2020年玻璃價(jià)格走勢回顧

今年以來玻璃價(jià)格呈現(xiàn)出非常明顯的“V”字型走勢，拐點(diǎn)在4月下旬。年后受疫情影響，2、3月份全國各區(qū)域玻璃原片的運(yùn)輸和下游需求幾乎停滯，而同一時(shí)期的玻璃供給依然正常放量，從而導(dǎo)致年后廠家原片庫存大幅累積，并在4月下旬達(dá)到天量。為了增加出庫和緩解資金壓力，年后玻璃廠家持續(xù)大幅下調(diào)現(xiàn)貨價(jià)格，4月下旬時(shí)，玻璃現(xiàn)貨價(jià)格已經(jīng)處于16年四季度以來的低點(diǎn)。4月下旬時(shí)廠家?guī)齑婧蛢r(jià)格拐點(diǎn)出現(xiàn)，之后生產(chǎn)企業(yè)開始快速去庫，玻璃價(jià)格也明顯回升。

4月下旬以來，玻璃期貨價(jià)格走勢可以分為三個(gè)階段，主要驅(qū)動(dòng)因素有所不同：

1）第一階段是從4月下旬到8月中旬，此階段期價(jià)呈現(xiàn)持續(xù)大幅拉漲的態(tài)勢，驅(qū)動(dòng)因素主要來自三個(gè)方面：首先是疫情導(dǎo)致玻璃廠家的生產(chǎn)利潤在春節(jié)過后大幅下滑，提升了廠家放水冷修的意愿，再加上沙河環(huán)保部門的持續(xù)推動(dòng)，4、5月份華北地區(qū)多條生產(chǎn)線放水冷修，供給端的壓力得到緩解；其次是4月下旬開始終端需求逐步復(fù)蘇，疫情期間被延后的存量訂單也在此期間被集中執(zhí)行；再次是中間環(huán)節(jié)的補(bǔ)庫需求。今年由于過年比較早，加上年前現(xiàn)貨價(jià)格處于高位，貿(mào)易商和加工企業(yè)普遍沒有備貨，本身存在補(bǔ)庫需求。而節(jié)后受疫情影響，區(qū)域間物流運(yùn)輸和終端需求近乎停滯狀態(tài)，加上現(xiàn)貨價(jià)格持續(xù)大幅下挫，中間環(huán)節(jié)普遍處于觀望狀態(tài)，直到4月下旬現(xiàn)貨價(jià)格止跌企穩(wěn)，終端需求大面積復(fù)蘇后，中間環(huán)節(jié)的補(bǔ)庫需求才被明顯調(diào)動(dòng)起來。除此之外，疫情導(dǎo)致現(xiàn)貨價(jià)格一度跌至非常低的位置，也刺激了中間環(huán)節(jié)在金九銀十旺季到來前進(jìn)行了大量補(bǔ)庫?；谏鲜鲆蛩氐墓餐饔茫?月下旬至8月中旬間廠家?guī)齑孢B續(xù)大幅去化，去庫速度和幅度都創(chuàng)下了歷史記錄，也帶動(dòng)玻璃期現(xiàn)貨價(jià)格聯(lián)動(dòng)上漲；

2）第二階段是從8月中旬至9月下旬，此階段玻璃期價(jià)較前期高點(diǎn)出現(xiàn)回調(diào)，主要原因是這個(gè)時(shí)間段是由備貨驅(qū)動(dòng)的旺季結(jié)束貿(mào)易商開始出貨的時(shí)間。8月中旬過后，前期囤貨的貿(mào)易商開始大量出貨，這也是玻璃貿(mào)易商的一種常規(guī)交易行為，因?yàn)閲鴳c假期廠家會(huì)累庫，節(jié)后市場貨源變多，如果貿(mào)易商在節(jié)前還保有大量庫存的話，節(jié)后就會(huì)變得比較被動(dòng)。因此貿(mào)易商通常都會(huì)選擇在國慶節(jié)前把前期的囤貨消化掉，從而導(dǎo)致該時(shí)間段的實(shí)際現(xiàn)貨成交價(jià)有所松動(dòng)，也帶動(dòng)期價(jià)較前期高點(diǎn)有所回調(diào)；

3）第三階段是從9月下旬至今，玻璃期價(jià)開啟了新一輪的上漲。國慶節(jié)后各區(qū)域廠家現(xiàn)貨報(bào)價(jià)開啟小碎步上漲模式，此階段上漲主要源自終端市場強(qiáng)勁的需求，國慶節(jié)后需求端的實(shí)質(zhì)性消耗帶動(dòng)上游廠家持續(xù)去庫。今年四季度北方地區(qū)的趕工時(shí)間超出預(yù)期，直到12月上旬北方下游加工企業(yè)的訂單數(shù)才因天氣轉(zhuǎn)冷而有所減少；而南方地區(qū)的需求始終保持在較好的水平，加工企業(yè)訂單預(yù)計(jì)能延續(xù)到明年1月中下旬。

從中長期角度，浮法玻璃行業(yè)將持續(xù)處于景氣狀態(tài)

2.1、供給進(jìn)入非擴(kuò)張期，18年以來玻璃產(chǎn)能周期屬性明顯弱化

09年以前，浮法玻璃行業(yè)處于成長期，總產(chǎn)能和在產(chǎn)產(chǎn)能均持續(xù)增長且保持高度同步，影響供給的主要變量是新建產(chǎn)能。09年之后玻璃行業(yè)成長期結(jié)束，周期屬性開始凸顯。在產(chǎn)產(chǎn)能走出了三個(gè)明顯的周期，基本以三年為一周期循環(huán)。09年之后玻璃行業(yè)的產(chǎn)能周期主要由地產(chǎn)需求驅(qū)動(dòng)的，商品房銷售對(duì)玻璃在產(chǎn)產(chǎn)能變動(dòng)有明顯的前置引導(dǎo)作用。

