本文以2019年8月份以后焦炭行情走勢(shì)作為類比視角，審視了當(dāng)前礦石下跌的驅(qū)動(dòng)根源，以史為鑒，反思未來(lái)礦石價(jià)格的可能走向。

相同點(diǎn)：

1、貿(mào)易商資源占比巨大，提前透支需求；

2、鋼廠庫(kù)存維持中性；

3、鋼廠減產(chǎn)；

4、供應(yīng)端預(yù)期有增量。

不同點(diǎn)：

1、估值水平不一；

2、鋼廠利潤(rùn)水平不同。

行情思考：

19年11月，隨著冬季冬儲(chǔ)補(bǔ)庫(kù)需求啟動(dòng)加上焦化企業(yè)存在限產(chǎn)預(yù)期，焦炭供需出現(xiàn)轉(zhuǎn)好跡象，價(jià)格企穩(wěn)回升。以史為鑒，鐵礦石價(jià)格止跌信號(hào)，需要關(guān)注鋼廠是否有實(shí)質(zhì)性復(fù)產(chǎn)，同時(shí)供應(yīng)端礦山發(fā)運(yùn)是否有新的擾動(dòng)。

正文：

2021年7月以來(lái)，鐵礦石現(xiàn)貨價(jià)格有明顯走弱跡象，港口現(xiàn)貨銷售困難，鋼廠在限產(chǎn)背景下延續(xù)按需采購(gòu)節(jié)奏，在貿(mào)易礦占比極大的背景下，現(xiàn)貨價(jià)格出現(xiàn)踩踏。其中，pb粉較前期高點(diǎn)下跌了290元/噸，超特粉下跌了260元/噸。期貨價(jià)格走勢(shì)也與現(xiàn)貨類似，價(jià)格中樞迅速下移，期貨指數(shù)大幅下調(diào)200點(diǎn)。

我們發(fā)現(xiàn)，礦石以傾瀉下跌的形式完成估值修復(fù)，這類行情在歷史上也出現(xiàn)過(guò)多次，其中2019年8月焦炭的大跌行情走勢(shì)與當(dāng)前行情走勢(shì)較為相似，基于此，我們將類比二者之間的異同，尋找礦石下跌的根源，并對(duì)未來(lái)行情提出思考。

圖1：礦石當(dāng)前行情與19年8月焦炭行情類似

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一、相似點(diǎn)類比

1、庫(kù)存集中于中下游：需求透支

2019年8月，由于焦炭上半年延續(xù)升水，吸引了較多期現(xiàn)商入場(chǎng)，導(dǎo)致從年初至8月份焦炭庫(kù)存快速轉(zhuǎn)移至港口，其中董家口與日照多次傳出脹庫(kù)信號(hào)，焦炭庫(kù)存為供給側(cè)改革以來(lái)高位，因此對(duì)需求的考驗(yàn)極大，而供給側(cè)改革以來(lái)，港口鐵礦石貨權(quán)逐漸形成了向貿(mào)易礦轉(zhuǎn)移的趨勢(shì)，45港口貿(mào)易礦占比較2016年年初同比高出25%，鋼廠逐漸退出礦貿(mào)舞臺(tái)，在利潤(rùn)維持的背景下，延續(xù)按需采購(gòu)節(jié)奏。

圖2：庫(kù)存集中于中下游

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2、鋼廠沒有強(qiáng)補(bǔ)庫(kù)動(dòng)力

雖然貿(mào)易礦占比較大，但此項(xiàng)指標(biāo)僅僅只能看出下游的投機(jī)氛圍，但并不能決定供需走向，而鋼廠庫(kù)存結(jié)構(gòu)則反映了未來(lái)的補(bǔ)庫(kù)強(qiáng)度，不難發(fā)現(xiàn)，鋼廠爐料庫(kù)存相對(duì)維持中性偏上的水平，在需求沒有大的起色的背景下，補(bǔ)庫(kù)驅(qū)動(dòng)將表現(xiàn)為滯后。

圖3：鋼廠庫(kù)存充裕，補(bǔ)庫(kù)驅(qū)動(dòng)將滯后

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3、鋼廠限產(chǎn)

2019年8月，受到鋼廠利潤(rùn)虧損與70周年大慶影響，鋼廠集中檢修，加大了原料供需寬松格局，焦炭在限產(chǎn)背景下需求階段性難有大的起色，需求中樞下移。今年，在壓減粗鋼政策的大背景下，礦石的需求重心也出現(xiàn)了明顯的下移，需求走弱跡象明顯。

