事件回顧

6月7日巴西再度提交一項(xiàng)新的法案，該法案可能會(huì)削減燃料稅，但投票日期未定。關(guān)于巴西該削減燃料稅法案前期早有傳聞，鑒于國(guó)內(nèi)嚴(yán)重通脹壓力，且10月巴西面臨大選，政府有意控制燃料價(jià)格。前期巴西政府也不斷推動(dòng)該法案，預(yù)計(jì)將燃料州ICMS稅率上限限制在17%。如果該法案順利通過(guò)，將打壓乙醇價(jià)格。因目前巴西國(guó)內(nèi)燃料州對(duì)汽油征稅稅率要高于乙醇，若將燃料稅上限限制在17%，將打壓汽油價(jià)格，乙醇競(jìng)爭(zhēng)力將喪失，乙醇生產(chǎn)商或?qū)⒏S降價(jià)已維持乙醇比價(jià)優(yōu)勢(shì)。若乙醇降價(jià)，則乙醇折糖價(jià)跟隨下滑，乙醇比價(jià)優(yōu)勢(shì)很可能不復(fù)存在，將影響糖醇比進(jìn)而影響糖產(chǎn)量。

何為ICMS稅？

ICMS稅又稱(chēng)流轉(zhuǎn)稅，為巴西州稅的一種，類(lèi)似于我國(guó)增值稅，是巴西各州較為重要經(jīng)濟(jì)來(lái)源。通俗來(lái)講，某種商品若在巴西國(guó)內(nèi)發(fā)生流轉(zhuǎn)，就必須繳納ICMS，這一性質(zhì)與國(guó)內(nèi)增值稅較為類(lèi)似。但不同在于國(guó)內(nèi)增值稅是以增值額作為計(jì)稅依據(jù)，ICMS征稅對(duì)象則更廣，無(wú)論是一般商品流轉(zhuǎn)或是贈(zèng)品乃至于樣品只要發(fā)生流轉(zhuǎn)均需繳納ICMS稅，甚至于同一公司內(nèi)部商品流轉(zhuǎn)也需繳納該稅，征稅范圍較我國(guó)增值稅更廣、更嚴(yán)苛。某些情況下可以延遲繳納該稅，但有各種限制。如圣保羅州展品等可延緩60天繳納，但超60天則需補(bǔ)交稅金。

ICMS作為州稅的一種，各州根據(jù)具體情況設(shè)置有所不同。一般情況下，州內(nèi)ICMS稅率為17%-19%，汽車(chē)在大多數(shù)州都為12%、糧食為7%。但因資源稟賦不同乙醇及燃油ICMS稅率在不同州區(qū)別較大，目前巴西國(guó)內(nèi)乙醇ICMS稅率為13.3%-32%，汽油ICMS稅率為25%-34%，一般汽油ICMS稅率要高于乙醇。

巴西油價(jià)構(gòu)成體系

因乙醇產(chǎn)量較大，巴西國(guó)內(nèi)汽車(chē)多可以將乙醇及汽油混合物作為燃料。巴西國(guó)內(nèi)石油分銷(xiāo)一般是巴西石油公司將A類(lèi)汽油出售，后各分銷(xiāo)商自行摻混，將其制作成摻混乙醇的C類(lèi)汽油，再向終端出售，目前巴西國(guó)內(nèi)乙醇摻混比例為27%。因此一般巴西國(guó)內(nèi)油價(jià)成本構(gòu)成有以下五個(gè)部分：基礎(chǔ)定價(jià)（34%）、無(wú)水乙醇成本（16%）、分銷(xiāo)及零售成本 （13%）、聯(lián)邦稅（10%）、州稅ICMS（27%）。

巴西國(guó)內(nèi)燃料車(chē)占比在80%以上，之前我們發(fā)文“原油-乙醇-原糖”傳導(dǎo)機(jī)制也有提及，消費(fèi)者可以選擇100%含水乙醇或混合27%無(wú)水乙醇作為汽車(chē)燃料，此后乙醇價(jià)格與原油掛鉤。醇油比價(jià)是影響消費(fèi)者選擇乙醇或汽油的關(guān)鍵因素，根據(jù)燃燒熱力值，醇油比在70%附近，乙醇燃燒產(chǎn)生的熱力值為汽油的2/3，此時(shí)消費(fèi)者傾向于使用汽油作為燃料；若醇油比低于65%，消費(fèi)者更傾向于使用更加經(jīng)濟(jì)的乙醇作為燃料。因此在研究中一般將70%作為關(guān)鍵醇油比，當(dāng)?shù)陀?0%時(shí)消費(fèi)者會(huì)傾向于使用乙醇；當(dāng)高于70%時(shí)，消費(fèi)者會(huì)傾向于使用石油；但低于65%時(shí)，使用乙醇作為燃料消費(fèi)者明顯增加，將顯著促進(jìn)乙醇銷(xiāo)量。因此若該燃料稅順利實(shí)施，為維護(hù)乙醇比較優(yōu)勢(shì)，巴西國(guó)內(nèi)乙醇價(jià)格跟隨油價(jià)下調(diào)可能性極大。

