.2 美分/磅。隨著新榨季減產(chǎn)預(yù)期的強(qiáng)化，即使進(jìn)入 12 月生產(chǎn)期，報(bào)價(jià)仍維持升水 2.21 美分/磅，同比提高 1.6美分/磅，疊加中國進(jìn)口糖漿需求強(qiáng)勁，泰國糖高溢價(jià)將成為常態(tài)，國際市場(chǎng)需要泰國以外糖源補(bǔ)充。

不過，21/22 榨季泰國糖存增產(chǎn)預(yù)期。首先，今年降雨有所恢復(fù)，土壤墑情改善，對(duì)明年甘蔗種植影響不大。其次，泰國甘蔗定價(jià)很大一部分依賴于 B 配額投標(biāo)情況，受國際糖價(jià)上漲助推，今年 B 配額投標(biāo)價(jià)高，下榨季泰國 甘蔗價(jià)有望恢復(fù)至 1000 泰銖/噸，同比提高 250 泰銖/噸，刺激農(nóng)民的種植熱情。因此，21/22 榨季泰國甘蔗種植 面積有望收復(fù)前兩個(gè)榨季減少面積，增至 150 萬公頃，產(chǎn)糖量接近 1000 萬噸，同比增加 280 萬噸。

(三)南巴西中流砥柱

南巴西 20/21 榨季恢復(fù)糖市領(lǐng)軍地位，主要依賴于產(chǎn)糖用蔗比提高，疫情、宏觀影響異常明顯。南巴西糖廠同 時(shí)擁有產(chǎn)乙醇、產(chǎn)糖生產(chǎn)線，可以根據(jù)收益情況靈活調(diào)整各自生產(chǎn)比例，而巴西國內(nèi)食糖消費(fèi)相對(duì)穩(wěn)定(約 1000萬噸)，大量糖需要出口，乙醇則主要用于內(nèi)銷，過去兩個(gè)榨季，因產(chǎn)糖收益持續(xù)低于乙醇，產(chǎn)糖用蔗比處于歷史 低位，產(chǎn)糖量下滑至 08/09 榨季水平。2020 年隨著新冠疫情在全球爆發(fā)，原油價(jià)格暴跌，巴西主要能源之一的乙 醇價(jià)格遭受牽連，此外，巴西作為新興市場(chǎng)，匯率也出現(xiàn)大幅貶值，對(duì)出口有利。因此，自 4 月開榨以來，產(chǎn)糖收 益總體上高于乙醇 1-4 美分/磅，刺激糖廠提高產(chǎn)糖用蔗比至歷史高位，南巴西重新奪回全球食糖產(chǎn)量第一寶座。截至 11 月底，南巴西累計(jì)產(chǎn)糖用蔗比 46.3%，同比提高 11.71 個(gè)百分點(diǎn)，因此，在甘蔗榨量?jī)H提高 3.32%情況下， 產(chǎn)糖量同比增加 44.16%，達(dá)到 3809 萬噸。11 月底已累計(jì)收榨糖廠 214 家，高于去年同期的 206 家，預(yù)計(jì)最終產(chǎn)糖 接近 3816 萬噸，同比增加 1140 萬噸，為國際市場(chǎng)產(chǎn)量增長最大的國家。

高產(chǎn)量之下隱藏的擔(dān)憂是高庫存。自截至 11 月底，南巴西糖庫存已降至 1219 萬噸，仍為同期歷史新高。不過，庫存已自 10 月中旬的 1447 萬噸高點(diǎn)回落，且?guī)齑嫱仍龇^前半月的 228 萬噸降至 159 萬噸，意味著去庫加速。此外，截至 11 月底數(shù)據(jù)，榨季生產(chǎn)期間產(chǎn)糖量同比大增 1169 萬噸，但庫存僅增長 159 萬噸，20/21 榨季增產(chǎn)壓力 大部分消化。

出口強(qiáng)勢(shì)是主基調(diào)。歐盟、泰國出口市場(chǎng)萎縮，給予巴西搶奪食糖出口市場(chǎng)的良機(jī)。巴西外貿(mào)部數(shù)據(jù)顯示，今 年 4 月以來，巴西糖出口自過去兩個(gè)榨季低位強(qiáng)勢(shì)恢復(fù)，自 7 月開始月度出口量接近季節(jié)性歷史高位。截至 11 月 底，巴西本榨季累計(jì)出口糖 2368 萬噸，創(chuàng)歷史新高，同比增加 1048 萬噸。出口目的地以傳統(tǒng)進(jìn)口國為主，其中， 中國以超過 400 萬噸的量位列出口目的地第一位，印度、孟加拉國、印尼、阿爾及利亞、尼日利亞、馬來西亞的占 有量均超過 100 萬噸。需要特別注意的是，巴西出口市場(chǎng)份額的擴(kuò)大，是在印度提供 6.4 美分/磅、實(shí)現(xiàn)近 600 萬 噸出口目標(biāo)的環(huán)境下實(shí)現(xiàn)的，足以證明終端的需求剛性。此外，11 月南巴西已將原糖報(bào)價(jià)由貼水轉(zhuǎn)為升水，目前 升水+0.14 美分/磅，報(bào)價(jià)明顯高于過去幾個(gè)榨季同期水平，可以預(yù)期的是，在新榨季泰國糖出口繼續(xù)縮量格局下， 國際市場(chǎng)對(duì)南巴西糖的需求依舊強(qiáng)勁，明年 4 月開榨前，南巴西糖報(bào)價(jià)將維持偏高水平。

