上海疫情拐點(diǎn)將至，預(yù)計(jì)社會(huì)面清零將逐步實(shí)現(xiàn)；此輪疫情嚴(yán)重拖累經(jīng)濟(jì)，上半年增長回到目標(biāo)水平困難較大，很快預(yù)計(jì)二季度擴(kuò)大投資相關(guān)政將策加力提速，供應(yīng)鏈?zhǔn)鑼?dǎo)和消費(fèi)刺激并舉；由于疫情原因中期修復(fù)行情有所延后，但穩(wěn)增長行情將更加明確和持久。首先，傳播系數(shù)大幅下降和方艙容載量大幅上升的趨勢下，預(yù)計(jì)上海將在4月20日前后基本實(shí)現(xiàn)社會(huì)面清零目標(biāo)。其次，預(yù)計(jì)今年一季度經(jīng)濟(jì)情況弱于2021年三季度，同時(shí)疫情影響下二季度經(jīng)濟(jì)料繼續(xù)承壓，負(fù)面沖擊不弱于一季度。最后，圍繞穩(wěn)地產(chǎn)和服務(wù)業(yè)紓困的政策料將加力提速，當(dāng)下各部門集中精力疏導(dǎo)長三角地區(qū)供應(yīng)鏈和工業(yè)生產(chǎn)，待疫情得到控制后，預(yù)計(jì)政策會(huì)根據(jù)受損情況全面加碼刺激消費(fèi)。當(dāng)前降準(zhǔn)降息等貨幣寬松難以直接緩解投資者關(guān)切，市場仍在等待疫情拐點(diǎn)和復(fù)工復(fù)產(chǎn)，中期修復(fù)行情或有所延后，但悲觀預(yù)期已經(jīng)充分釋放，行情一觸即發(fā)，建議堅(jiān)定穩(wěn)增長主線，布局估值低位和預(yù)期低位品種。

上海疫情拐點(diǎn)將至，預(yù)計(jì)社會(huì)面清零很快將逐步實(shí)現(xiàn)

在4月13日達(dá)到日新增陽性病例頂峰后，上海每日新增病例數(shù)已經(jīng)開始緩慢下降，截至4月16日，除虹口區(qū)和靜安區(qū)以外其他區(qū)日新增病例已連續(xù)3~10天位于峰值之下。自3月30日上海市宣布采取全域靜態(tài)管理以來，隔離管控區(qū)以外的陽性病例數(shù)占比不斷下降，已經(jīng)從20.4%下降至4月16日的3.1%，連續(xù)6天維持在3%~4%的較低水平。解除醫(yī)學(xué)觀察的無癥狀感染者及治愈出院病例不斷增加，方艙周轉(zhuǎn)率在明顯加快，日解除醫(yī)學(xué)觀察人數(shù)已經(jīng)開始接近日新增病例數(shù)。根據(jù)央視報(bào)道，上海目前方艙容載量已經(jīng)超過27萬張床位，“四應(yīng)四盡”的實(shí)際執(zhí)行和落實(shí)效率也會(huì)提升，社區(qū)傳播風(fēng)險(xiǎn)會(huì)迅速降低。4月15日，國務(wù)院副總理孫春蘭在接受央視采訪時(shí)表示，疫情的傳播指數(shù)由當(dāng)初的2.27下降到現(xiàn)在的1.23，“早日實(shí)現(xiàn)社會(huì)面清零的目標(biāo)指日可待”。從隔離管控區(qū)外陽性數(shù)量的趨勢、傳播系數(shù)的下降以及方艙容載量上升等多個(gè)因素考量，我們預(yù)計(jì)上海在4月20日前后能夠基本實(shí)現(xiàn)社會(huì)面清零目標(biāo)

