前期報(bào)告提要與市場(chǎng)聚焦

前期觀點(diǎn)回顧：深究當(dāng)前A股核心變量：美債利率的趨勢(shì)性方向及水平。7月以來(lái)美債利率的大幅攀升或主要來(lái)自于“期限溢價(jià)”的攀升，背后較大可能是美債超發(fā)甚至被做空所致。展望2023Q4考慮到短期“期限溢價(jià)”對(duì)美債收益率的沖擊影響已經(jīng)緩和，靜待11月美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策確認(rèn)轉(zhuǎn)向（不加息），料在通脹降溫預(yù)期下，年內(nèi)10年期美債收益率將大概率回落。期間，美債利率下行為基石、匯金等資金為輔助，A股將有望迎來(lái)持續(xù)性反彈行情。

當(dāng)下市場(chǎng)聚焦：1、2023Q3財(cái)報(bào)透露了哪些信號(hào)？2、四季度國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面怎么看？3、展望明年4%會(huì)是10年期美債利率的下行終點(diǎn)嗎？4、請(qǐng)更新A股、港股市場(chǎng)的短期與中長(zhǎng)期走勢(shì)預(yù)判？

2023Q4國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)及企業(yè)盈利展望：期望勿高

三季度財(cái)報(bào)盈利修復(fù)的背后是國(guó)內(nèi)需求邊際改善及價(jià)格降幅收窄所致，但展望前景仍有三大疑點(diǎn)或制約企業(yè)業(yè)績(jī)改善的持續(xù)性：首先，基于我們框架下的核心指標(biāo)：薪資+就業(yè)持續(xù)改善的幅度有限，將不太可能促成超額儲(chǔ)蓄明顯釋放，形成較為明顯的增量需求；其次，價(jià)格持續(xù)上行或難以維系，因?yàn)樵隽啃枨笃跫爱a(chǎn)能利用率恐難持續(xù)提升，甚至明年價(jià)格或再次下探；第三，企業(yè)CAPEX與盈利背離，或顯示出國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)預(yù)期依然較差；最后，年內(nèi)企業(yè)實(shí)際回報(bào)率很可能維持在底部較低水平，甚至明年有進(jìn)一步下探可能性，將從微觀層面反應(yīng)國(guó)內(nèi)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)的困境。

10年期美債利率下行將不止于4%

短短三個(gè)交易日美債利率便由4.9%降至最低4.5%水平，降幅明顯超出市場(chǎng)預(yù)期。即便當(dāng)前我們基于美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)長(zhǎng)期通脹及利率的預(yù)期假設(shè)測(cè)算出明年10年期美債利率或維持在4%左右，然而，一旦美國(guó)降息周期開(kāi)啟，“短期實(shí)際利率”和“通脹預(yù)期”均可能面臨明顯下修，沖擊美債利率突破4%關(guān)卡加速下行。屆時(shí)，美國(guó)弱需求亦將驅(qū)動(dòng)美債期限溢價(jià)趨于收窄，直到美債信用風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)為止。綜上，未來(lái)10年美債利率的下行空間或可能持續(xù)超出市場(chǎng)預(yù)期。

超預(yù)期的“幸?！?，正向我們加快靠近

A股、港股反彈穩(wěn)了，甚至可能超預(yù)期迎來(lái)一波主升浪— —背后是10年期美債利率超預(yù)期加速下行，北向資金或趨勢(shì)性、明顯回流。其中，港股彈性更佳，我們應(yīng)保持階段性樂(lè)觀。然而，中長(zhǎng)期不看反轉(zhuǎn)甚至偏向謹(jǐn)慎：一方面，明年海外流動(dòng)性陷阱或打斷反彈邏輯；另一方面，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇趨勢(shì)不明確，甚至或出現(xiàn)“二次探底”。

風(fēng)格及行業(yè)配置：成長(zhǎng)+券商“搶反彈”

（一）靜待流動(dòng)性約束及悲觀情緒緩解，維持緊握成長(zhǎng)+券商“搶反彈”。成長(zhǎng)大概率輪動(dòng)，建議均衡配置，包括：（1）汽車(chē)，尤其是“智能汽車(chē)/無(wú)人駕駛”大賽道的確定性機(jī)會(huì)；（2）AI尤其看好電子、傳媒，將受益AIGC產(chǎn)業(yè)周期+盈利高彈性；（3）醫(yī)藥生物，尤其CXO及創(chuàng)新藥將受益于美國(guó)利率中樞下行及機(jī)構(gòu)加倉(cāng)；（4）機(jī)械自動(dòng)化（包括機(jī)器人、工業(yè)母機(jī)等）更受益于行業(yè)景氣周期筑底回升；（5）電力設(shè)備有望反彈。券商，受益于印花稅調(diào)降政策落地，其中經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)占比較高、管理費(fèi)用率較低的券商或?qū)⒂葹槭芤?。（二）港股，恒生科技；（三）黃金受益于美債利率下行及地緣政治風(fēng)險(xiǎn)上升。

風(fēng)險(xiǎn)提示

國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇明顯低于預(yù)期；美國(guó)失業(yè)率上行速度超預(yù)期。