燃料消費(fèi)受疫情影響減弱。巴西國內(nèi)絕大部分汽車為靈活燃料汽車，可以根據(jù)車主意愿，靈活選擇使用汽油還 是含水乙醇。目前巴西汽油需強(qiáng)制性添加 27.5%比例的無水乙醇，汽油消費(fèi)量與無水乙醇相輔相成，汽油與含水乙醇消費(fèi)則是相互替代。通常，乙醇/汽油價(jià)格比在 65%下方，車主更傾向于使用乙醇。受疫情管控影響，今年 1-9月巴西汽油及無水乙醇消費(fèi)量同比下滑 9.1%，含水乙醇消費(fèi)量下滑更加明顯，同比減 16%，主要受乙醇/汽油比價(jià) 偏高影響，乙醇消費(fèi)量的下滑刺激糖廠減少產(chǎn)乙醇用蔗比，增加產(chǎn)糖壓力。不過，就月度消費(fèi)來看，汽油消費(fèi)自 3月份開始下滑，4 月跌至谷底，此后逐月提高，截至 9 月份，已經(jīng)略超去年同期水平，隨著疫苗研發(fā)的推進(jìn)，預(yù)計(jì) 后期汽油消費(fèi)量繼續(xù)恢復(fù)，全年消費(fèi)減幅縮減至 5%附近，明年消費(fèi)實(shí)現(xiàn)正增長;含水乙醇消費(fèi)總趨勢(shì)趨同。

對(duì)于 21/22 榨季，預(yù)計(jì)大豆收益高擠占部分甘蔗種植面積，且南巴西今年旱季降雨偏少抑制宿根翻種，平均蔗 齡增加，對(duì)天氣更敏感，就降雨統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)看，今年 9 月-12 月中旬，圣保羅累計(jì)降雨較正常值低 40%，單產(chǎn)下降風(fēng) 險(xiǎn)高，截至明年 3 月底降雨關(guān)鍵，初步預(yù)計(jì)甘蔗量由本榨季的 5.95 億噸下滑至 5.8 億噸。相比較而言，產(chǎn)糖用蔗 比的評(píng)估影響因素更多，需動(dòng)態(tài)調(diào)整。就巴西匯率而言，疫情爆發(fā)令雷亞爾暴跌至 1994 年匯率改制以來新低，一 度接近 6，目前恢復(fù)至 5.05 附近，而美元指數(shù)跌破 90，隨著美國刺激政策展開、大宗商品價(jià)格上漲，對(duì)新興市場(chǎng) 經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇及貨幣有利，雷亞爾存在升值空間，部分分析機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)明年雷亞爾有望恢復(fù)至 4.75 水平，若巴西改革繼 續(xù)發(fā)力，不排除進(jìn)一步恢復(fù)至疫情前的 4.5 水平，這對(duì)糖出口不利，有助于刺激糖廠降低產(chǎn)糖用蔗比。乙醇消費(fèi)層 面，如前所述，存在恢復(fù)空間，在原油價(jià)格穩(wěn)中趨漲預(yù)期下，乙醇/汽油比價(jià)傾向于降低，刺激含水乙醇消費(fèi)。此 外，隨著乙醇庫存降低，明年 4 月開榨前乙醇價(jià)格將繼續(xù)上漲，刺激糖-醇溢價(jià)降低，考慮到今年的原油價(jià)格暴跌 屬于極端行情，明年難以重演，明年糖-醇溢價(jià)也難以維持本榨季水平，總體利于刺激下榨季南巴西降低產(chǎn)糖用蔗比。目前預(yù)測(cè)南巴西新榨季產(chǎn)糖用蔗比下降至 44%，基于略偏高的 13.6%產(chǎn)糖率計(jì)算，產(chǎn)糖 3470 萬噸，較本榨季減產(chǎn) 346 萬噸。

(四)印度出口補(bǔ)貼削減，貿(mào)易流影響關(guān)鍵

印度政府自 09/10 榨季啟用新的最低收購價(jià)(FRP)制度，將甘蔗價(jià)與蔗農(nóng)收益綁定，甘蔗價(jià)漲幅隨之加快， 十年時(shí)間 FRP 已漲 240%至 2750 盧比/噸，甘蔗是收益最好的經(jīng)濟(jì)作物，糖價(jià)下跌無法傳導(dǎo)至種植端。除了蔗價(jià)， 嚴(yán)重影響甘蔗種植的指標(biāo)是西南季風(fēng)降雨。印度屬于典型的季風(fēng)氣候，6-9 月期間的西南季風(fēng)降雨占全年降雨量的70%左右，北部的北方邦灌溉系統(tǒng)發(fā)達(dá)，灌溉率近 80%，干旱影響相對(duì)較輕;西部的馬邦灌溉率僅有 19%，而甘蔗種 植時(shí)間分為 9 月、3 月、6 月，西南季風(fēng)降雨關(guān)鍵。

印度 2019、2020 年西南季風(fēng)降雨連續(xù)超過正常水平，水庫水位增加，利于甘蔗種植與生長，上榨季因旱大幅 減產(chǎn)的馬邦、卡邦地區(qū)，本榨季甘蔗種植面積得以恢復(fù)，預(yù)計(jì)印度全國甘蔗種植面積 527 萬公頃，同比增加 43 萬 公頃。印度糖廠已于 11 月逐漸開榨，生產(chǎn)進(jìn)度偏快，截至 12 月 15 日，已開榨糖廠 460 家，同比增加 48 家，產(chǎn)糖737.7 萬噸，同比提高 279.6 萬噸，其中，上榨季大幅減產(chǎn)的馬邦已產(chǎn)糖 269.6 萬噸，同比增加 193 萬噸，進(jìn)度恢 復(fù)至 17/18 榨季的豐產(chǎn)水平。因印度政府刺激、引導(dǎo)糖廠用甘蔗汁、B 糖蜜、糖漿生產(chǎn)乙醇，以使生產(chǎn)多樣化，并 幫助減少燃料進(jìn)口，其中，馬邦的糖廠就已決定增加乙醇產(chǎn)量，41 家糖廠已開始用 B 糖蜜生產(chǎn)乙醇，預(yù)計(jì)生產(chǎn) 3.9億升，9 家用糖漿生產(chǎn)乙醇的糖廠將生產(chǎn)乙醇 1.142 億升乙醇，其他 6 家用甘蔗汁生產(chǎn)乙醇的糖廠將生產(chǎn)乙醇 3000萬升，累計(jì)折糖近 80 萬噸，因此，本榨季糖廠轉(zhuǎn)向生產(chǎn)乙醇的量增加，預(yù)計(jì)乙醇分流糖量由上榨季的 80 萬噸提高 至 200 萬噸，最終產(chǎn)糖 3150 萬噸，同比增產(chǎn) 408 萬噸。