ICMS稅若下調(diào)對(duì)原糖影響分析

目前巴西國(guó)內(nèi)各州C型汽油ICMS稅率為27%，該提案提議將該稅率由27%降至17%，如果該法案順利實(shí)施，則目前巴西國(guó)內(nèi)C型汽油價(jià)格將有9%左右下降空間，按目前油價(jià)水平C型汽油預(yù)計(jì)將下降0.5-0.6雷亞爾/升，而乙醇為保持比價(jià)優(yōu)勢(shì)價(jià)格需下調(diào)約12%-14%。但目前巴西國(guó)內(nèi)乙醇價(jià)格已連續(xù)兩周回落，乙醇折糖價(jià)優(yōu)勢(shì)并不明顯，近期二者一度接近平水，若后續(xù)該法案順利實(shí)施，乙醇價(jià)格跟隨油價(jià)回落，那么糖廠產(chǎn)乙醇優(yōu)勢(shì)將不復(fù)存在，近期市場(chǎng)交易的糖醇比降低也將被證偽，若天氣正常，則巴西糖產(chǎn)量將由近期部分機(jī)構(gòu)預(yù)估的小幅減產(chǎn)轉(zhuǎn)為增產(chǎn)，對(duì)原糖市場(chǎng)將是較為明顯的利空。

若該法案如期實(shí)施，那么乙醇價(jià)格具體將回落多少，此問(wèn)題我們認(rèn)為除了與乙醇價(jià)格及油價(jià)有關(guān)，與雷亞爾匯率也存較密切關(guān)系。雖近期雷亞爾有所走弱，但整體對(duì)美元仍處升值周期，目前美元兌雷亞爾匯率約4.8。若按4.8預(yù)估，則巴西乙醇折糖價(jià)可能降至17.8-18.2美分/磅附近，若匯率按5預(yù)估，則乙醇折糖價(jià)可能會(huì)降至17.5美分/磅。那么我們認(rèn)為后期如果該方案實(shí)施，對(duì)原糖雖是利空，但18美分附近也將會(huì)有較強(qiáng)支撐。

提案能否順利實(shí)施？

目前市場(chǎng)對(duì)該法案能否順利通過(guò)仍存疑，部分交易員認(rèn)為該法案難點(diǎn)在于各州情況不一，推行極為困難，各州可能會(huì)推遲投票，目前市場(chǎng)傳言下周將會(huì)有一次投票，但能否實(shí)施仍不明確。此看法存一定依據(jù)，雖巴西國(guó)內(nèi)通脹高企，且油價(jià)對(duì)通脹貢獻(xiàn)不小，政府不遺余力打壓油價(jià)。巴西石油總裁雖多次更換，但仍難以阻止其上調(diào)油價(jià)腳步。背后原因主要在于巴西國(guó)內(nèi)油價(jià)雖與國(guó)際油價(jià)掛鉤，但其國(guó)內(nèi)油價(jià)經(jīng)多次上調(diào)后仍低于國(guó)際油價(jià)，因此政府雖對(duì)巴西石油有一定表決權(quán)，但強(qiáng)行降低ICMS稅來(lái)降低油價(jià)這一舉措，或?qū)⒃诟髦菰庥鰪?qiáng)烈抵制。且我們從巴西C類(lèi)汽油成本構(gòu)成來(lái)看，ICMS稅并非油價(jià)唯一決定因素，政府對(duì)ICMS稅收的限制或?qū)?dǎo)致巴西石油從其他構(gòu)成如基礎(chǔ)定價(jià)找補(bǔ)回來(lái)。綜合來(lái)看，我們認(rèn)為基于巴西國(guó)內(nèi)目前政策及油價(jià)情況，該法案能否順利實(shí)施不確定性仍較高。

原糖行情展望

短期來(lái)看，北半球已收榨，雖印度及泰國(guó)增產(chǎn)幅度較大，但已在盤(pán)面充分定價(jià)，市場(chǎng)焦點(diǎn)仍在巴西，目前巴西政策不確定性風(fēng)險(xiǎn)較大。降低燃料稅提案若順利通過(guò)，對(duì)原糖無(wú)疑是較大利空，但我們認(rèn)為18美分附近仍有較強(qiáng)支撐。而此提議能否通過(guò)仍存不確定性，在提案未通過(guò)前市場(chǎng)仍有博弈糖醇比降低可能，目前乙醇折糖價(jià)較原糖仍有小幅溢價(jià)，且醇油比接近70%分位或?qū)⒋龠M(jìn)乙醇消費(fèi)。且短期仍處巴西甘蔗生長(zhǎng)期，霜凍可能性仍存，仍需給予一定天氣升水。短期我們認(rèn)為原糖預(yù)計(jì)維持高位寬幅震蕩，主要需關(guān)注巴西壓榨情況、天氣及巴西ICMS稅投票情況。