18年之后，玻璃行業(yè)產(chǎn)能周期性明顯弱化，體現(xiàn)的是第三輪產(chǎn)能周期的末端被明顯拉長。我們認(rèn)為主要原因在于產(chǎn)業(yè)政策導(dǎo)致供給端進(jìn)入非擴(kuò)張期，存量階段行業(yè)供需調(diào)整機(jī)制被修改，即企業(yè)盈利大幅改善也不會(huì)刺激新增產(chǎn)能大量釋放。

17年以來多部門陸續(xù)出臺(tái)了相關(guān)產(chǎn)業(yè)政策來限制玻璃行業(yè)新增產(chǎn)能，且政策的嚴(yán)厲程度逐年遞增。2020年1月工信部進(jìn)一步明確了具體置換細(xì)則，要求“已停產(chǎn)兩年或三年內(nèi)累計(jì)生產(chǎn)不超過一年的平板玻璃生產(chǎn)線不能用于產(chǎn)能置換（自2021年1月1日起實(shí)施）”， 10月份工信部在1月份文件的基礎(chǔ)上又增加了一些新規(guī)定，如“2013年以來，連續(xù)停產(chǎn)兩年及以上的平板玻璃生產(chǎn)線不能用于產(chǎn)能置換”。近年來出臺(tái)的諸多政策已經(jīng)基本從源頭上封堵住了玻璃行業(yè)無序擴(kuò)張的可能。

由于工信部2020年1月和10月份文件中的產(chǎn)能置換新規(guī)從2021年1月1日起開始實(shí)施，部分停產(chǎn)多年的玻璃生產(chǎn)線也在2020年抓緊進(jìn)入了產(chǎn)能置換程序，政府對(duì)產(chǎn)能置換的新規(guī)和玻璃行業(yè)的高景氣大大推升了閑置產(chǎn)能的競拍成交價(jià)，加上一條玻璃生產(chǎn)線2億元左右的建設(shè)成本，投資門檻的大幅抬升天然驅(qū)逐了大量資金實(shí)力不強(qiáng)的企業(yè)。雖然2021年新規(guī)實(shí)施在即，但是玻璃行業(yè)的高利潤并沒有在今年刺激市場對(duì)閑置產(chǎn)能的瘋狂競拍，今年全年僅有三次成功競拍。隨著2021年產(chǎn)能置換新規(guī)的正式實(shí)施，滿足置換條件的閑置產(chǎn)能將更少，加上投資門檻的高企決定了只有資金實(shí)力雄厚的龍頭企業(yè)才具備競拍實(shí)力，預(yù)計(jì)2021年競拍指標(biāo)的成交也會(huì)非常有限。

由于產(chǎn)業(yè)政策方面的限制，17年以來，雖然浮法玻璃行業(yè)持續(xù)景氣態(tài)勢，但是行業(yè)新建產(chǎn)能始終被嚴(yán)格控制住，新點(diǎn)火產(chǎn)能明顯減少，行業(yè)供給也從增量階段進(jìn)入了存量階段。高利潤無法刺激新建產(chǎn)能大量釋放、總產(chǎn)能增量大幅下行是導(dǎo)致玻璃產(chǎn)能周期性明顯弱化的主要原因。

此外，09年之后玻璃行業(yè)的產(chǎn)能周期主要是由地產(chǎn)需求驅(qū)動(dòng)的，18年之后隨著房地產(chǎn)政策的趨嚴(yán)，地產(chǎn)需求本身的趨穩(wěn)也是導(dǎo)致玻璃產(chǎn)能周期性明顯弱化的重要原因。

2.2、理論冷修高峰到來，供給“調(diào)節(jié)閥”助力行業(yè)維系景氣態(tài)勢

在玻璃產(chǎn)能周期性明顯弱化的同時(shí)，近幾年玻璃價(jià)格也基本維持在景氣狀態(tài)，一方面是地產(chǎn)需求端未有大的波動(dòng)，始終提供一定支撐，另一方面，玻璃供給端進(jìn)入存量階段，導(dǎo)致行業(yè)供需傳導(dǎo)機(jī)制被修改，即行業(yè)盈利改善時(shí)不會(huì)刺激新建產(chǎn)能大量投放。此外，還有一個(gè)非常重要的原因是18年之后行業(yè)理論冷修高峰期的到來提升了廠家產(chǎn)能調(diào)節(jié)的自由度，使得廠家在市場表現(xiàn)欠佳時(shí)能夠充分利用冷修這一供給“調(diào)節(jié)閥”來及時(shí)調(diào)整行業(yè)供需關(guān)系，從而將行業(yè)景氣度持續(xù)維持在高位。

玻璃爐窯的正常壽命是8-10年，在沒有到達(dá)冷修時(shí)間前，即便市場環(huán)境不好，廠家也基本不會(huì)主動(dòng)進(jìn)行冷修。而理論冷修期到來后，因?yàn)椴ＡМa(chǎn)線實(shí)際壽命的彈性較大，即便窯爐到期，也可以用熱修代替冷修，調(diào)節(jié)空間比較大，因此在沒有環(huán)保和生產(chǎn)意外事件等因素的干擾下，停產(chǎn)決定主要受生產(chǎn)企業(yè)經(jīng)營狀況和主觀預(yù)期影響。2010-2014年為行業(yè)新建產(chǎn)能投產(chǎn)的高峰期，18年開始玻璃行業(yè)進(jìn)入理論冷修高峰期。隨著達(dá)到冷修條件的生產(chǎn)線變多，廠家對(duì)產(chǎn)能的自主控制力也變得更強(qiáng)，有更高的自由度根據(jù)當(dāng)前的盈利情況決定冷修或者復(fù)產(chǎn)。18年之后，玻璃行業(yè)在大的產(chǎn)能周期性特征弱化的同時(shí)，周期內(nèi)部的波動(dòng)明顯加劇，即出現(xiàn)了數(shù)個(gè)以廠商主動(dòng)供給調(diào)節(jié)行為驅(qū)動(dòng)的更短的周期。整體來看，理論冷修高峰期的到來使得玻璃供給端的調(diào)節(jié)更加靈活，也是18年之后行業(yè)景氣度持續(xù)維持在高位的重要原因。

