預(yù)計(jì)下周隨著年末時(shí)點(diǎn)的度過(guò)，市場(chǎng)資金面在短期內(nèi)或呈現(xiàn)寬松，將帶動(dòng)國(guó)債期貨價(jià)格反彈。但1月份在IPO重啟、存款準(zhǔn)備金上繳、節(jié)日現(xiàn)金取現(xiàn)等因素的影響下資金壓力猶在，不可過(guò)度樂觀，國(guó)債期貨反彈空間或有限。

上周，年末資金緊張的情況得到明顯改善，銀行間市場(chǎng)資金利率逐步回落，市場(chǎng)緊張情緒得到緩和，國(guó)債期貨一度走出上揚(yáng)趨勢(shì)。但由于市場(chǎng)對(duì)后期資金面依然心存顧慮，市場(chǎng)交易情緒謹(jǐn)慎。上周最后兩個(gè)交易日國(guó)債期貨價(jià)跌量縮。截至上周五，國(guó)債期貨主力合約TF1403收?qǐng)?bào)91.560元，跌0.14%，當(dāng)日成交量?jī)H1881手。

結(jié)構(gòu)性因素導(dǎo)致資金短期難改觀

回顧今年以來(lái)兩次關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)的資金利率飆升，一次是年中六月份，另一次就是年末。市場(chǎng)表現(xiàn)出來(lái)的是流動(dòng)性緊張，但不論超儲(chǔ)率還是M2增速都顯示市場(chǎng)資金總量并不短缺。2013年以來(lái)超儲(chǔ)率一直維持在2%以上，M2增速則一直保持14%以上，均顯示市場(chǎng)的資金總量應(yīng)該是充裕的，不至于出現(xiàn)極端資金緊張情況。究其深層次原因，銀行資產(chǎn)負(fù)債期限錯(cuò)配、流動(dòng)性管理能力差或是今年資金利率大幅波動(dòng)的主因。

前幾年在投資驅(qū)動(dòng)型經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、信貸擴(kuò)張的支撐下，銀行體系流動(dòng)性充裕，資金利率維持低位，銀行流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)管理意識(shí)不強(qiáng)。銀行資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)不匹配現(xiàn)象一直存在，但并沒有引起重視。隨著利率市場(chǎng)化的推進(jìn)，利率中樞上移，政府鼓勵(lì)金融創(chuàng)新，市場(chǎng)資金重新分配，商業(yè)銀行的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)重新調(diào)整導(dǎo)致其資產(chǎn)負(fù)債期限錯(cuò)配加劇。這種情況在前幾年迅速擴(kuò)容擴(kuò)張的中小銀行上尤為嚴(yán)重。當(dāng)這種結(jié)構(gòu)性矛盾遭遇特定時(shí)點(diǎn)，比如季末、年末，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)便得到充分暴露和放大，加劇了資金面的波動(dòng)幅度。這種結(jié)構(gòu)性矛盾在短期內(nèi)難以很本性消除，2014年或?qū)⒗^續(xù)影響著市場(chǎng)的資金面，導(dǎo)致利率中樞易上難下。

央行貨幣政策緊平衡態(tài)度短期難改變

在市場(chǎng)結(jié)構(gòu)性矛盾短期難以解決、市場(chǎng)資金供求緊平衡的情況下，央行的態(tài)度對(duì)資金面起到了決定性的作用。但是，鑒于超儲(chǔ)率和M2增速均維持較高水平，央行一再重申其認(rèn)為市場(chǎng)資金總量并不短缺的立場(chǎng)。預(yù)計(jì)央行很難放松貨幣政策，其貨幣政策緊平衡的態(tài)度在短期內(nèi)難以改變。央行更傾向于在資金利率波動(dòng)過(guò)大時(shí)進(jìn)行更靈活、更有針對(duì)性的調(diào)節(jié)，幅度也將有限，更希望能夠引導(dǎo)商業(yè)銀行增強(qiáng)其流動(dòng)性管理能力。因此，央行的調(diào)節(jié)更多是對(duì)市場(chǎng)心理預(yù)期的一種影響，有利于熨平市場(chǎng)大的波動(dòng)。但市場(chǎng)的資金利率水平最終還是反映了市場(chǎng)自身資金供需的平衡。12月19日央行連續(xù)通過(guò)SLO向市場(chǎng)注入3000億元流動(dòng)性，但貨幣市場(chǎng)利率并未應(yīng)聲回落。而上周央行再次暫停逆回購(gòu)，但資金利率并沒有隨之上漲，充分體現(xiàn)了這一現(xiàn)象。

預(yù)計(jì)下周隨著年末時(shí)點(diǎn)的度過(guò)，市場(chǎng)資金面在短期內(nèi)或呈現(xiàn)寬松，將帶動(dòng)國(guó)債期貨價(jià)格反彈。但1月份在IPO重啟等因素的影響下資金壓力猶在，不可過(guò)度樂觀，國(guó)債期貨反彈空間或有限。

綜上所述，1月份貨幣利率市場(chǎng)的不確定性或?qū)е聡?guó)債期貨合約的波動(dòng)性加大，而趨勢(shì)性機(jī)會(huì)難現(xiàn)。再加上中金所國(guó)債期貨平今倉(cāng)免收手續(xù)費(fèi)，日內(nèi)交易成本大幅下降。在流動(dòng)性提升的支撐下，國(guó)債期貨日內(nèi)交易或存在一定機(jī)會(huì)。另外，在國(guó)債期貨合約波動(dòng)性加大而現(xiàn)券價(jià)格相對(duì)平穩(wěn)的情況下，國(guó)債期貨或容易出現(xiàn)過(guò)漲過(guò)跌現(xiàn)象，期現(xiàn)之間的基差交易機(jī)會(huì)或增多。