按照 1064 萬噸期初庫存、2600 萬噸消費(fèi)計(jì)算，若不考慮出口，本榨季印度糖期末庫存將超過 1600 萬噸，庫 存消費(fèi)比 62%，亟需出口。19/20 榨季伊始，為解決印度國內(nèi)的大量過剩糖，印度政府設(shè)定了 600 萬噸出口目標(biāo)并 提供 10448 盧比/噸(6.4 美分/磅)的出口補(bǔ)貼，截至榨季末實(shí)現(xiàn) 565 萬噸出口歷史新高。也正基于此，自從進(jìn)入新榨季，市場(chǎng)對(duì)于印度出口補(bǔ)貼的猜測(cè)不絕于耳，最初補(bǔ)貼預(yù)期為上榨季的 10448 盧比/噸(6.4 美分/磅)，但因 印度經(jīng)濟(jì)萎縮(4-6 月 GDP 同比下滑 23.9%、7-9 月 GDP 同比下滑 7.5%)、財(cái)政困難，印度政府補(bǔ)貼意愿不強(qiáng)，食 品部的補(bǔ)貼提案也由未考慮出口補(bǔ)貼-申請(qǐng)出口補(bǔ)貼 9500 盧比/噸(5.9 美分/磅)-申請(qǐng)削減出口補(bǔ)貼至 6000 盧比/噸(3.7 美分/磅)的演變，市場(chǎng)的補(bǔ)貼預(yù)期持續(xù)下修。最終于新榨季開始兩個(gè)半月——12 月 16 日，印度政府批 準(zhǔn)食糖出口補(bǔ)貼政策，20/21 榨季補(bǔ)貼出口 600 萬噸糖，補(bǔ)貼額度總量 350 億盧比，補(bǔ)貼額度 5833 盧比/噸(3.6美分/磅)，遠(yuǎn)低于上榨季 10448 盧比/噸(6.4 美分/磅)的補(bǔ)貼，也處于市場(chǎng)預(yù)期低值。按照印度國內(nèi) 31000 盧 比/噸的政府最低售價(jià)，考慮原糖貼水 1.2 美分/磅，印度原糖補(bǔ)貼出口價(jià)格接近 14.4 美分/磅，屬于利空不及預(yù)期。與上榨季相比，因政策出臺(tái)時(shí)間后移，印度生產(chǎn)原糖用于出口的量將受限，白糖出口占優(yōu)。高庫存之下，預(yù)計(jì)本榨 季印度糖廠出口意愿強(qiáng)，出口量有望接近 500 萬噸，同比減少 65 萬噸。

對(duì)于 21/22 榨季，受 2020 年 8 月印度政府將中央甘蔗指導(dǎo)價(jià)由 2750 盧比/噸提高至 2850 盧比/噸影響，農(nóng)民 種植意愿高，疊加 2020 年季風(fēng)降雨充沛，水庫水位高，預(yù)計(jì)甘蔗面積維持本榨季高位。因政府極力推動(dòng)至 2030 年 將汽油中的乙醇摻混比例提高至 20%目標(biāo)，乙醇對(duì)糖的分流將繼續(xù)擴(kuò)大，暫且預(yù)估產(chǎn)糖 3100 萬噸，同比減少 50 萬 噸。

(五)歐盟+俄羅斯減產(chǎn)，出口減少

受干旱影響，且甜菜黃化病損害超預(yù)期，預(yù)計(jì)本榨季歐盟延續(xù)減產(chǎn)格局，產(chǎn)量或降至 10 年新低 1600 萬噸，同 比減產(chǎn) 140 萬噸。其中，法國新榨季甜菜產(chǎn)出將降至 2630 萬噸，同比降 31%，產(chǎn)糖量減少超過 100 萬噸;英國糖 產(chǎn)量也將降至 90 萬噸，較上榨季的 119 萬噸減產(chǎn) 24.4%。上榨季歐盟食糖因減產(chǎn)，出口量已較 18/19 榨季的 161萬噸減半，預(yù)計(jì)本榨季出口量進(jìn)一步縮減至 70 萬噸，同比減少 10 萬噸。不過，21/22 榨季存增產(chǎn)預(yù)期，因法國取消專治黃化病的尼古丁類殺蟲劑禁令有助于提高單產(chǎn)，但因甜菜價(jià)格低迷，種植面積的增長存不確定性。在考慮天

氣恢復(fù)正常情況下，預(yù)計(jì) 21/22 榨季歐盟糖產(chǎn)量恢復(fù)至 1700 萬噸。

由于甜菜種植面積減少 19%以及天氣干旱，預(yù)計(jì)本榨季俄羅斯糖產(chǎn)糖量?jī)H為 514 萬噸，較上榨季的 756 萬噸減 少 242 萬噸，不及國內(nèi)消費(fèi)量 610 萬噸。因此，本榨季俄羅斯可出口糖量有限，其上榨季出口達(dá)到 128 萬噸歷史新 高。展望 21/22 榨季，俄羅斯政府為穩(wěn)定國內(nèi)食糖價(jià)格，農(nóng)業(yè)部已于 12 月 15 日出臺(tái)將明年甜菜種植面積增加近14%，達(dá)到 105 萬公頃的目標(biāo)，俄羅斯產(chǎn)糖量有望恢復(fù)至 600-610 萬噸，實(shí)現(xiàn)供需平衡。