綜上分析，我們的觀點(diǎn)是，從更長期的角度，在地產(chǎn)需求趨穩(wěn)、產(chǎn)能處于非擴(kuò)張期以及廠家對(duì)產(chǎn)能控制自由度較高等諸多因素沒有發(fā)生根本性改變的情況下，玻璃行業(yè)將持續(xù)處于景氣狀態(tài)，階段性供需錯(cuò)配更多的是帶來景氣周期內(nèi)價(jià)格波動(dòng)的機(jī)會(huì)。

2021年浮法玻璃產(chǎn)量增長空間有限

3.1、生產(chǎn)利潤大幅增厚驅(qū)動(dòng)廠家加速點(diǎn)火投產(chǎn)

今年4月中旬至5月間浮法玻璃在產(chǎn)日熔量明顯下降，主要因?yàn)楹颖钡貐^(qū)的多條生產(chǎn)線放水冷修。年后受疫情影響，市場環(huán)境十分糟糕，廠家出現(xiàn)天量庫存，行業(yè)利潤也大幅下滑。為了化解行業(yè)供需矛盾，同時(shí)也是出于減少污染物排放的目的，沙河環(huán)保部門持續(xù)溝通和協(xié)調(diào)需要停產(chǎn)的生產(chǎn)線，并給予補(bǔ)貼。沙河多條生產(chǎn)線放水冷修后，當(dāng)?shù)卦诋a(chǎn)產(chǎn)能得到了明顯削減。

今年年初時(shí)就有多條生產(chǎn)線有年內(nèi)點(diǎn)火投產(chǎn)計(jì)劃，在19年四季度高毛利的刺激下，廠家投復(fù)產(chǎn)的心情比較迫切。今年1月份時(shí)，雖然處于淡季，但是冷修復(fù)產(chǎn)和新建點(diǎn)火生產(chǎn)線的合計(jì)日熔量均超過了往年同期。2月份疫情的爆發(fā)導(dǎo)致部分生產(chǎn)線的點(diǎn)火計(jì)劃被延后，加上市場環(huán)境比較糟糕，2-4月間基本沒有生產(chǎn)線投復(fù)產(chǎn)。隨著4月下旬之后市場供需格局和企業(yè)毛利狀況得到明顯改善，前期延后點(diǎn)火的生產(chǎn)線也開始陸續(xù)點(diǎn)火。

受益于現(xiàn)貨端的不斷漲價(jià)，4、5月份低谷期過后玻璃生產(chǎn)利潤迎來了修復(fù)并持續(xù)走高，尤其是8月以來的毛利持續(xù)維持在600元/噸以上的高位，大幅超出往年同期。伴隨著生產(chǎn)利潤的不斷增厚，廠家點(diǎn)火投產(chǎn)的步伐也在加快，6月以來全國浮法玻璃生產(chǎn)線在產(chǎn)日熔量整體處于上行通道，多個(gè)月份的冷修復(fù)產(chǎn)和新建點(diǎn)火日熔量都超過往年同期。

分區(qū)域來看，2020年的冷修產(chǎn)能主要集中在華北地區(qū)，近年來由于環(huán)保政策的壓制，華北地區(qū)的產(chǎn)能持續(xù)被削減，今年的在產(chǎn)產(chǎn)能也是凈減少的。2020年的在產(chǎn)產(chǎn)能增加主要集中在華東和華南兩地，除河北沙河外，其他地區(qū)的產(chǎn)能變動(dòng)幾乎不會(huì)受到環(huán)保因素的干擾，主要以利潤為驅(qū)動(dòng)。

3.2、新增供給受限，光伏轉(zhuǎn)產(chǎn)和冷修調(diào)節(jié)閥將構(gòu)成減量作用

雖然當(dāng)前浮法玻璃在產(chǎn)日熔量處于歷史高位，但我們認(rèn)為2021年的玻璃供給端面臨的壓力實(shí)際不大：

首先，行業(yè)政策的持續(xù)收緊已經(jīng)從源頭上封堵住了未來浮法玻璃行業(yè)無序擴(kuò)張的可能，目前供給端處于存量階段，這意味著行業(yè)供需傳導(dǎo)機(jī)制被修改，即盈利大幅改善也不會(huì)刺激新建產(chǎn)能大量投放。而在超高利潤的刺激下，今年下半年以來，具備點(diǎn)火條件的潛在產(chǎn)能已經(jīng)大量釋放，據(jù)了解后續(xù)有點(diǎn)火計(jì)劃的生產(chǎn)線已經(jīng)比較有限，而達(dá)到冷修條件的生產(chǎn)線有部分計(jì)劃在明年1-2月份淡季時(shí)放水冷修。

其次，短期部分浮法轉(zhuǎn)供光伏壓延玻璃的情況會(huì)對(duì)浮法玻璃的供給端構(gòu)成減量作用。

今年下半年以來光伏行業(yè)的高景氣催生了對(duì)上游組件、電池和光伏壓延玻璃的高需求。組件、電池等主產(chǎn)業(yè)鏈的產(chǎn)能彈性大，擴(kuò)產(chǎn)速度比較快，但是光伏壓延玻璃由于投產(chǎn)周期長，在市場需求旺盛時(shí)，很難快速進(jìn)行增產(chǎn)調(diào)整，從而導(dǎo)致供需失衡。在光伏玻璃供應(yīng)緊張的形勢下，今年四季度以來部分龍頭企業(yè)開始使用2mm超白浮法玻璃來替代超白壓延玻璃。從技術(shù)角度，光伏組件的背板和蓋板玻璃都要使用超白壓延玻璃，這樣透光率最高，帶來的發(fā)電效率也最高。但當(dāng)超白壓延玻璃緊缺的時(shí)候，背板玻璃可以使用2mm超白浮法玻璃來替代，蓋板玻璃還是必須要用超白壓延玻璃，這樣會(huì)損失部分透光率，發(fā)電效率會(huì)有所降低。

