第一部分 前言概要

2月期間國內(nèi)豬價繼續(xù)呈現(xiàn)較大幅度下跌，鑒于年后供應(yīng)端降幅同樣較大，我們認為近期落價的主要驅(qū)動因素可能仍然在于需求方面的影響。年前備貨較大以及部分地區(qū)開工復(fù)學(xué)相對延后導(dǎo)致后市需求被透支，生豬市場整體進入供過于求，價格弱勢下行的狀態(tài)。供應(yīng)端看，養(yǎng)殖結(jié)構(gòu)出欄行為差異較大，其中規(guī)模企業(yè)受資金壓力影響，出欄動力仍然較充足，而散養(yǎng)戶對低價抵觸情緒有所增加，整體表現(xiàn)出一定的惜售情緒。產(chǎn)能方面看，因去年四季度以來，后備母豬補欄數(shù)量持續(xù)增加，2月新增能繁母豬供應(yīng)量在逐步增加，而養(yǎng)殖端面臨虧損的情況下，預(yù)計更替產(chǎn)能增加淘汰數(shù)量也在增加，整體來看，2月期間母豬存欄仍將以小幅消化為主。生豬存欄同樣有一定的下滑空間。

進入3月，我們認為生豬市場的供應(yīng)壓力仍然存在，一方面，從產(chǎn)能周期來看，生豬產(chǎn)能仍在釋放階段，供應(yīng)壓力依然存在，另一方面，養(yǎng)殖企業(yè)深度虧損的情況下，保證出欄快速回籠資金也是重要的經(jīng)營管理策略。但不容忽視的是，需求方面改善動力也十分明顯，首先，無論是對比雞肉、牛肉等其他肉類，甚至蔬菜，豬肉都是最具有消費性價比的蛋白原料，而這一比價關(guān)系在去年10月豬價觸底期間曾有所表現(xiàn)，短期需求有望繼續(xù)轉(zhuǎn)入樂觀思路。其次，當(dāng)前國內(nèi)凍肉庫存量已呈現(xiàn)明顯下滑，鮮凍價差大幅收窄，反應(yīng)凍肉庫存壓力已較此前顯著減弱，利好鮮肉消費，據(jù)市場調(diào)研了解，近期已經(jīng)有部分企業(yè)開始有建庫動作，這也將對生豬屠宰需求形成有效拉動。

整體來看，我們認為3月期間，國內(nèi)生豬市場大矛盾仍不顯著，但下跌的邊際驅(qū)動正在逐步減弱，隨著豬價的進一步下跌，未來需求端的改善預(yù)期將會進一步顯現(xiàn)，并且在整體產(chǎn)能以及出欄體重呈現(xiàn)邊際下滑的情況下，供需兩端矛盾也將進一步激化，未來豬價下跌動力預(yù)計也將有所減弱。

第二部分 市場分析

一、供應(yīng)減弱疊加物流影響 4月豬價強勢反彈

4月期間，全國生豬市場迎來了一波“小陽春”，各地生豬價格由此前11.7元/公斤上漲至13.2元/公斤，漲幅普遍在1.6-2.5元左右，也是年初以來的最大一波漲幅。雖全國豬價整體呈現(xiàn)上漲趨勢，但各地區(qū)仍有一定區(qū)別，截止當(dāng)前，東北地區(qū)生豬價格13.4元/公斤，較月初上漲1.6元，華北地區(qū)14.3元/公斤，較月初上漲1.8元，河南山東地區(qū)14.15元/公斤，較月初上漲1.6元，華東地區(qū)14.6元/公斤，較月初上漲1.3元，華中地區(qū)14.25元/公斤，較月初上漲1.6元，西南地區(qū)14.58元/公斤，較月初上漲1.73元，華南15.7元/公斤，較月初上漲2.53元。生豬市場整體呈現(xiàn)南強北弱，觸底反彈的特點。