疫情嚴(yán)重拖累經(jīng)濟(jì)，上半年增長回到目標(biāo)水平困難較大

1)預(yù)計(jì)一季度經(jīng)濟(jì)情況弱于2021年三季度。3月中旬以來，吉林省與上海市等地單日新增新冠陽性人數(shù)與密接人數(shù)持續(xù)處于高位水平，疊加疫情管控措施不斷升級(jí)與國際能源價(jià)格上漲因素，預(yù)計(jì)國內(nèi)一季度工業(yè)生產(chǎn)與消費(fèi)等各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)均將受到顯著負(fù)面沖擊。中信證券研究部宏觀組預(yù)測3月份工業(yè)增加值同比增速將回落至5.5%左右，消費(fèi)增速快速回落至0增速水平，當(dāng)前疫情等不利因素或?qū)σ患径菺DP增速產(chǎn)生0.5到1個(gè)百分點(diǎn)的拖累，今年一季度GDP增速預(yù)計(jì)為4.6%左右。整體而言，在疫情的意外沖擊下，今年一季度經(jīng)濟(jì)整體狀況可能弱于2021年三季度，打破原先穩(wěn)增長政策推動(dòng)下逐季復(fù)蘇的趨勢。

2)疫情影響下二季度經(jīng)濟(jì)繼續(xù)承壓，負(fù)面沖擊不弱于一季度。消費(fèi)方面，進(jìn)入四月以來，全國密接總?cè)藬?shù)依然保持在43萬以上，全國當(dāng)日新增本土陽性病例數(shù)處于2.4萬水平，兩項(xiàng)疫情重要數(shù)據(jù)均顯著高于3月份，預(yù)計(jì)國內(nèi)消費(fèi)增速繼續(xù)呈現(xiàn)下降趨勢，社零可能出現(xiàn)單月負(fù)增長。出口方面，包括汽車、船舶、集成電路等上海主要出口商品占到全國的7%，考慮到4月開始長三角地區(qū)交通物流管控措施不斷升級(jí)，限制了國內(nèi)供應(yīng)鏈正常經(jīng)營生產(chǎn)，影響到了國內(nèi)港口出口貨源補(bǔ)充，4月出口相比3月可能出現(xiàn)明顯回落，并且嚴(yán)重拖累二季度出口。工業(yè)生產(chǎn)方面，交通物流受阻可能產(chǎn)生極為不利的影響，4月上半旬全國整車貨運(yùn)流量指數(shù)累計(jì)下滑8.5%，其中上海、江蘇、山東、山西和廣東等受疫情沖擊較大城市與省份截至4月16日整車貨運(yùn)流量指數(shù)分別累計(jì)下降71.4%、21.9%、9.1%、36.8%和6.3%

預(yù)計(jì)二季度擴(kuò)大投資相關(guān)政策加力提速，供應(yīng)鏈?zhǔn)鑼?dǎo)和消費(fèi)刺激并舉

1)圍繞穩(wěn)地產(chǎn)和服務(wù)業(yè)紓困的政策料將加力提速。地產(chǎn)政策方面，二季度開始針對(duì)地產(chǎn)開發(fā)商的融資給予更直接的支持，因城施策大幅放松房地產(chǎn)領(lǐng)域的限制，仍是主要發(fā)力點(diǎn)。未來針對(duì)地產(chǎn)行業(yè)供給端和需求端的扶持政策力度與精準(zhǔn)度將不斷提高，地產(chǎn)行業(yè)放松政策實(shí)施城市數(shù)量也將進(jìn)一步提高，中信證券研究部宏觀組認(rèn)為未來地產(chǎn)行業(yè)的下行風(fēng)險(xiǎn)有望得到緩解，且地產(chǎn)銷售狀況有望在未來1-2月內(nèi)得到改善。疫情影響下，深圳、上海、吉林、蘇州陸續(xù)出臺(tái)了服務(wù)業(yè)紓困舉措，但隨著上海等地服務(wù)業(yè)的長時(shí)間停滯，即便未來逐步放開隔離管控舉措，面對(duì)先前停滯階段的待發(fā)工資、延緩繳納和償付的租金以及貸款，大量商業(yè)可能都缺乏初始現(xiàn)金流和投入資本來復(fù)工，迫切需要金融救助、復(fù)工補(bǔ)貼以及政府引導(dǎo)基金注資等更直接的紓困政策，同時(shí)面對(duì)未來常態(tài)化高強(qiáng)度防范舉措，也需要長效的政策補(bǔ)貼指引來恢復(fù)企業(yè)的復(fù)工信心。