由于光伏玻璃供應(yīng)緊缺，目前超白浮法玻璃已經(jīng)逐步導(dǎo)入雙面組件的背板玻璃。當(dāng)前我國在產(chǎn)的超白浮法玻璃總量約8200噸/天，但僅部分中小窯爐可用于生產(chǎn)2mm背板玻璃，不超過1800噸/天。2mm超白浮法玻璃的技術(shù)壁壘較高，現(xiàn)階段產(chǎn)能遠(yuǎn)不能滿足背板玻璃的替代需求。因此，部分有轉(zhuǎn)產(chǎn)條件（本身具備超白浮法生產(chǎn)工藝、具有超白砂資源優(yōu)勢、產(chǎn)線小等）的龍頭企業(yè)計(jì)劃通過技術(shù)改造將已有的普通白玻生產(chǎn)線轉(zhuǎn)產(chǎn)超白浮法來供應(yīng)光伏背板玻璃。經(jīng)統(tǒng)計(jì)，計(jì)劃轉(zhuǎn)供光伏背板玻璃的生產(chǎn)線共九條，合計(jì)產(chǎn)能5350噸/天，占目前在產(chǎn)產(chǎn)能的3.3%左右。技術(shù)改造的周期約為3-6個(gè)月，預(yù)計(jì)在明年上半年轉(zhuǎn)產(chǎn)會(huì)陸續(xù)完成。整體來看，光伏行業(yè)的高景氣驅(qū)使一部分原本供應(yīng)建筑玻璃的浮法產(chǎn)能轉(zhuǎn)向供應(yīng)光伏背板玻璃，從而將導(dǎo)致短期浮法玻璃的在產(chǎn)產(chǎn)能出現(xiàn)一定收縮。

值得注意的是，在多家光伏企業(yè)的聯(lián)合倡議下，12月16日工信部發(fā)文明確光伏壓延玻璃可不制定產(chǎn)能置換方案，這一政策上的變更意味著光伏玻璃產(chǎn)能擴(kuò)張的限制被放開。從中長期看，政策上的調(diào)整將使光伏玻璃的供應(yīng)得到保障，有助于緩解其供需緊張的格局，但短期影響比較有限。主要是由于光伏玻璃擴(kuò)產(chǎn)周期較長，從投資建設(shè)到實(shí)際達(dá)產(chǎn)通常要1.5-2年左右。即便是當(dāng)前高景氣刺激下，建設(shè)周期縮短，也需要至少半年的時(shí)間才能投產(chǎn)，而投產(chǎn)后還需要至少三個(gè)月的爬產(chǎn)期才能達(dá)到滿產(chǎn)狀態(tài)。從目前各家廠商光伏玻璃擴(kuò)產(chǎn)節(jié)奏看，預(yù)計(jì)光伏玻璃的產(chǎn)能缺口至少要到明年下半年才會(huì)緩解，而且由于窯爐存在一定的爬坡期，明年下半年產(chǎn)線貢獻(xiàn)仍相對(duì)較小。整體來看，短期超白浮法轉(zhuǎn)供光伏背板玻璃的情況將延續(xù)，從而對(duì)明年浮法玻璃供給端構(gòu)成減量作用。

此外，由于玻璃行業(yè)的高毛利，不排除2021年有更多計(jì)劃外的生產(chǎn)線點(diǎn)火投產(chǎn)的可能。目前浮法玻璃中有點(diǎn)火潛力的有效產(chǎn)能約13200噸/天，假設(shè)考慮2021年全部投產(chǎn)的這種極端情況，會(huì)造成約8%的產(chǎn)能沖擊。而2021年大量的潛在冷修線能夠?qū)@種極端情況下的產(chǎn)能沖擊形成有效對(duì)沖。從我們對(duì)最近一次點(diǎn)火后至今尚未冷修過的生產(chǎn)線統(tǒng)計(jì)來看，2013年以前點(diǎn)火至今尚未冷修過的生產(chǎn)線有59條，合計(jì)日熔量為36580噸/天，占目前全部在產(chǎn)產(chǎn)能的23%左右。玻璃爐窯的正常壽命為8-10年，也就意味著該批高窯齡產(chǎn)線會(huì)從2021年開始全部處于理論冷修期，成為供給端的潛在減量。在市場行情較好時(shí)，廠家會(huì)適時(shí)延遲窯齡到期生產(chǎn)線的冷修時(shí)間，或者通過熱修的方式維持生產(chǎn)。但是一旦市場供需環(huán)境走差，價(jià)格有所承壓，廠家就會(huì)利用潛在冷修線這一供給調(diào)節(jié)閥來調(diào)整行業(yè)供需關(guān)系，從而將行業(yè)景氣度維持在高位。2019年上半年和2020年上半年玻璃價(jià)格的兩次V型反轉(zhuǎn)中，很大程度上都是供給調(diào)節(jié)閥在發(fā)揮作用。

整體來看，假設(shè)后續(xù)有點(diǎn)火計(jì)劃的生產(chǎn)線全部投產(chǎn)，而有冷修計(jì)劃的生產(chǎn)線延遲冷修，再考慮轉(zhuǎn)供光伏背板玻璃的產(chǎn)能，估算明年浮法玻璃產(chǎn)量較2020年增長3%左右，增量空間比較有限。

新開工預(yù)計(jì)重回正增長，2021年浮法玻璃需求端韌性猶存

4.1、地產(chǎn)周期趨穩(wěn)，中長期均衡局面難打破

我們?cè)谇拔奶峒埃?8年以來玻璃產(chǎn)能周期屬性明顯弱化的主要原因之一是地產(chǎn)周期本身也是趨穩(wěn)的。18年以來，地產(chǎn)端的量價(jià)走勢脫離了以往三年一周期循環(huán)的軌道，呈現(xiàn)出窄幅震蕩、穩(wěn)定運(yùn)行的態(tài)勢。作為政策導(dǎo)向型行業(yè)，房地產(chǎn)政策是影響其周期性和量價(jià)走勢的關(guān)鍵因素。