我國食糖市場(chǎng)供需格局分析

(一)20/21 榨季我國食糖供求平衡受政策影響大

我國食糖供需格局長年處于產(chǎn)不足需狀態(tài)，需要國外糖補(bǔ)充。最近幾個(gè)榨季，國產(chǎn)糖量基本維持在 1000 萬噸 出頭，消費(fèi)量在 1500 萬噸附近，國外糖的補(bǔ)充形式，一是正規(guī)進(jìn)口糖，二是走私糖，自 19/20 榨季開始，進(jìn)口糖 漿成為第三類重要的國外糖補(bǔ)充形式。

正規(guī)進(jìn)口糖分為配額內(nèi)、配額外兩類，配額內(nèi)進(jìn)口實(shí)行 15%關(guān)稅，配額外進(jìn)口自 2017 年 5 月 22 日開始實(shí)行 為期三年、逐年遞減的 95%、90%、85%貿(mào)易保障關(guān)稅，貿(mào)易保障關(guān)稅于今年 5 月 22 日到期后，配額外進(jìn)口恢復(fù) 50%關(guān)稅。此外，自今年 7 月 1 日起，配額外進(jìn)口糖實(shí)行進(jìn)口報(bào)告管理，改為由中國食品土畜進(jìn)出口商會(huì)負(fù)責(zé)，許可的 發(fā)放發(fā)生改變，進(jìn)口管控總體更加寬松。

走私糖量隨著 18/19 榨季打私的卓有成效，逐年減少，但又滋生了新的進(jìn)口形式:糖漿。東盟國家內(nèi)糖漿貿(mào) 易自 2012 年開始實(shí)行零關(guān)稅，且在我國不受進(jìn)口許可管控，合法合規(guī)。2019 年 8 月 20 日起《中華人民共和國與 東南亞國家聯(lián)盟關(guān)于修訂〈中國-東盟全面經(jīng)濟(jì)合作框架協(xié)議〉及項(xiàng)下部分協(xié)議的議定書》全面生效，在原產(chǎn)地規(guī) 則、貿(mào)易通關(guān)協(xié)定、服務(wù)貿(mào)易、投資領(lǐng)域等方面都降低門檻，企業(yè)更易獲得享惠資格。自此以后，我國糖漿進(jìn)口量 開始迅猛增長，今年開始更是出現(xiàn)質(zhì)的飛越，取代走私成為補(bǔ)充國內(nèi)缺口的第二大進(jìn)口形式。RCEP 的簽署，增加 糖漿政策管控的難度，利潤驅(qū)動(dòng)下，糖漿進(jìn)口量將繼續(xù)增長。

總體上，20/21 榨季我國食糖供需處于平衡偏寬松格局，平衡-寬松的轉(zhuǎn)變更受政策主導(dǎo)，其中，進(jìn)口糖、放 儲(chǔ)依賴政策，糖漿進(jìn)口的多寡也與政策管控緊密相關(guān)。非儲(chǔ)備期末庫存將增長 40 萬噸，增至 410 萬噸，不過，隨 著消費(fèi)的恢復(fù)，非儲(chǔ)備庫存消費(fèi)比僅提升 1.5%，增至 38%。

(二)國產(chǎn)糖供應(yīng)趨于穩(wěn)定

我國國產(chǎn)糖分為甜菜糖和甘蔗糖，近幾個(gè)榨季隨著內(nèi)蒙甜菜糖產(chǎn)量的增長，甜菜糖在國產(chǎn)糖的占比持續(xù)提高， 預(yù)計(jì)本榨季達(dá)到 14.2%，同比提高 0.8 個(gè)百分點(diǎn)。估產(chǎn)方面，預(yù)計(jì)本榨季甜菜糖產(chǎn)量 149 萬噸，同比提高 10 萬噸; 甘蔗糖產(chǎn)量 901 萬噸，接近上榨季的 902 萬噸;全國食糖總產(chǎn)量 1050 萬噸，同比增加 9 萬噸。

主產(chǎn)區(qū)細(xì)化分析。內(nèi)蒙地區(qū)甜菜收購價(jià)格維持在 500 元/噸上方，農(nóng)民種積極性高，甜菜種植面積增長 15%， 且今年天氣總體風(fēng)調(diào)雨順，對(duì)甜菜生長有利，但收菜前降雨偏多令產(chǎn)糖率下降，預(yù)計(jì)本榨季產(chǎn)糖量 80 萬噸，同比 增長 7 萬噸，生產(chǎn)成本也相應(yīng)提高至 5200 元/噸。廣西自去年開始實(shí)行訂單農(nóng)業(yè)，連續(xù)三年維持 490 元/噸甘蔗收 購價(jià)+30 元/噸良種補(bǔ)貼，甘蔗面積得以維持上榨季的 1138 萬畝，天氣條件總體利于甘蔗生長，預(yù)計(jì)甘蔗單產(chǎn)增加， 但日照不足導(dǎo)致甘蔗成熟晚，糖分同比低 1-1.5 個(gè)百分點(diǎn)，預(yù)計(jì)產(chǎn)糖率自上榨季的歷史新高 13.1%降至 12%附近， 產(chǎn)糖量接近上榨季的 600 萬噸;產(chǎn)糖率下降導(dǎo)致生產(chǎn)成本自上榨季的 5200 元/噸提升至 5500 元/噸，糖廠成本壓力 增加。其余地區(qū)產(chǎn)量變化不大。