2)當(dāng)下各部門集中精力疏導(dǎo)長三角地區(qū)供應(yīng)鏈和工業(yè)生產(chǎn)。近日，國務(wù)院副總理劉鶴主持召開保障物流暢通和產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈穩(wěn)定專題會(huì)議。4月15日，人民銀行、工信部、交通運(yùn)輸部等部門分別召開會(huì)議傳達(dá)國務(wù)院專題會(huì)議精神，研究落實(shí)工作舉措。4月16日，上海經(jīng)信委發(fā)布《上海市工業(yè)企業(yè)復(fù)工復(fù)產(chǎn)疫情防控指引(第一版)》，指導(dǎo)企業(yè)“一企一策”，保障風(fēng)險(xiǎn)可控前提下有序復(fù)工復(fù)產(chǎn)。在相關(guān)部門介入疏導(dǎo)后，各地物流效率開始緩慢回升。從全國貨運(yùn)情況來看，4月7日開始全國、江蘇、浙江的貨運(yùn)流量指數(shù)出現(xiàn)緩慢反彈，受疫情沖擊最為嚴(yán)重的上海，整車貨運(yùn)指數(shù)在4月13日見底后次日增長34.8%，也開始出現(xiàn)反彈。

3)長三角地區(qū)疫情得到控制后，預(yù)計(jì)政策會(huì)根據(jù)受損情況全面加碼刺激消費(fèi)。自3月下旬長三角地區(qū)疫情爆發(fā)以來，相關(guān)紓困政策仍相對(duì)滯后，其核心原因在于服務(wù)型消費(fèi)業(yè)相對(duì)依賴于固定的消費(fèi)場景，在疫情仍未得到充分控制的情況下，服務(wù)業(yè)并未實(shí)現(xiàn)復(fù)產(chǎn)復(fù)工，消費(fèi)場景也沒有打開，傳統(tǒng)刺激政策如補(bǔ)貼/消費(fèi)券發(fā)放等缺乏著力點(diǎn)，決策者較難把握補(bǔ)貼刺激的規(guī)模和力度。因此，與投資者期待的節(jié)奏不同，針對(duì)消費(fèi)的相關(guān)刺激政策的出臺(tái)勢必需要建立在疫情已經(jīng)得到有效控制之后，存在一定滯后。我們認(rèn)為，針對(duì)服務(wù)業(yè)紓困政策并非停滯于決策制定環(huán)節(jié)，而是推出的最佳時(shí)點(diǎn)未到，預(yù)計(jì)此輪疫情得到有效控制并逐步復(fù)工復(fù)產(chǎn)后，各級(jí)政府會(huì)根據(jù)受損狀況評(píng)估，全面加碼刺激消費(fèi)的措施。

由于疫情原因中期修復(fù)行情有所延后，但穩(wěn)增長行情將更加明確和持久

1)降準(zhǔn)降息等貨幣寬松難以直接緩解投資者關(guān)切，市場仍在等待疫情拐點(diǎn)和復(fù)工復(fù)產(chǎn)。疫情以及經(jīng)濟(jì)修復(fù)的不確定性系統(tǒng)性降低了投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好。上海的新增陽性病例數(shù)高位徘徊，直到15日前后才出現(xiàn)見頂跡象，3月中旬至今長三角地區(qū)受損的行業(yè)不僅集中在餐飲服務(wù)等消費(fèi)行業(yè)，汽車、半導(dǎo)體等高端制造業(yè)也因供應(yīng)鏈問題面臨停產(chǎn)停工的壓力。缺貨以及可能停產(chǎn)等相關(guān)信息近期密集投射到資本市場，導(dǎo)致謹(jǐn)慎和恐慌情緒繼續(xù)彌漫。在這種情形下，降準(zhǔn)降息等貨幣寬松舉措難以直接緩解投資者擔(dān)憂因素，傳導(dǎo)作用也相對(duì)受阻，對(duì)刺激市場風(fēng)險(xiǎn)偏好作用有限。以配置型外資為代表的海外長線機(jī)構(gòu)在4月前兩周再次放慢流入節(jié)奏，分別凈流出8億元和14億元，顯示其近期增配A股意愿較低。