17年底至今，中央有關(guān)地產(chǎn)調(diào)控的政策基調(diào)保持連續(xù)且一致，核心就是長效機(jī)制。隨著長效機(jī)制的逐步確立，國內(nèi)房地產(chǎn)市場也形成了一個(gè)相對(duì)均衡平穩(wěn)的局面，以往大起大落的周期性特征被明顯弱化。

2020年，受疫情影響，政策整體呈前松后緊的態(tài)勢。上半年，多地出臺(tái)了房地產(chǎn)扶持政策，一方面是在供給端通過延繳土地出讓金、延繳稅費(fèi)、延長竣工期限、放寬預(yù)售限制條件等緩解房企資金壓力；另一方面在需求端通過人才引進(jìn)、放寬落戶限制及給予購房補(bǔ)貼等提振市場信心。整體來看，上半年政策環(huán)境較為寬松，目的是促進(jìn)疫情期間的房地產(chǎn)行業(yè)平穩(wěn)運(yùn)行。

下半年以來，隨著國內(nèi)疫情逐步得到控制，地產(chǎn)行業(yè)逐步回暖，房地產(chǎn)調(diào)控政策也有所轉(zhuǎn)向。7、8月份，中央多次召開房地產(chǎn)工作座談會(huì)，強(qiáng)調(diào)“房住不炒”主基調(diào)，之后多個(gè)熱點(diǎn)城市從“限購、限售、限貸、限價(jià)”多個(gè)方面出臺(tái)調(diào)控政策。

整體來看，無論是上半年的寬松還是下半年的收緊，政策調(diào)控的目的都在于維護(hù)房地產(chǎn)市場平穩(wěn)運(yùn)行。在壓力較大時(shí)予以適當(dāng)扶持，出現(xiàn)過熱跡象時(shí)及時(shí)調(diào)控?！笆奈濉币?guī)劃也為未來的樓市調(diào)控定下了主基調(diào)，從中長期來看，房地產(chǎn)市場這種均衡穩(wěn)定的局面很難被打破。未來地產(chǎn)端的量價(jià)或繼續(xù)呈現(xiàn)窄幅波動(dòng)走勢，行業(yè)周期屬性將持續(xù)弱化。

4.2、融資監(jiān)管升級(jí)背景下，房企將更加傾向趕工促回款

從歷史數(shù)據(jù)來看，玻璃銷量與房屋新開工指標(biāo)高度相關(guān)，兩者增速變動(dòng)基本同步，某些時(shí)候房地產(chǎn)新開工還有一定的領(lǐng)先作用。因此在對(duì)玻璃需求端的研究中，我們也重點(diǎn)關(guān)注房屋新開工指標(biāo)的變動(dòng)情況。

近年來，由于房地產(chǎn)行業(yè)周期屬性的弱化，房地產(chǎn)相關(guān)指標(biāo)的波動(dòng)性也明顯下降。值得注意的是，17年底以來，與銷售面積增速持續(xù)徘徊在低位不同，新開工增速在疫情之前始終維持在較高水平，從而對(duì)玻璃需求端構(gòu)成了明顯提振，也是近年來玻璃行業(yè)持續(xù)景氣態(tài)勢的重要原因。

新開工和銷售增速之所以會(huì)出現(xiàn)比較明顯的分化，主要源于近年來地產(chǎn)行業(yè)融資環(huán)境持續(xù)收緊導(dǎo)致房企經(jīng)營對(duì)銷售回款的依賴度不斷提升。

近年來，房地產(chǎn)行業(yè)融資環(huán)境持續(xù)收緊。18年政府在加強(qiáng)對(duì)信托、銀行貸款以及委托貸款融資限制的同時(shí)，也增強(qiáng)了對(duì)于房地產(chǎn)企業(yè)并購貸款合規(guī)性的審核力度。此外，對(duì)于房企境內(nèi)公司債券的發(fā)行也加強(qiáng)了限制，中止或終止發(fā)行的案例時(shí)有發(fā)生。在境內(nèi)融資持續(xù)收緊的情況下，不少企業(yè)將重心轉(zhuǎn)向境外融資。但是此后，18年發(fā)改委和財(cái)政部聯(lián)合發(fā)布政策限制境外發(fā)債的使用用途。19年房地產(chǎn)融資端管控繼續(xù)加強(qiáng)，連續(xù)出現(xiàn)針對(duì)性收緊政策，銀行貸款、信托、境內(nèi)債、境外債等房地產(chǎn)傳統(tǒng)融資渠道相繼被加強(qiáng)監(jiān)管。

持續(xù)收緊的融資監(jiān)管導(dǎo)致房企對(duì)銷售回款的依賴度越來越高，這一點(diǎn)從近年來期房銷售占比不斷提升也可以看出來，開發(fā)商出于資金壓力，為了加快銷售回款，通常拿地后就會(huì)盡快開工。從資金來源看，其他資金項(xiàng)（主要是銷售回款）在房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)到位資金中的占比也在逐年提升。

今年上半年受疫情影響，線下售樓處大量關(guān)門，銷售回款這一資金來源所受影響程度較大。然而，雖然存在疫情影響，但針對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的融資監(jiān)管并未有明顯放松跡象。在這種情況下，房企對(duì)銷售回款的依賴度仍比較高。隨著疫情得到控制，線下售樓處恢復(fù)正常經(jīng)營后，銷售回款增速迅速回升，期房銷售占比也在疫情過后繼續(xù)提升，目前占比已經(jīng)達(dá)到歷史新高。