對(duì)于 21/22 榨季，廣西、云南政府出臺(tái)的 350 元/畝新植脫毒、健康種苗補(bǔ)貼政策或一定程度影響農(nóng)民翻種熱 情，但受甘蔗種植人工成本提升、城鎮(zhèn)化建設(shè)、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)及替代作物占地影響，種植面積難以出現(xiàn)大幅增長， 而玉米價(jià)格上漲將擠占北方甜菜種植面積，全國食糖增產(chǎn)有限。

(三)進(jìn)口糖管控趨于寬松

今年 5 月 22 日為期三年的食糖貿(mào)易保障到期，配額外進(jìn)口關(guān)稅由 85%降至 50%，受此影響，政策到期前進(jìn)口糖 量低，大量進(jìn)口糖集中在下半年流入，7-10 月我國累計(jì)進(jìn)口糖 241 萬噸，同比增加 63 萬噸，其中，10 月進(jìn)口量創(chuàng)88 萬噸歷史新高。按照船運(yùn)監(jiān)測(cè)，11-12 月巴西糖到港量依舊居高不下，累計(jì)達(dá)到 136 萬噸，即使考慮到部分 12月監(jiān)測(cè)到港量需 1 月到港，下半年進(jìn)口量仍接近 370 萬噸，同比增加近 140 萬噸，全年進(jìn)口量將接近 494 萬噸，同 比增加 155 萬噸，表觀進(jìn)口壓力巨大。

進(jìn)口量的集中放大，除了關(guān)稅降低、利潤增加，還受進(jìn)口政策調(diào)整影響。今年 7 月開始實(shí)施進(jìn)口糖管控新政， 原有的進(jìn)口糖自律退出歷史舞臺(tái)，進(jìn)口許可的管控由糖協(xié)更換為商務(wù)部下屬的中國食品土畜進(jìn)出口商會(huì)。進(jìn)口企業(yè) 需在簽訂進(jìn)口合同、貨物在裝運(yùn)港出運(yùn)、貨物抵達(dá)目的港等發(fā)生后 3 個(gè)工作日內(nèi)履行進(jìn)口報(bào)告義務(wù)，并在貨物實(shí)際 到港日后 3 個(gè)月內(nèi)，按自用或銷售進(jìn)度填報(bào)貨物流向，并提供流向相關(guān)材料。簡(jiǎn)單點(diǎn)理解，需先進(jìn)口糖方能獲得許可，刺激海關(guān)進(jìn)口量增加。與此同時(shí)，今年下半年加工企業(yè)按照原糖加工產(chǎn)能申請(qǐng)?jiān)S可，準(zhǔn)許半年加工產(chǎn)能許可， 但加工產(chǎn)能需官方核定，導(dǎo)致各加工廠生產(chǎn)情況存差異。此外，許可的發(fā)放時(shí)間較為靈活，與以往的 限定時(shí)間發(fā) 放不同。因此，種種變化直接導(dǎo)致海關(guān)進(jìn)口量放大，及階段性加工糖供應(yīng)大范圍增加。

雖然階段性進(jìn)口量的放大引發(fā)市場(chǎng)對(duì)于進(jìn)口政策繼續(xù)放寬甚至放開的猜測(cè)，但進(jìn)口糖依舊實(shí)行政策管控，坊間 傳聞 1 季度許可暫緩發(fā)放，政策調(diào)整動(dòng)向值得關(guān)注。此外，就官方核定加工廠產(chǎn)能而言，許可也不是到港即可獲批， 考慮到我國糖料種植區(qū)處于老少邊窮地區(qū)，防止脫貧、返貧政治任務(wù)艱巨，進(jìn)口這道防線，近年依舊不可能摧毀。

進(jìn)口預(yù)期上，外強(qiáng)內(nèi)弱導(dǎo)致進(jìn)口利潤自 11 月開始縮小，排船量持續(xù)降低，船運(yùn)監(jiān)測(cè) 1 月到港量將降至 40 萬噸 附近，則本榨季 10-1 月進(jìn)口量將接近 260 萬噸，大量囤糖及成本提升至 4750 元/噸附近后，后期進(jìn)口更依賴進(jìn)口 利潤，進(jìn)口量趨少，預(yù)計(jì)整個(gè)榨季進(jìn)口量接近 430 萬噸，同比增加 55 萬噸。

(四)政策管控艱難，糖漿進(jìn)口維持高位

今年我國糖漿進(jìn)口量延續(xù)去年三、四季度的增長態(tài)勢(shì)，并出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性的飛躍，4 月份的月度進(jìn)口量已超過 10萬噸，達(dá)到 12.6 萬噸，5 月進(jìn)口量回落至 10.9 萬噸，6-8 月進(jìn)口量進(jìn)一步下滑至 7 萬噸附近，但 9 月開始又突破10 萬噸，10 月進(jìn)口量創(chuàng) 14.9 萬噸新高。今年 1-10 月我國累計(jì)進(jìn)口糖漿 85.52 萬噸，同比增加 75.98 萬噸，按照65%濃度折算，相當(dāng)于 49.4 萬噸糖增量。

