從季節(jié)性來看，9月前后油粕比處于階段性低點(diǎn)，結(jié)合今年國內(nèi)基本面行情以及CFTC持倉的結(jié)構(gòu)，我們認(rèn)為國內(nèi)油粕比四季度有望溫和上漲。

油脂：去庫存周期和季節(jié)性旺季共振

全球油脂經(jīng)歷了連續(xù)三年（2012/2013年度、2013/2014年度以及2014/2015年度）的漫長熊市，2015/2016年度供需失衡狀態(tài)有所好轉(zhuǎn)，2016/2017年度油脂供需結(jié)構(gòu)進(jìn)一步改善。USDA預(yù)計(jì)，2016/2017年度，全球油脂期末庫存將降至1804萬噸，環(huán)比降幅5.3%，是近6年的新低。同期庫存消費(fèi)比則將降至6.88%，達(dá)到了近9年來的新低，意味著全球油脂正處于去庫存周期。四季度為油脂的傳統(tǒng)消費(fèi)旺季，年度短缺與季節(jié)性旺季共振，進(jìn)一步增加油脂價(jià)格上漲的概率。

豆粕：豐產(chǎn)壓力和需求不振仍需消化

美豆豐產(chǎn)格局十分明朗，雖然季節(jié)性低點(diǎn)已經(jīng)出現(xiàn)，但預(yù)計(jì)價(jià)格在1000美分/蒲式耳上方將遭遇一定豐產(chǎn)壓力，因此豆粕價(jià)格上行空間相對(duì)有限。

而國內(nèi)2017年上半年豆粕飼用需求難言起色。由于2016年洪水頻發(fā)以及環(huán)保壓力增加，生豬存欄雖然有所修復(fù)，但仍處于相對(duì)低位。而能繁母豬存欄就更不樂觀，僅在4月出現(xiàn)環(huán)比增加，而后再次進(jìn)入下降通道。截至9月，我國生豬存欄量為37709萬頭，環(huán)比增加0.1%，同比下降3.22%；能繁母豬存欄量為3710萬頭，環(huán)比降幅0.51%，同比下降3.69%?？紤]到能繁母豬存欄仍處于下滑通道，生豬存欄難以大幅向上修正，預(yù)計(jì)豆粕需求在2017年上半年難有轉(zhuǎn)機(jī)。

每年10月至次年2月，隨著重要節(jié)日接踵而至，生豬存欄會(huì)出現(xiàn)季節(jié)性下降。而今年由于拉尼娜的影響，冬季氣溫或?qū)⒌陀谕?，從而給仔豬養(yǎng)殖造成負(fù)面影響。因此，豆粕需求至少在2017年2月之前將處于相對(duì)低位。

CFTC持倉支持四季度油粕比季節(jié)性走強(qiáng)

從歷史數(shù)據(jù)來看，四季度油粕比存在季節(jié)性擴(kuò)大的趨勢(shì)，僅在油脂供應(yīng)壓力較大的2012—2014年，四季度油粕比有所收窄。而今年油脂基本面格局向好，四季度油粕比溫和擴(kuò)大可期。同時(shí)，CFTC持倉亦支撐油粕比擴(kuò)大，表現(xiàn)為豆油非商業(yè)凈多持倉拐頭向上，而豆粕非商業(yè)凈多持倉則拐頭向下。