今年以來，國(guó)債期貨呈現(xiàn)箱體振蕩格局。在春節(jié)臨近因素干擾下，利率再度上升。隨后在央行創(chuàng)新貨幣工具和加大投放力度下，流動(dòng)性略有緩和。不過，去年年末債市恐慌影響并未消散，債市情緒相對(duì)謹(jǐn)慎。

流動(dòng)性略有改善，節(jié)后難言樂觀

1月以來，國(guó)內(nèi)資金面先松后緊，節(jié)前資金成本明顯抬升，為保證銀行體系流動(dòng)性和貨幣市場(chǎng)平穩(wěn)運(yùn)行。一方面，央行公開市場(chǎng)加大資金投放，其中上周央行公開市場(chǎng)操作逆回購(gòu)1.38萬億元，逆回購(gòu)到期量為2500億元，凈投放資金1.13萬億元，周投放創(chuàng)歷史新高。另一方面，人民銀行也通過“臨時(shí)流動(dòng)性便利”操作為在現(xiàn)金投放中占比高的幾家大型商業(yè)銀行提供臨時(shí)流動(dòng)性支持，操作期限28天，資金成本與同期限公開市場(chǎng)操作利率大致相同。

央行短期創(chuàng)新貨幣工具更多是基于流動(dòng)性管理，此次便利操作可通過市場(chǎng)機(jī)制更有效地實(shí)現(xiàn)流動(dòng)性的傳導(dǎo)。經(jīng)過央行的一系列操作后，上周五以后資金緊張局面有所緩和，周一公開市場(chǎng)也再度單日凈回籠資金。在目前金融去杠桿和防風(fēng)險(xiǎn)政策方針下，貨幣政策維持中性不變。且節(jié)后流動(dòng)性需求將再度增加，兩周內(nèi)公開市場(chǎng)、MLF、TLF將有2.2萬億元流動(dòng)性到期，整體資金回籠壓力仍大，短期資金面難言較大改善。在前期利率債急劇飆升的打擊下，市場(chǎng)情緒難有較大改善。

經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)，物價(jià)階段性見頂

上周國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示，2016年全年GDP增速6.7%，較2015年小幅回落；去年四季度GDP增速反彈至6.8%，好于市場(chǎng)預(yù)期，主要源于房地產(chǎn)和基建改善，總體經(jīng)濟(jì)維持“L”型。細(xì)分看，12月固定資產(chǎn)投資同比增速6.3%，略低于預(yù)期。不過，去年四季度投資增速較三季度反彈，主要受益于地產(chǎn)和制造業(yè)投資回升的支撐。去年12月工業(yè)增加值同比回落至6%，創(chuàng)5個(gè)月來新低。去年四季度工業(yè)增速與上期持平，說明工業(yè)增加值增速穩(wěn)中趨緩。去年12月社會(huì)消費(fèi)品零售總額31757億元，同比名義增長(zhǎng)10.9%，小幅反彈，受到春節(jié)和汽車消費(fèi)稅刺激?？傮w來看，去年12月國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速有所放緩。

展望2017年，房地產(chǎn)投資在年末最后一個(gè)月反彈，但在抑制地產(chǎn)泡沫背景下，今年地產(chǎn)投資難言樂觀。由于汽車購(gòu)置稅優(yōu)惠幅度下降，未來汽車消費(fèi)增速趨向下降。地產(chǎn)和汽車消費(fèi)回落對(duì)經(jīng)濟(jì)負(fù)面影響將逐步體現(xiàn)。預(yù)計(jì)今年上半年經(jīng)濟(jì)相對(duì)穩(wěn)定，下半年經(jīng)濟(jì)下行壓力或再度顯現(xiàn)。

另外，去年12月國(guó)內(nèi)CPI小幅回落、PPI回升?？紤]到今年春節(jié)提前因素，1月物價(jià)大概率回升。目前石油價(jià)格處于近一年高位，國(guó)內(nèi)成品油上周再次上調(diào)。由于去年基數(shù)較低，預(yù)計(jì)PPI繼續(xù)上行?？傮w來看，2月后隨著春節(jié)因素消退，大宗商品上漲放緩，1月物價(jià)將處于上半年高位，呈現(xiàn)階段性見頂。

綜上所述，去年四季度GDP數(shù)據(jù)好于預(yù)期，但12月工業(yè)和固定資產(chǎn)投資雙回落，短期經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)，部分經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)改善，基本面對(duì)債市支撐降低。近期央行各類操作注重維穩(wěn)，并非寬松。美元指數(shù)高位調(diào)整，人民幣匯率貶值壓力稍緩，資本外流將減少，有助于長(zhǎng)期流動(dòng)性改善。總體而言，節(jié)后流動(dòng)性集體到期，債市受資金面波動(dòng)不確定性較大，期債將依舊維持振蕩局面。