突飛猛進(jìn)的糖漿進(jìn)口，究竟緣自何方?先看看泰國的精制糖進(jìn)出口數(shù)據(jù)。過去幾年，泰國向緬甸和臺(tái)灣出口的 精制糖通過邊境貿(mào)易最終以走私糖形式轉(zhuǎn)運(yùn)到我國，2020 年我國加強(qiáng)邊境執(zhí)法，緬甸也對(duì)糖實(shí)施額外的進(jìn)口限制， 極大限制運(yùn)往我國的走私糖量。2020 年 1-10 月泰國對(duì)臺(tái)灣和緬甸的精制糖出口量分別下降 54%和 34%，而期間泰 國開始進(jìn)口 4.4 萬噸白糖，主要來自印度。泰國糖漿出口方面，2015 年至 2018 年間，泰國平均糖漿出口量?jī)H 6.9萬噸，2019 年出口量增長兩倍，達(dá)到 15 萬噸，2020 年 1-10 月出口量已高達(dá) 45 萬噸，同比增長 37 萬噸，其中， 出口中國 41 萬噸，同比增長 35 萬噸。與此同時(shí)，越南 2020 年初開始履行《東盟貨物貿(mào)易協(xié)定》(ATIGA)的承諾，將關(guān)稅削減至零。自取消關(guān)稅配額以來，越南進(jìn)口泰國糖量迅速增長，2020 年前 10 個(gè)月達(dá)到約 130 萬噸，部分以 糖漿形式出口至我國。

東盟國家是我國主要的糖漿進(jìn)口來源國。今年 1-10 月，我國的糖漿進(jìn)口來源國中，排名前二的為泰國和越南， 分別高達(dá) 39.5、23.1 萬噸，馬來西亞以 8.3 萬噸排名第三，值得注意的是，排名第四的緬甸，8 月以來增量明顯， 單月進(jìn)口量已超過馬來西亞。就糖漿的進(jìn)口趨勢(shì)來看，自去年 8 月 20 日《中華人民共和國與東南亞國家聯(lián)盟關(guān)于 修訂〈中國-東盟全面經(jīng)濟(jì)合作框架協(xié)議〉及項(xiàng)下部分協(xié)議的議定書》全面生效后，我國進(jìn)口區(qū)域內(nèi)零關(guān)稅糖漿的 量開始迅猛增長，今年 11 月又簽署 RCEP 協(xié)議，實(shí)施糖漿進(jìn)口管控(改稅號(hào)、征收從糖稅)難上加難，短期內(nèi)實(shí)施 管控的概率相對(duì)有限。

目前在泰國、越南的出口加工區(qū)已建有糖漿廠，國內(nèi)下游銷售渠道也逐漸鋪開，低成本下不僅冰糖廠使用糖漿， 部分工廠也加入此行列，利潤驅(qū)動(dòng)下，糖漿進(jìn)口量仍將維持高位。不過，糖漿存在運(yùn)輸成本高、保質(zhì)期短等問題， 預(yù)計(jì)進(jìn)口量不會(huì)泛濫。19/20 榨季累計(jì)進(jìn)口糖漿 80 萬噸，折糖 52 萬噸，預(yù)計(jì)本榨季糖漿進(jìn)口量達(dá)到 138 萬噸，同 比增加 58 萬噸，折糖 90 萬噸，同比增加 32 萬噸。

(五)消費(fèi)趨于恢復(fù)

國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2020 年 1-10 月，三類含糖食品產(chǎn)量實(shí)現(xiàn)正增長，包括乳制品、碳酸飲料和速凍米面食 品，四類含糖食品產(chǎn)量負(fù)增長，包括糖果、罐頭、冷凍飲品和果蔬汁飲料。疫情一定程度影響含糖食品產(chǎn)量，速凍 米面食品增長符合預(yù)期，居家模式刺激速凍米面食品消費(fèi)，人員流動(dòng)減少抑制糖果消費(fèi)，依賴出口的罐頭則更受國 外疫情限制。綜合評(píng)估，預(yù)計(jì) 19/20 榨季食糖消費(fèi)量減少 30 萬噸。

預(yù)計(jì) 20/21 榨季，疫情可控對(duì)人員流動(dòng)限制降低，且我國經(jīng)濟(jì)增長將恢復(fù)至正常水平，刺激食糖消費(fèi)，消費(fèi)量 有望達(dá)到 1510 萬噸，同比增長 40 萬噸。

(六)白糖與替代品果葡糖漿價(jià)差縮小

2020 年我國臨儲(chǔ)玉米去庫明顯，疊加?xùn)|北地區(qū)玉米遭受連續(xù)三次臺(tái)風(fēng)襲擊，玉米減產(chǎn)成定局，玉米供需轉(zhuǎn)入 緊平衡階段。受此影響，今年下半年玉米價(jià)格飆漲至歷史新高，以玉米為原材料的果葡糖漿價(jià)格水漲船高，以山東 日照地區(qū)的 F55 果葡糖漿報(bào)價(jià)為參考，自 9 月份以來，價(jià)格已漲 250 元/噸，報(bào)價(jià)達(dá)到 2950 元/噸，白糖與等甜度F55 果葡糖漿價(jià)差自 9 月份的 1520 元/噸跌至當(dāng)前的 910 元/噸，接近 2011 年同期水平。此外，今年 1-10 月果葡 糖漿產(chǎn)量下降了 50 萬噸，相當(dāng)于 30 萬噸左右糖減量，果葡糖漿通常按需生產(chǎn)，就含糖食品產(chǎn)量來看，減量無法完 全用疫情影響消費(fèi)解釋。果葡糖漿對(duì)糖的大量替代，始于 2011 年，因超過 1500 元/噸的價(jià)差刺激終端更改甜味劑 配方，用果葡糖漿替代白糖。雖然果葡糖漿的使用已經(jīng)成熟，但若白糖與果葡糖漿低價(jià)差延續(xù)，不排除糖實(shí)現(xiàn)部分 反替代。

估值與驅(qū)動(dòng)

