人們非常迷戀為歷史規(guī)律下定義，但高速變化和多元的視角正在粉碎過去一代人的共同經驗世界，這也讓每一段產業(yè)興衰都迅速成為歷史而遺蛻。

利潤向上游集中的過程什么時候結束？

當多數(shù)中下游在數(shù)量上的力量和少數(shù)的上游在趨勢動量上的力量勢均力敵的時候，不穩(wěn)定的平衡將推動財富的重新分配。

我們很有可能正在面對短期基本面失效的市場，左右市場的要素從供需轉向情緒。本周的市場出現(xiàn)幾處特征，或指向利多被充分消化的結論：

1.8800萬英畝的種植意向發(fā)布后，美豆隨后開啟170美分的下跌。

2．美豆市場的波動率正空前放大。

3．地緣沖突引致的糧食供應鏈擔憂把多頭情緒加速推向極致。

4．美豆和馬棕櫚油都出現(xiàn)了非常罕見地沖高回落，頭部已現(xiàn)的概率高過此前一年的特征。

一、利多卻并未上行的美農展望論壇

2022年美農展望論壇：周四美國政府公布大豆面積將從去年的8720萬英畝擴大到8800萬英畝，預計美國2022/23年度大豆產量44.90億蒲，壓榨量22.50億蒲，年末庫存收緊至3.05億蒲。

種植利潤對美國農民開疆擴土的驅動已經很難

本次美國展望論壇印證了我們前期關于美國農業(yè)供應彈性下降的判斷，在種植利潤大幅上行之后，美國擴種的積極性不及預期，小麥+玉米+大豆的新季種植面積總和預估為2.28億英畝，較去年僅僅增長70萬英畝。

22-23年度平衡表的產量和需求很可能都被低估了

種植面積8800萬英畝較主流機構預期顯著偏低，也低于我們的8850-8900萬英畝的預測，以51.4蒲每英畝的單產計算，總產量約45億蒲。

本次USDA在放低種植面積的同時，對需求的調高也相對克制。出口預期調高1億蒲，壓榨調高3500萬蒲，我們理解這是相當程度低估了需求。巴西在減產1000余萬噸之后，出口能力顯著下降，相比之下美豆新季需求僅僅367萬噸的增幅有些過于保守。

數(shù)據來源：USDA，中信建投期貨

從過去的經驗上看，2月展望論壇的數(shù)據較3月種植面積的預估多有較為明顯的偏差。暫時預期未來或逐步上調22-23年度美豆的面積和單產，且同步上調需求。

新季庫存預計將較本季3.25億蒲的水平降低，但下降幅度預計有限，或者至少說在沒有很確定本季北美干旱之前，短期美豆多頭的情緒高點已現(xiàn)。

至于去博弈北美種植季的天氣，我們理解仍舊是合適的基本面策略，但需要市場給出非常安全的位置。按過去的經驗看，種植的天氣升水多出現(xiàn)在4月新季美豆即將播種之時，若屆時有1350美分以下的價格，我們理解是有做多安全邊際的。

二、國內近月買船不足和2022年9月后巴西無豆可出仍是確定的現(xiàn)實

雖然美豆下跌了，但仍有此前的利多仍舊是不容改變的事實：國內近月供應無解和遠期巴西大豆無貨可賣。這兩處利多雖然已經被期貨市場充分交易，但轉移到現(xiàn)實的現(xiàn)貨貿易上，利多并沒有結束。依照我們對此前到港不足情景的復盤，總結了以下幾點推斷：

1、油廠榨利的壓力仍舊沒有解除，海外市場的CNF價格持續(xù)高企。油廠為了轉嫁成本上升的壓力，極大概率會持續(xù)維持偏高的豆粕基差報價，預計將貫穿2022年全年。目前華東市場現(xiàn)貨基差+600（現(xiàn)貨4420，M2205收盤價3822），未來4月過后或有調整，但也基本確定封殺過去【-100，-200】的可能。

2、期貨見頂和基差維持強勢并不沖突，一個是預期，一個是現(xiàn)實。預期可能逐級走弱，現(xiàn)實確定越來越強。在2012-2015年的美豆熊市過程中，期貨的下跌和現(xiàn)貨的上行兩不相干。那一輪基差強勢除了美洲減產的事實之外，也恰恰是我國生豬養(yǎng)殖蓬勃發(fā)展的鼎盛時期。

數(shù)據來源：wind，中信建投期貨

3、2012年9月美豆見頂后，華東市場的豆粕現(xiàn)貨基差保持了長達30余月的高價窗口，直到2015年6月才重新回歸至0至附近，而驅動基差下行的最重要的原因是龐大到港量——2015年6-7月，中國大豆到港共計1759萬噸，遠遠高于正常水平。

數(shù)據來源：wind，中信建投期貨

本輪國內豆粕基差上行的主要驅動是前期油廠榨利大幅虧損之后，油廠對3月大豆采購嚴重不足，在此輪豆粕期貨的上行中，M2203也恰恰是排頭兵，但近月的不足預計已經充分兌現(xiàn)，M2203在過去兩個交易日已經下跌400余點，并被摁在跌停位置。

下一個重要現(xiàn)實是國儲大豆的政策性拍賣，預計有望對近月大豆的供應格局形成緩解，5-9價差或迎來反套修復。

三、絕大多數(shù)的日子都是平庸的，決定成就的關鍵日子不及百一

機遇在時間上的排布從來都不是均勻的，在過去50余年的美股牛市中，如果錯過了其中漲幅最大的10個月，50年持股收益率將下降一半以上，因此才會有臥薪嘗膽等成語。

作壁上觀遠沒有看準一搏更有沖擊力，但“中庸”的可靠在期貨市場杠桿交易的博弈中并不適用，規(guī)避風險構建的舒適區(qū)也將與超額收益無緣。未來5年可能都很難再現(xiàn)3000萬噸的南美大豆產量預期差，美洲的土壤在歷經兩年大旱之后也或將重獲甘霖布澤，畢竟農業(yè)大國的身份已經經歷了百年考驗。

恰在俄烏沖突之時，本輪農產品的泱泱大勢或已經越過高峰。此刻應仰仗的不應該再去跟蹤產量-出口-消費-庫存的高頻變化，而是更篤定地信任常識，賠率和時間。在數(shù)據爆炸和信息過載的時候，還值得篤定信任的一定是跟自身深思熟路相關的認知-決策反饋機制，而非其他。

我們復盤過去CBOT市場發(fā)現(xiàn)，頂部構建多以大波動下的頭肩形成，按我們對農作物供應交易的經驗，價格的高峰多現(xiàn)于種植面積增幅受限而天氣情況撲朔迷離的時期，下跌趨勢的確立大概率提前到新季美豆種植結束之前，今年這個進程很可能被俄烏沖突加速兌現(xiàn)了。我們在一個月前提示擁抱周期泡沫，當下或正是摒棄之時。