我們認為，4月期間生豬價格快速上漲主要受幾方面因素影響。首先，區(qū)域分布來看，華南地區(qū)豬價漲幅最明顯，單月漲幅高達2.5元/公斤，遠高于其他地區(qū)，這主要受到物流運輸?shù)挠绊懀?月以來，全國各地疫情均呈現(xiàn)出一定程度的反復(fù)，運輸車輛跨區(qū)調(diào)運過程中均面臨不同程度的障礙，運費整體出現(xiàn)較大幅度上漲，而作為主產(chǎn)區(qū)的北方外發(fā)數(shù)量整體有所下降，致使南部地區(qū)生豬流入數(shù)量減少，供應(yīng)面偏緊，疊加此前華南地區(qū)也出現(xiàn)了短暫疫情帶動的備貨潮使區(qū)域內(nèi)供需壓力得以放大，南方市場率先挺價上漲。受此影響，北方產(chǎn)區(qū)也開始逐步抬價，全國豬價自本月中旬以來開始呈現(xiàn)上行態(tài)勢。另一方面，我們認為與整體市場供應(yīng)面的改善有較大關(guān)系。4月期間出欄的生豬主要對應(yīng)了去年10月新出生的仔豬以及去年6月的母豬配種情況。而回顧當(dāng)期市場，全國生豬價格呈現(xiàn)大幅下跌，養(yǎng)殖利潤深度虧損，全國也因此開啟了新一輪產(chǎn)能去化的周期，母豬配種補欄數(shù)量出現(xiàn)明顯下滑，而仔豬方面亦是如此，在母豬養(yǎng)殖出現(xiàn)虧損，養(yǎng)殖成本逐步抬升的情況下，不少企業(yè)開始出現(xiàn)母豬帶崽淘汰的情況，這間接導(dǎo)致了4月期間仔豬新出生數(shù)量的明顯下滑，進而導(dǎo)致當(dāng)前生豬出欄數(shù)量的減少。就實際情況來看，本輪豬價上漲雖然有物流以及情緒影響的不利因素，但疫情影響下全國需求的走弱是相對確定的，雖然市場上有一定的分割品入庫情況，但總需求來看，在節(jié)后是比較缺乏亮點的。因而，更多原因仍與出欄端有較大聯(lián)系，涌益數(shù)據(jù)顯示，2022年4月期間的生豬高頻出欄量環(huán)比增幅約為5%，就環(huán)比增速來看，相對較2020及2021年偏慢，當(dāng)然這與樣本點統(tǒng)計偏誤以及屠宰端開工受阻有關(guān)，但從此前市場調(diào)研的出欄計劃來看，4月出欄量確實呈現(xiàn)出一定的環(huán)比下滑趨勢，因而供應(yīng)方面來看相對偏緊。

二、生豬基本面供需

4月期間全國生豬養(yǎng)殖利潤整體呈現(xiàn)明顯抬升，據(jù)統(tǒng)計，截止當(dāng)前，自繁自養(yǎng)利潤由此前-550元/頭上漲至-376元/頭，外購仔豬養(yǎng)殖利潤由此前-290元/頭上漲至-157元/頭。養(yǎng)殖利潤的快速上漲一方面受到豬價上升影響，另一方面也與飼料成本下行有較大關(guān)系，4月期間，國內(nèi)豆粕現(xiàn)貨最大跌幅近1000元/噸，粗略按照總成本20%左右的占比來看，對生豬養(yǎng)殖成本達到0.2元/公斤，合計約22-24元/頭。在利潤修復(fù)中也占據(jù)了一定比例。整體來看，當(dāng)前外購仔豬養(yǎng)殖利潤明顯好于自繁自養(yǎng)，這主要因母豬養(yǎng)殖成本較高導(dǎo)致出售仔豬毛利虧損所致，符合當(dāng)前母豬產(chǎn)能去化的大背景。

當(dāng)月補欄情況主要表現(xiàn)為仔豬以及二次育肥數(shù)量增加，而新增母豬補欄表現(xiàn)仍然一般，這從當(dāng)前價格漲幅方面即可看到一定端倪。截止4月底，二元母豬價格33元/公斤，較上月上漲1.28%，而仔豬報價上漲至31元/公斤，單頭仔豬報價也已達到500元以上，漲幅高達15%，遠高于歷史同期價格漲幅，這一定程度反應(yīng)了市場增加仔豬補欄的情況。不過需要關(guān)注的是，隨著國內(nèi)生豬產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的變遷，規(guī)模企業(yè)占比在逐步提高，仔豬補欄主要表現(xiàn)為中小散以及部分中型企業(yè)居多，其實更多也反應(yīng)了普通散養(yǎng)戶采購數(shù)量的增加而并非實際產(chǎn)能的提高。而相對于此，母豬雖然價格漲幅不大，但漲幅來看，高于歷史同期以及較為類似的2014以及2018年同期的情況，這或一定程度對明年年后豬價帶來不利影響，未來需要關(guān)注。整體來看，在當(dāng)前生豬出欄增加而前期產(chǎn)能大幅去化帶來的新增供應(yīng)數(shù)量減少的大背景下，生豬存欄下滑格局可能仍將延續(xù)。而近期淘汰母豬價格企穩(wěn)以及豬價上漲可能導(dǎo)致淘汰數(shù)量減少，進而使產(chǎn)能去化速度有所放緩，供應(yīng)方面看仍維持偏寬松態(tài)勢。