圖4：限產(chǎn)背景下需求重心下移

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4、供應(yīng)有增量或存在增量預(yù)期

從供應(yīng)端的角度上看，今年FMG與BHP完美兌現(xiàn)了長(zhǎng)協(xié)發(fā)運(yùn)量，力拓受制于檢修發(fā)運(yùn)不及預(yù)期，但力拓對(duì)于全年的發(fā)運(yùn)預(yù)期維持在3.25億噸，Vale也僅僅下調(diào)了700萬(wàn)噸的發(fā)運(yùn)目標(biāo)，因此鐵礦石的供需表現(xiàn)為短期緊平衡，但限產(chǎn)背景下中期有供需轉(zhuǎn)向?qū)捤傻念A(yù)期。2019年焦化企業(yè)產(chǎn)能利用率持續(xù)處于高位，焦炭下跌主要在于去產(chǎn)能預(yù)期落空，更多反應(yīng)為預(yù)期落空下的現(xiàn)實(shí)壓力。

圖5：焦炭減產(chǎn)預(yù)期落空，鐵礦石存在發(fā)運(yùn)增量預(yù)期

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二、不同點(diǎn)比較

1、估值水平不一樣

從比價(jià)的角度上看，鐵礦石7月份整體處于高估水平，螺礦比為供給側(cè)改革以來(lái)最高水平位置，而2019年螺焦比也始終處于供給側(cè)改革以來(lái)下沿區(qū)間，1.8-2.0之間震蕩，估值維持中性，但處于同比季節(jié)性低位。從相對(duì)比價(jià)而言，鐵礦石估值顯然更高。

圖6：焦炭減產(chǎn)預(yù)期落空，鐵礦石存在發(fā)運(yùn)增量預(yù)期

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2、螺紋鋼利潤(rùn)不一樣

當(dāng)前，螺紋鋼利潤(rùn)維持在較高水平，在限產(chǎn)驅(qū)動(dòng)下，鋼廠實(shí)打?qū)嵉囊种谱×藸t料的需求，但也不可避免的加大了成材供應(yīng)偏緊的預(yù)期，因此當(dāng)前鋼材利潤(rùn)較高。我們知道，利潤(rùn)往往是鋼廠生產(chǎn)的驅(qū)動(dòng)力，目前利潤(rùn)雖然處于高位，但限產(chǎn)的執(zhí)行力度和政策意志是堅(jiān)定的，短時(shí)期并沒有看到有放寬限產(chǎn)力度的跡象。2019年20日利潤(rùn)相對(duì)較低，鋼廠減產(chǎn)是在低利潤(rùn)與19年大慶背景下開展的，整體利潤(rùn)的影響邊際有限。

圖7：利潤(rùn)水平不一樣，但鋼廠限產(chǎn)意志明確

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三、以史為鑒：2019年秋季焦炭走勢(shì)帶來(lái)的思考

2019年11月上旬，焦炭結(jié)束了長(zhǎng)達(dá)三個(gè)月的下跌行情，由于臨近冬儲(chǔ)，秋冬季焦化廠也有限產(chǎn)預(yù)期，焦炭?jī)r(jià)格止跌回升，遠(yuǎn)月期貨價(jià)格逐步升水。

圖8：19年11月鋼廠冬儲(chǔ)前期降庫(kù)，焦化廠有限產(chǎn)預(yù)期

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焦炭止跌是鋼廠冬儲(chǔ)與供給端收縮預(yù)期所致，鋼廠在冬儲(chǔ)前夕出現(xiàn)降庫(kù)，強(qiáng)化了未來(lái)鋼廠的補(bǔ)庫(kù)預(yù)期，雖然焦炭總庫(kù)存延續(xù)高位，但焦化廠存在限產(chǎn)預(yù)期增加的情況，下跌行情基本終結(jié)。

以史為鑒，鐵礦石快速下跌后，其好轉(zhuǎn)信號(hào)需要關(guān)注鋼廠是否有實(shí)質(zhì)性復(fù)產(chǎn)造成鐵水產(chǎn)量止跌企穩(wěn)，節(jié)奏上需要關(guān)注到節(jié)假日與冬儲(chǔ)的補(bǔ)庫(kù)動(dòng)力，同時(shí)海外發(fā)運(yùn)是否存在新的擾動(dòng)造成未來(lái)供應(yīng)預(yù)期偏緊也需要引起重視。