(一)國內(nèi)綜合成本價(jià)估算

國產(chǎn)糖量占新榨季供給接近 65%，本榨季國產(chǎn)糖產(chǎn)糖率下降導(dǎo)致成本有所提升，其中，最明顯的為廣西成本較 上榨季的 5200 元/噸提升至 5500 元/噸，國產(chǎn)糖成本均在 5200 元/噸上方，處于成本頂部。進(jìn)口糖漿價(jià)格處于成本 底部，但供應(yīng)占比不足 6%，無法單獨(dú)作為定價(jià)基準(zhǔn)。配額外進(jìn)口糖作為供應(yīng)占比 15%的糖源，成本跟隨外盤動(dòng)態(tài)調(diào) 整，對(duì)價(jià)格的指引相對(duì)更合理。綜合考慮各類糖源供應(yīng)量及成本價(jià)，利用模型估算出本榨季綜合成本價(jià) 5084 元/噸，在供求寬松-略偏緊格局下，期貨價(jià)格波動(dòng)區(qū)間在 4930-5693 元/噸，基本平衡價(jià)格在 5184 元/噸。

(二)現(xiàn)貨價(jià)格與庫存

受四季度進(jìn)口糖大增、糖漿供應(yīng)高位、國產(chǎn)糖陸續(xù)上市、陳糖去庫緩慢影響，10 月中下旬國內(nèi)白糖現(xiàn)貨價(jià)格跌 幅加速，截至 12 月 16 日，廣西糖價(jià)已降至 5090 元/噸附近，開榨初期即遠(yuǎn)離生產(chǎn)成本，近日受盤面上漲帶動(dòng)及節(jié) 前采購助推，恢復(fù)至 5170 元/噸。單就庫存層面看，因 10 月-12 月進(jìn)口居高不下，期間庫存同比增加明顯，12 月 將偏高 195 萬噸，1 月進(jìn)口雖減但仍高于去年同期，庫存同比增量達(dá)到 210 萬噸峰值;隨著進(jìn)口糖回落，2 月開始 庫存同比增量將逐漸縮小，廣西 3 月份又迎來收榨高潮，庫存水平將自 4 月開始下降，此后庫存同比增幅繼續(xù)縮減，9 月庫存增量降至 40 萬噸。不過，需注意進(jìn)口糖報(bào)關(guān)量與實(shí)際流入市場(chǎng)量的區(qū)別，因官方核定加工廠產(chǎn)能，且部 分加工廠基于進(jìn)口成本低提前進(jìn)口，部分進(jìn)口糖依舊存放于保稅庫，且 1 季度許可存在緩發(fā)可能，意味著加工糖流 入市場(chǎng)的量將低于預(yù)期，1 季度庫存壓力虛高，且低價(jià)糖供應(yīng)占比下降，現(xiàn)貨價(jià)格長期遠(yuǎn)離國產(chǎn)糖生產(chǎn)成本不合理。

(三)基差與倉單

階段性現(xiàn)貨供應(yīng)增加，且最關(guān)鍵的是低價(jià)進(jìn)口糖占比提高，南寧基準(zhǔn)基差自 10 月新榨季開始以來由高位逐漸收 窄，12 月中旬出現(xiàn)負(fù)基差，目前為-25 元/噸，新榨季以來基差變動(dòng)高達(dá) 470 元/噸，超過單邊價(jià)格變動(dòng)，如此基差 變化對(duì)現(xiàn)貨商不利。

負(fù)基差下需關(guān)注現(xiàn)貨壓力向盤面轉(zhuǎn)變。2020 年基差總體為正，倉單水平處于近 5 年低位。隨著基差縮小，近期 倉單出現(xiàn)明顯增長，目前注冊(cè)倉單+有效預(yù)報(bào)已達(dá)到 4459 張，同比增加 1559 張。不過，近幾年交割庫升貼水已經(jīng) 過大幅調(diào)整，加工糖、甜菜糖交割優(yōu)勢(shì)降低，且基于成本估算，倉單量明顯增長需價(jià)格推動(dòng)。

(四)進(jìn)口成本依賴外盤

資料來源:鄭商所，單位:萬張

國際糖價(jià)對(duì)國內(nèi)糖的最直接影響，即為進(jìn)口成本與利潤。在 20/21 榨季國際市場(chǎng)供需格局改善預(yù)期下，明年 10月前外盤價(jià)格易漲難跌，10 月后受大部分主產(chǎn)國增產(chǎn)影響，價(jià)格或出現(xiàn)回落。ICE 價(jià)格在 14.5 美分/磅，配額外進(jìn) 口成本接近 4750 元/噸，ICE 價(jià)格變動(dòng) 0.5 美分/磅，進(jìn)口成本相應(yīng)變動(dòng) 133 元/噸。

(五)天氣風(fēng)險(xiǎn)

美國氣象中心預(yù)測(cè)，拉尼娜在 2021 年 1-3 月繼續(xù)發(fā)展的概率高達(dá) 95%，在此預(yù)期下，需關(guān)注我國冷冬和南巴西 干旱發(fā)展。

拉尼娜通常導(dǎo)致我國冬季偏冷，今年 12 月全國大范圍的降溫天氣，已有冷冬跡象，其中，貴州地區(qū)發(fā)布大量霜 凍、道路結(jié)冰預(yù)警，廣西桂北高寒地區(qū)也發(fā)布多個(gè)霜凍預(yù)警，冷空氣威力強(qiáng)，12 月下旬仍將有強(qiáng)冷空氣來襲，氣 候模式與拉尼娜年的 2008 年初較為相似。因 2008 年的冰凍天氣對(duì)南方蔗區(qū)造成嚴(yán)重?fù)p害，在此先做回顧。

07/08 榨季受災(zāi)情況匯總:

2008 年 1 月 12 日至 2 月 28 日，廣西出現(xiàn) 50 年罕見的低溫冰凍災(zāi)害天氣，天氣影響范圍廣，強(qiáng)度大，時(shí)間長， 全區(qū)甘蔗受災(zāi)面積 1050 萬畝，占種植面積的 72.4%，成災(zāi)面積 640 萬畝。由于災(zāi)害發(fā)生時(shí)，糖廠入榨量已超過 60%， 最終因?yàn)?zāi)減收糖料蔗 400 多萬噸，損失蔗種約 90 萬噸，產(chǎn)糖率同比下降 0.44 個(gè)百分點(diǎn)。