月內(nèi)公布的統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示能繁母豬以及生豬產(chǎn)能去化仍在延續(xù)。統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，一季度末，生豬存欄42253萬頭，同比增長1.6%，環(huán)比下降5.94%；其中能繁殖母豬存欄4185萬頭，同比下降8.3%，環(huán)比下降3.33%。關(guān)于實際生豬存欄方面，市場爭議焦點并不多，因為該數(shù)據(jù)本身樣本點差異較大且對短期價格影響參照較為有限。但能繁母豬存欄方面確實形成了較大爭議，統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，3月能繁母豬存欄較1季度環(huán)比下降3.33%至4185萬頭，這與農(nóng)業(yè)農(nóng)村部數(shù)據(jù)存在一定差異，根據(jù)最近幾個月折算情況來看，一季度農(nóng)業(yè)農(nóng)村部所公布的能繁母豬出欄環(huán)比下降約2.39%，明顯低于統(tǒng)計局口徑，同環(huán)比均是如此，暗示產(chǎn)能去化超預(yù)期。但我們認為，統(tǒng)計局1季度產(chǎn)能去化超預(yù)期更多因其公布的12月數(shù)據(jù)過于利空所致，當(dāng)時農(nóng)業(yè)農(nóng)村部口徑統(tǒng)計顯示12月能繁存欄環(huán)比下降0.33%，而統(tǒng)計局下降環(huán)比則呈現(xiàn)小幅上漲，這與當(dāng)時市場預(yù)期形成了較大偏差。因而這或更多口徑以及基期差異所致，在當(dāng)前利潤水平以及產(chǎn)能的變遷角度看，2-3%左右的產(chǎn)能去化仍相對合理。

三、豬肉供需

正如前文所言，4月期間生豬出欄仍然缺乏太多亮點，高頻數(shù)據(jù)顯示環(huán)比增加5%，低于歷史同期表現(xiàn)，這一方面源于疫情影響下調(diào)運困難以及開工壓力；另一方面也受成豬數(shù)量減少的影響。此外，從豬肉總體供應(yīng)量來看，4月以來生豬出欄體重增速不及預(yù)期也導(dǎo)致豬肉市場供需矛盾變得更加突出。數(shù)據(jù)顯示，4月期間全國生豬出欄體重由此前116.65公斤小幅上漲至116.69公斤，雖然就絕對數(shù)量來看呈現(xiàn)小幅增加，但主要增量在最近一周，4月前三周生豬出欄體重均呈現(xiàn)逐周下滑，這與此前年份季節(jié)性上升趨勢呈現(xiàn)較大差異。并且從出欄結(jié)構(gòu)來看，150公斤以上以及90公斤以下大/小體重出欄占比均有所下滑，正常體重生豬出欄占比出現(xiàn)明顯增加，反應(yīng)當(dāng)前市場整體以按需、按節(jié)奏出欄為主，出欄結(jié)構(gòu)上看，規(guī)模企業(yè)與散養(yǎng)戶價差處于低位，反應(yīng)當(dāng)前規(guī)模企業(yè)整體出欄意愿仍相對較強。此外，近期生豬體重的下行也反應(yīng)了市場逐步向常態(tài)化發(fā)展的大格局。

在經(jīng)歷2月短暫的消費崛起后，3月需求端數(shù)據(jù)表現(xiàn)繼續(xù)略顯狼藉，3月社零數(shù)據(jù)顯示當(dāng)月同比下滑近3.5%。其中，餐飲下滑貢獻度最高，達到驚人的16.38%，而前期的低點為2020年2-3月份的數(shù)據(jù)。3月期間國內(nèi)疫情開始有初步反撲，主要表現(xiàn)在東北以及華北地區(qū)，但是4月期間東北地區(qū)并未完全解封，華東地區(qū)則再度陷入了疫情的封鎖中，在此背景下，我們預(yù)計4月期間消費表現(xiàn)可能相對更差。而對于豬肉這類初級原材料消費影響可能更加明顯。相比之下，今年豬肉消費的緩沖帶可能更多表現(xiàn)為分割品入庫以及居民囤貨帶來的表觀消費增加，根據(jù)涌益數(shù)據(jù)顯示，4月期間凍肉庫存出現(xiàn)小幅增加至19.4%，較上月末增加0.5%-1.5%。至此，鮮凍肉價差已由此前不足3元/公斤低點上漲至4.4元以上，后續(xù)市場繼續(xù)建庫動力可能會有所下滑，整體需求缺乏太多實質(zhì)亮點，更多為表觀量的緩沖。