在前期監(jiān)管政策未有放松的情況下，今年8月份，“三條紅線”的出臺(tái)再次收緊了房企融資。監(jiān)管要求12家試點(diǎn)房企從9月開始每月15號(hào)之前向監(jiān)管部門提交包含“三道紅線”相關(guān)指標(biāo)的監(jiān)測表。“三道紅線”政策將于2021年起在全行業(yè)全面實(shí)施，并力爭讓房企在三年內(nèi)完成降負(fù)債的目標(biāo)，該政策對(duì)地產(chǎn)融資端的影響將是長期的。房企融資“三條紅線”政策意味著資金端的調(diào)控由18年以來的融資渠道監(jiān)管轉(zhuǎn)向融資主體監(jiān)管，監(jiān)管力度再度升級(jí)。對(duì)于踩線的房企來說，需要積極的促回款、降負(fù)債，使財(cái)務(wù)指標(biāo)滿足三條紅線的要求。在針對(duì)房企融資渠道的監(jiān)管未有放松的情況下，“三條紅線”的嚴(yán)格執(zhí)行將進(jìn)一步提升房企銷售回款的重要性。10月以來房屋新開工當(dāng)月同比重回正增長，很大程度上也是源于“三條紅線”政策壓力下房企加快開工促回款的行為。

4.3、2021年新開工增速或重回正增長

在行業(yè)融資監(jiān)管持續(xù)收緊的情況下, 房企對(duì)銷售回款的依賴度很難下降。尤其是隨著“三條紅線”的出臺(tái)和未來適用范圍的逐步擴(kuò)大，房企為達(dá)標(biāo)，迫切需要資金盡快回籠，在這種情況下，驅(qū)使房企趕工的動(dòng)力將持續(xù)存在，從而繼續(xù)對(duì)新開工端構(gòu)成支撐。

除此之外，15年以來商品房銷售端持續(xù)活躍，帶動(dòng)整個(gè)行業(yè)持續(xù)去庫。今年受疫情影響，庫存一度明顯增加，但疫情被控制后，庫存又開始快速去化，目前的絕對(duì)庫存水平已經(jīng)低于疫情前。近年來房地產(chǎn)市場持續(xù)去庫工作已經(jīng)卓見成效，后續(xù)房企存在一定的補(bǔ)庫需求。19年4月份自然資源部也下發(fā)通知，再次強(qiáng)調(diào)去化周期在 6-12個(gè)月之間的城市要增加供地，去化周期在6個(gè)月以下的要顯著增加并加快供地，在低庫存下預(yù)計(jì)部分供需關(guān)系緊張的城市將增加供給，從而也會(huì)對(duì)未來的新開工構(gòu)成一定支撐。

而從土地市場看，受疫情影響，二季度各地積極出臺(tái)促進(jìn)房地產(chǎn)市場恢復(fù)政策，土地供給明顯放量。7 月以來，隨著房地產(chǎn)市場逐步回暖，政策開始收緊，土地市場也開始降溫，土地購置面積當(dāng)月增速較二季度高點(diǎn)持續(xù)下滑。尤其是8 月份“三條紅線”的出臺(tái)再次收緊了房企融資，土地投資前端融資將受到負(fù)面影響。隨著未來“三條紅線”適用范圍的逐步擴(kuò)大，預(yù)計(jì)土地市場熱度或繼續(xù)有所下降，而拿地減少將使未來支撐新開工的根基被削弱。整體來看,土地市場的降溫將從供應(yīng)端對(duì)2021年的新開工構(gòu)成一定制約。

整體來看，由于地產(chǎn)行業(yè)融資監(jiān)管趨嚴(yán)態(tài)勢較難被扭轉(zhuǎn)，尤其是“三條紅線”出臺(tái)后，監(jiān)管力度升級(jí)，銷售回款對(duì)于房企到位資金的重要性進(jìn)一步凸顯，企業(yè)也將加快銷售回款來應(yīng)對(duì)監(jiān)管政策對(duì)自身的影響，這一驅(qū)使房企趕工的動(dòng)力將繼續(xù)對(duì)新開工端構(gòu)成提振作用。除此之外，低庫存下部分城市的補(bǔ)庫需求也會(huì)對(duì)明年房地產(chǎn)新開工有所支撐。但從另一方面，行業(yè)嚴(yán)監(jiān)管或?qū)е旅髂晖恋厥袌隼^續(xù)降溫，明年拿地減少將從供給端導(dǎo)致支撐新開工的根基被削弱。綜合多方面因素，我們估算2021年新開工增速在1%附近，重回正增長。

4.4、四季度表現(xiàn)亮眼，2021年浮法玻璃需求韌性猶存

受疫情影響，今年2、3月份全國各區(qū)域玻璃原片的運(yùn)輸和下游需求幾乎停滯，浮法玻璃銷量明顯下挫。二季度以來隨著疫情得到控制，終端需求大面積復(fù)蘇，5月以來銷量基本持續(xù)高于19年同期。從下游深加工企業(yè)的訂單情況看，隨著二季度之后企業(yè)正常復(fù)工復(fù)產(chǎn)，深加工玻璃產(chǎn)量增速持續(xù)上行，尤其是夾層玻璃，其下半年的產(chǎn)銷增速已經(jīng)明顯超過了去年高點(diǎn)。

分階段來看，今年前9個(gè)月的銷量與去年同期基本持平。值得關(guān)注的是四季度以來的需求表現(xiàn)非常亮眼，該階段體現(xiàn)得是地產(chǎn)端強(qiáng)勁的需求。我們認(rèn)為10月以來終端需求超出預(yù)期的表現(xiàn)主要有三方面原因：首先是因梅雨和高溫耽擱的工程通常會(huì)在四季度處于趕工期，而今年前期梅雨天氣持續(xù)的時(shí)間比較長；其次，今年冬季北方氣溫偏暖，適宜室外施工的時(shí)間延續(xù)得比較久，直到12月上旬天氣才逐漸變得不適宜室外施工；最后，四季度以來房企加快趕工促回款的行為對(duì)玻璃需求端構(gòu)成了明顯提振。自8月份“三道紅線”政策出臺(tái)后，在其他融資渠道監(jiān)管未放松的情況下，房企銷售回款的重要性進(jìn)一步提升，從而加速了房企趕工動(dòng)作，這一點(diǎn)從10月以來房屋新開工當(dāng)月同比重回正增長以及期房銷售占比持續(xù)提升也能得到印證。