2)悲觀預(yù)期已經(jīng)充分釋放，行情一觸即發(fā)。根據(jù)對(duì)中信證券渠道調(diào)研數(shù)據(jù)，中小型私募機(jī)構(gòu)倉位在上周也出現(xiàn)了4個(gè)百分點(diǎn)的降幅，目前倉位已經(jīng)從年初的80%降至66%附近，是過去5年以來的相對(duì)低點(diǎn)，僅高于2018年三季度，顯示國內(nèi)最活躍的資金在當(dāng)下依然選擇繼續(xù)減倉避險(xiǎn)。不過較低的倉位也說明市場的悲觀預(yù)期已經(jīng)較為充分地反映在股市中，市場并不缺錢，任何積極信號(hào)都能引發(fā)增量資金的迅速流入。本周二，市場傳聞中國針對(duì)上海、廣州、廈門、成都等8座城市進(jìn)行防疫政策放松試點(diǎn)，餐飲旅游指數(shù)在日內(nèi)迅速放量上行，當(dāng)日指數(shù)上漲9.67%，成交額較前一交易日+57.4%。本周五，部分上海汽車廠商提前準(zhǔn)備復(fù)工復(fù)產(chǎn)的傳聞也引發(fā)汽車產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)個(gè)股開始迅速反彈，中信汽車零部件指數(shù)當(dāng)日收漲2.62%，成交額較前一交易日+66.2%。

3)堅(jiān)定穩(wěn)增長行情主線，布局估值低位和預(yù)期低位品種。疫情和政策滯后的問題使得二三季度中期修復(fù)行情有所延后，但并不改變趨勢，悲觀預(yù)期已充分釋放，行情一觸即發(fā)，疫情拐點(diǎn)和復(fù)工復(fù)產(chǎn)是最關(guān)鍵的市場拐點(diǎn)催化。配置上，建議堅(jiān)守穩(wěn)增長主線，關(guān)注地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈同時(shí)圍繞“兩個(gè)低位”繼續(xù)布局，具體包括：估值處于相對(duì)低位的品種，建議關(guān)注地產(chǎn)信用風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期緩釋后的優(yōu)質(zhì)開發(fā)商、物管和建材企業(yè)，現(xiàn)金流明顯改善的通信運(yùn)營商，新基建領(lǐng)域的智能電網(wǎng)及儲(chǔ)能和受益“東數(shù)西算”的數(shù)據(jù)中心和云基礎(chǔ)設(shè)施，具備新材料等新業(yè)務(wù)發(fā)力能力的精細(xì)化工企業(yè)。基本面預(yù)期處于相對(duì)低位的品種，重點(diǎn)關(guān)注受供應(yīng)鏈和成本壓制的中游制造在問題緩解后的配置機(jī)會(huì)，如智能汽車及零部件、光伏風(fēng)電設(shè)備等，基本面預(yù)期仍處于低位的航空、酒店和百貨商超。此外，近期可重點(diǎn)關(guān)注一季報(bào)有望超預(yù)期品種，建議聚焦在光伏、半導(dǎo)體、白酒、中藥、建筑板塊。

風(fēng)險(xiǎn)因素

疫情反復(fù)；中美科技貿(mào)易領(lǐng)域摩擦加劇；國內(nèi)政策及經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)度不及預(yù)期；海內(nèi)外宏觀流動(dòng)性超預(yù)期收緊；俄烏沖突進(jìn)一步升級(jí)。