四、期貨市場

4月生豬期貨市場稍顯平淡，除最后一周盤面突然間快速上漲以外，整體均以區(qū)間震蕩為主。我們認為當(dāng)期09合約盤面價格的快速上漲更多受現(xiàn)貨拉動影響，其中漲幅繼消化了對后市上漲預(yù)期的調(diào)整，也一定程度修正了此前盤中期現(xiàn)背離帶來的不合理下跌。部分觀點認為，這與統(tǒng)計局公布的3月能繁母豬存欄去化高于預(yù)期有所聯(lián)系，但按照能繁母豬產(chǎn)能投放到最終釋放需要10個月的周期計算來看，這一預(yù)期上的背離無法解釋盤面91價差的大幅上漲。

雖然本輪漲價可能仍未完全到頭，但基于基本面分析來看，我們認為5-6月期間生豬出欄量可能重新出現(xiàn)增加，并且隨著當(dāng)期二次育肥數(shù)量的增加，未來兩個月中生豬出欄體重及出欄量都有一定的增加壓力，加之當(dāng)前09合約定價整體已相對比較合理，因而我們認為后市期價上漲空間可能比較有限。

此外，本月新增一批交割庫點，區(qū)域主要分布在四川、河北、湖南、內(nèi)蒙4個地區(qū)，其升貼水分別為+1500，-300、+1300、-600，交割庫點發(fā)布首日，內(nèi)蒙、河北地區(qū)有一定的升貼水優(yōu)勢，席位上上述地區(qū)紛紛新增一定數(shù)量的倉單注冊。但根據(jù)當(dāng)前價格測算上述地區(qū)基差回歸情況表現(xiàn)較好，后續(xù)四川、湖南等地不排除表現(xiàn)出一定的交割壓力。

第四部分  綜合分析

4月期間豬價整體呈現(xiàn)觸底反彈走勢，帶動期價在第三周呈現(xiàn)出一輪較大的漲幅。我們認為4月期間生豬現(xiàn)貨價格的快速上漲一方面因運輸壓力帶來的結(jié)構(gòu)性矛盾，另一方面也與供應(yīng)端減少有關(guān)，從部分三方機構(gòu)調(diào)研的數(shù)據(jù)來看，4月期間部分養(yǎng)殖企業(yè)下調(diào)出欄計劃，這使得整體供應(yīng)量有所減少，并且從當(dāng)前出欄節(jié)奏上來看增速也是相對不及預(yù)期的，整體來看，當(dāng)前出欄數(shù)量的減少主要因為前期產(chǎn)能階段性下滑所致。需求方面看，3月社零數(shù)據(jù)超預(yù)期下滑，受疫情影響所致，而4月期間似乎有增無減，不難推知4月消費可能同樣缺少太多亮點，近期庫存增加使得鮮凍肉價差出現(xiàn)明顯走低，后續(xù)屠企進一步建立庫存動力或?qū)⑾禄?，而月?nèi)連續(xù)幾輪收儲導(dǎo)致的流拍也能從側(cè)面一定程度展示。

整體來看，進入5月以后，從產(chǎn)能釋放節(jié)奏上看，我們認為生豬出欄量未來一段時間可能仍將呈現(xiàn)增加態(tài)勢，因而供應(yīng)方面可能繼續(xù)維持偏寬松格局。加之近期市場二次育肥數(shù)量的增加放大了供需短缺的情況，因而5月期間豬價進一步上漲可能仍有一定疑問。4月期間給出的豬價底部基本確定，但趨勢性好轉(zhuǎn)可能仍需等待。

期貨方面看，09合約在經(jīng)歷較大背離后經(jīng)一輪快速上漲消化后市上漲預(yù)期，當(dāng)前定價已比較合理，再度上漲空間已經(jīng)不大，甚至在盤面利潤較好情況下，可能因此帶來一定的套保壓力。此外在新增交割庫后，部分地區(qū)的升貼水設(shè)計也可能帶來一定的交割壓力，期價趨勢性上漲可能仍需等待。