冰凍/霜凍災(zāi)害除影響當(dāng)年甘蔗產(chǎn)量和蔗糖分，還嚴(yán)重影響來年甘蔗單產(chǎn)。對(duì)于冰凍而言，若蔗莖、芽均被凍死， 則無法留種，影響下一榨季的甘蔗種植，嚴(yán)重冰凍還導(dǎo)致來年宿根蔗發(fā)株推遲，苗數(shù)偏少。對(duì)于霜凍而言，若受災(zāi) 嚴(yán)重，將導(dǎo)致蔗蔸地下節(jié)全部受害，嚴(yán)重影響來年的宿根蔗分蘗和出苗。災(zāi)害發(fā)生次年，即 08/09 榨季，甘蔗單 產(chǎn)僅 4 噸/畝，同比下降 1.3 噸/畝。

雖然弱拉尼娜產(chǎn)生的干冷天氣利于蔗糖分積累，存在產(chǎn)糖率提高可能，但若拉尼娜導(dǎo)致溫度過低，出現(xiàn)冰凍或 霜凍災(zāi)害，雖然隨著糖廠產(chǎn)能的提高，處理受災(zāi)蔗能力強(qiáng)，對(duì)當(dāng)季產(chǎn)量影響不大，但下榨季的損害依舊無法規(guī)避， 則對(duì)遠(yuǎn)月合約影響更大。

拉尼娜通常導(dǎo)致南巴西降雨不足，甘蔗單產(chǎn)受影響。2010-12 年出現(xiàn)強(qiáng)拉尼娜，導(dǎo)致 2011 年南巴西甘蔗單產(chǎn)降 至 68.7 噸/公頃最低水平，最終甘蔗榨量下滑至不足 5 億噸，減產(chǎn) 11.5%，打破 01/02 榨季以來持續(xù)增產(chǎn)格局。雖 然當(dāng)前拉尼娜強(qiáng)度不及 2011 年，但南巴西自 2020 年旱季以來降雨持續(xù)偏低，并導(dǎo)致部分宿根蔗無法翻種，目前南 巴西圣保羅地區(qū)降雨較正常值低 40%，蔗齡增高對(duì)不良天氣更敏感，后期仍需警惕拉尼娜年降雨不足風(fēng)險(xiǎn)。

總結(jié)與展望

從國際食糖市場(chǎng)供求平衡表來看，20/21 榨季全球食糖存在供需缺口，貿(mào)易流上因泰國、俄羅斯出口減少，南 巴西當(dāng)前榨季庫存增量不大，且下榨季存減產(chǎn)驅(qū)動(dòng)，國際市場(chǎng)需要接近上榨季出口量的印度糖補(bǔ)充。在此預(yù)期下， 國際糖價(jià)在印度出口補(bǔ)貼價(jià)附近的 14 美分/磅附近存支撐，上方高度依賴南巴西天氣、匯率、原油價(jià)格帶動(dòng)，有望 上沖至 17 美分/磅。不過，21/22 榨季北半球大部分主產(chǎn)國存增產(chǎn)/豐產(chǎn)預(yù)期，消化完南巴西減產(chǎn)后，市場(chǎng)將開始 交易北半球增產(chǎn)題材，關(guān)注三季度降雨情況，價(jià)格存回落風(fēng)險(xiǎn)。

國內(nèi)食糖市場(chǎng)正經(jīng)歷 2020 年四季度進(jìn)口大增、糖漿維持高位的階段性利空，國產(chǎn)糖去庫受阻，期貨、現(xiàn)貨價(jià) 格承壓。但就平衡表來看，期末庫存增量?jī)H 40 萬噸，對(duì)于 1510 萬噸消費(fèi)量而言，影響不明顯，差異較大的是進(jìn)口 節(jié)奏提前，令庫存出現(xiàn)先偏高后下降趨于正常趨勢(shì)。與此同時(shí)，隨著外盤上漲，進(jìn)口成本提升，意味著后期流入市場(chǎng)的加工糖成本增加，壓力逐漸減輕。由于預(yù)期進(jìn)口政策僅是放松，配額外進(jìn)口成本底難以觸及，但可提升價(jià)格頂。因此，以本榨季綜合成本 5084 元/噸評(píng)估，供求略寬松下盤面價(jià)格底部處于 4930 元/噸，供求略偏緊下盤面價(jià)格頂 部處于 5693 元/噸。節(jié)奏上，節(jié)前采購助推、低溫災(zāi)害擔(dān)憂增加，疊加許可發(fā)放暫緩，春節(jié)前受資金驅(qū)動(dòng)，盤面上 行驅(qū)動(dòng)較強(qiáng)，目標(biāo)價(jià)位 5350 元/噸，生產(chǎn)企業(yè)可根據(jù)自身成本情況，在期貨上進(jìn)行少量套保，或利用期權(quán)工具賣出 看漲期權(quán)，增加經(jīng)營利潤。價(jià)差方面，考慮到當(dāng)前負(fù)基差，且 9 月合約庫存同比增量明顯低于 5 月合約，可以關(guān)注5/9 反套，目標(biāo)-100 附近。下一輪趨勢(shì)性行情的發(fā)動(dòng)，或需等待 4 月降庫存及外盤上漲驅(qū)動(dòng)，若外盤達(dá)到 17 美分/磅，配額外進(jìn)口成本將提升至 5400 元/噸上方，頂部處于逐步抬升過程。因基差出現(xiàn)大幅波動(dòng)，增加貿(mào)易風(fēng)險(xiǎn)，貿(mào) 易企業(yè)可利用期權(quán)工具賣出看跌期權(quán)，降低采購成本。