多因素作用下，2021年新開工增速預(yù)計(jì)將恢復(fù)正增長態(tài)勢，這就意味著明年的浮法玻璃需求仍將受到來自地產(chǎn)端的支撐作用，銷量增速預(yù)計(jì)在2%左右。

4.5、2021年浮法玻璃供需仍存在一定缺口

我們估算2021年浮法玻璃產(chǎn)量為6.32億重箱，較2020年增長約3%，增幅空間比較有限。而需求端仍將受到來自地產(chǎn)端的支撐作用，韌性猶存，2021年浮法玻璃銷量預(yù)計(jì)在6.37億重箱，較2020年增長2%左右。綜合估算下，2021年浮法玻璃行業(yè)將呈供需緊平衡格局，供需缺口預(yù)計(jì)在480萬重箱附近，雖然缺口較2020年會(huì)有所收窄，但依然存在。

廠家?guī)齑嫫停瑑?chǔ)壓力有限

年后受疫情的影響，2、3月份全國各區(qū)域玻璃原片的運(yùn)輸和下游需求幾乎停滯，而同一時(shí)期的玻璃供給依然正常放量，從而導(dǎo)致年后玻璃廠家原片庫存大幅累積，并在4月下旬達(dá)到天量，庫存超出19年同期庫存量的80%以上。4月下旬以來，廠家?guī)齑骈_始大幅去化，截至12月17日，全國廠家?guī)齑媪枯^19年同期降幅近40%。

與玻璃價(jià)格的變動(dòng)情況類似，4月下旬以來的廠家去庫也分為三個(gè)階段：

第一階段是4月下旬至8月下旬，廠家?guī)齑嫦陆档乃俣戎臁⒎戎蠖紕?chuàng)下了歷史記錄。本輪巨量的庫存下降主要源于三方面原因：首先是4月下旬以來華北地區(qū)多條生產(chǎn)線集中放水冷修，使得供給端的壓力得到緩解；其次是4月下旬終端需求開始恢復(fù)，疫情期間被延后的存量訂單也在此期間得到集中執(zhí)行；再次是中間環(huán)節(jié)的大量補(bǔ)庫。

第二階段是8月下旬至10月上旬，在此期間廠家?guī)齑孀儎?dòng)不大甚至出現(xiàn)小幅累庫。究其原因，主要因?yàn)檫@個(gè)時(shí)間段是由備貨驅(qū)動(dòng)的旺季結(jié)束貿(mào)易商開始出貨的時(shí)間。前期囤貨的貿(mào)易商開始大量出貨，減少對(duì)玻璃廠家的采購，貿(mào)易商的這種常規(guī)交易行為是導(dǎo)致該時(shí)間段廠家不再去庫甚至出現(xiàn)小幅累庫的主要原因。

第三階段是從10月上旬至今，廠家?guī)齑嬗瓉碛忠惠喆蠓セ?，去庫速度和幅度雖然不及4月下旬至8月下旬這一時(shí)間段，但仍明顯超出往年同期。從季節(jié)性角度，每年的10月之后廠家都會(huì)迎來一輪出貨高峰，加工廠在雨季耽擱的工程以及年底前需要交工的部分工程均在此時(shí)追趕工期，該時(shí)間段是由需求端的實(shí)質(zhì)性消耗帶動(dòng)上游廠家?guī)齑嫒セ?。今年一個(gè)非常明顯的特征是北方室外趕工的持續(xù)時(shí)間超出預(yù)期，除了終端需求表現(xiàn)較好外，天氣和環(huán)保因素也給到了較好的配合。今年冬季以來北方地區(qū)氣溫偏暖，適宜室外施工的時(shí)間延續(xù)得比較久，從而延長了終端需求持續(xù)的時(shí)間，直到12月上旬才真正冷起來；此外，經(jīng)過近年來的持續(xù)治理，今年華北天氣污染狀況要好于前幾年，京津翼地區(qū)在采暖季對(duì)建筑施工的環(huán)保政策也偏寬松。直到12月上旬，北方地區(qū)受氣溫降低的影響，部分地區(qū)的深加工企業(yè)訂單環(huán)比才開始減少，采購玻璃原片的速度也有所放緩。而南方地區(qū)室外施工受氣溫影響不大，目前市場需求仍保持在較好的水平，下游深加工企業(yè)訂單比較穩(wěn)定，貿(mào)易商和加工企業(yè)拿貨積極性變化不大，預(yù)計(jì)南方地區(qū)的需求能夠延續(xù)至春節(jié)前。

從兩大基準(zhǔn)交割地河北和湖北的廠家?guī)齑孀儎?dòng)情況來看，4月下旬以來，兩地廠家降庫幅度都非常明顯。尤其是河北地區(qū)，4、5月份沙河當(dāng)?shù)叵鳒p了近20%的產(chǎn)能，之后雖然市場環(huán)境非常好，但因政策原因點(diǎn)火投產(chǎn)的產(chǎn)能非常有限，供需持續(xù)偏緊導(dǎo)致庫存大幅去化，今年底河北地區(qū)的廠家?guī)齑嬷挥型晖诘乃姆种蛔笥?。另一基?zhǔn)交割地湖北地區(qū)前期的庫存壓力比較大，主要是武漢軍運(yùn)會(huì)后當(dāng)?shù)爻鞘薪ㄔO(shè)及投資有所減速，本地深加工企業(yè)訂單有所減少。在其他地區(qū)價(jià)格逐漸上移后，湖北玻璃價(jià)格優(yōu)勢凸顯，廠家外銷到周邊地區(qū)以及江浙等地的情況明顯好轉(zhuǎn)，庫存開始大幅去化，目前廠家?guī)齑媪恳蔡幱谕晖谄退健?/p>

從廠家?guī)齑孀儎?dòng)的三個(gè)階段來看，第一階段庫存變動(dòng)的本質(zhì)其實(shí)是將因疫情累積的巨量庫存消化到正常水平，第二階段的本質(zhì)是貿(mào)易商常規(guī)交易行為導(dǎo)致的廠家去庫放緩。不考慮疫情因素，今年廠家?guī)齑孀儎?dòng)的第一階段和第二階段與往年相比實(shí)際上無甚亮點(diǎn)。值得關(guān)注的是第三階段，第三階段廠家?guī)齑娉掷m(xù)下降到明顯低于往年同期的水平，該階段大幅去庫的背后體現(xiàn)得是終端市場強(qiáng)勁的需求。我們?cè)谇拔姆治鲞^，10月上旬以來終端需求超出預(yù)期的表現(xiàn)主要源于房企加快趕工促回款的行為，8月份“三道紅線”政策的出臺(tái)進(jìn)一步提升了房企銷售回款的重要性，也加速了房企趕工。

從季節(jié)性角度，每年一季度廠家都會(huì)面臨季節(jié)性累庫，同時(shí)也會(huì)出臺(tái)一些優(yōu)惠政策來促進(jìn)中間環(huán)節(jié)補(bǔ)庫。而今年10月上旬以來廠家?guī)齑娉掷m(xù)大幅去化，目前各廠家?guī)齑嫫毡槠?，即便考慮到后面的淡季因素，玻璃現(xiàn)貨價(jià)格壓力也不大。通常來講，只有當(dāng)廠家?guī)齑鎵毫^大時(shí)，現(xiàn)貨價(jià)格才會(huì)面臨比較大的調(diào)整。從目前廠家?guī)齑媲闆r和短期南方地區(qū)需求仍有持續(xù)性來看，后續(xù)淡季廠家現(xiàn)貨價(jià)格即便有所回落，幅度也有限。

投資建議

從長周期的角度，我們認(rèn)為，在地產(chǎn)需求趨穩(wěn)、產(chǎn)能處于非擴(kuò)張期以及廠家對(duì)產(chǎn)能控制自由度較高等諸多因素沒有發(fā)生根本性改變的情況下，浮法玻璃行業(yè)將持續(xù)處于景氣狀態(tài)，階段性供需錯(cuò)配更多的是帶來景氣周期內(nèi)價(jià)格波動(dòng)的機(jī)會(huì)。

2021年浮法玻璃供需預(yù)計(jì)將呈緊平衡格局。供給方面，行業(yè)政策的持續(xù)收緊已經(jīng)從源頭上封堵了未來浮法玻璃行業(yè)無序擴(kuò)張的可能，目前供給端處于存量階段，意味著盈利大幅改善也不會(huì)刺激新建產(chǎn)能大量投放。此外，光伏行業(yè)的高景氣驅(qū)使一部分原本供應(yīng)建筑玻璃的產(chǎn)能轉(zhuǎn)向供應(yīng)光伏背板玻璃，從而會(huì)導(dǎo)致浮法玻璃的產(chǎn)能出現(xiàn)一定收縮。在超高利潤的刺激下，今年下半年以來，具備點(diǎn)火條件的潛在產(chǎn)能大量釋放，后續(xù)有點(diǎn)火計(jì)劃的生產(chǎn)線已經(jīng)比較有限。即便假設(shè)極端情況，即目前有點(diǎn)火潛力的有效產(chǎn)能在明年全部投產(chǎn)，大量的潛在冷修線也能夠?qū)@種極端情況下的產(chǎn)能沖擊形成有效對(duì)沖。該批高窯齡產(chǎn)線將成為供給端的潛在減量，在市場走弱、價(jià)格承壓時(shí)發(fā)揮供給調(diào)節(jié)閥的作用，將行業(yè)景氣度維持在高位。整體來看，假設(shè)后續(xù)有點(diǎn)火計(jì)劃的生產(chǎn)線全部投產(chǎn)，而有冷修計(jì)劃的生產(chǎn)線延遲冷修，再考慮轉(zhuǎn)供光伏背板玻璃的產(chǎn)能，估算明年浮法玻璃產(chǎn)量較2020年增長3%左右，增量空間比較有限。

需求方面，地產(chǎn)融資監(jiān)管趨嚴(yán)，尤其是“三條紅線”出臺(tái)后，銷售回款對(duì)于房企到位資金的重要性進(jìn)一步凸顯，企業(yè)也將加快銷售回款來應(yīng)對(duì)監(jiān)管政策對(duì)自身的影響，這一驅(qū)使房企趕工的動(dòng)力會(huì)對(duì)新開工端構(gòu)成提振，10月以來房屋新開工當(dāng)月同比重回正增長，很大程度上就是源于此。而今年四季度玻璃需求表現(xiàn)亮眼，我們認(rèn)為很重要的原因也是房企加快趕工促回款的行為。多因素作用下，明年新開工增速預(yù)計(jì)將恢復(fù)正增長，玻璃需求端韌性猶存。在新增供給受限的情況下，明年浮法玻璃行業(yè)將呈供需緊平衡格局，仍存在一定的供需缺口。

庫存方面，今年10月上旬之前的庫存變動(dòng)如果拋開疫情這一擾動(dòng)因素，實(shí)際上和往年相比無甚亮點(diǎn)。值得關(guān)注的是10月上旬以來廠家去庫幅度和速度超出市場預(yù)期，該階段廠家大幅去庫背后體現(xiàn)得是終端市場強(qiáng)勁的需求。臨近年末，各廠家?guī)齑嬉呀?jīng)降到非常低的水平。從目前廠家?guī)齑媲闆r和短期南方地區(qū)需求仍有持續(xù)性來看，明年一季度淡季期間廠家現(xiàn)貨價(jià)格即便有所回落，幅度也有限。

在經(jīng)歷2020年因疫情導(dǎo)致的V字型行情后，浮法玻璃行業(yè)在2021年將處于供需緊平衡格局，供需仍有一定缺口。長周期來看，行業(yè)景氣態(tài)勢尚未終結(jié)，而緊平衡格局將帶來景氣周期內(nèi)的價(jià)格波動(dòng)中樞繼續(xù)有所上移，玻璃主力合約看至2200元/噸附近。

風(fēng)險(xiǎn)提示

建筑玻璃行業(yè)產(chǎn)業(yè)政策明顯放松；地產(chǎn)需求大幅回落。