如果我們的周轉金是零成本且長期的，我相信它將是這樣的，這一負債實際值就遠低于會計意義上的負債值。欠下將永遠不會離開房子的1美元與欠下明天就將出房門且不能被取代的1美元，完全是兩碼事。然而這兩種類型的負債在美國通用會計準則下被平等對待。

我們購買保險公司時產(chǎn)生且被計入我們賬面價值的155億美元商譽資產(chǎn)抵消了該夸大了的負債的一部分。在很大程度上，該資產(chǎn)代表著我們?yōu)槲覀儽ｋU運營產(chǎn)生流動資金的能力支付的價格。然而商譽的成本與其真正價值無關。例如，如果一家保險公司承受著大量且長期的承保損失，那么其賬面上的任何商譽資產(chǎn)都應該被視為毫無價值，不管其最初成本是多少。

幸運的是，這并不是對伯克希爾·哈撒韋的描述。Charlie和我相信我們保險商譽的經(jīng)濟價值遠超過了其歷史賬面價值。實際上，我們保險業(yè)務所承載的全部155億美元商譽早在2000年就存在于我們的賬面上，當時流動資金為280億美元?，F(xiàn)在我們的流動資金已增加了640億美元，而這一增長卻絲毫也沒有反映在我們的賬面價值上。

這一沒有記錄的資產(chǎn)是我們相信伯克希爾·哈撒韋的內(nèi)在業(yè)務價值遠超過其賬面價值的主要原因。

伯克希爾極具吸引力的保險經(jīng)濟學之所以存在，僅僅因為我們擁有一些了不起的經(jīng)理，他們進行嚴格的運作，在大多數(shù)情況下采用難以復制的經(jīng)營模式。讓我告訴你們主要部分。

按照流動資金規(guī)模排名第一的是伯克希爾哈撒韋再保險集團，由阿吉特·杰恩掌舵。阿吉特所保的風險是其他任何人都不愿意或者沒有資本承擔的。他的運作結合了能力、速度、決斷力和保險行業(yè)獨有的思維方式。然而他從未令伯克希爾陷入和我們的資源相比不適當?shù)娘L險中。

確實，伯克希爾·哈撒韋在規(guī)避風險方面比大多數(shù)的大型保險公司都更保守。例如，如果保險行業(yè)因一些重大災難要承受2500億美元的損失，那么伯克希爾還有可能在當年實現(xiàn)盈利。我們的許多非保險利潤流將彌補其損失。此外，我們擁有大量的現(xiàn)金，渴望在可能已經(jīng)一團糟的保險市場創(chuàng)下新的業(yè)績。與此同時，其他大型保險公司和再保險公司將陷于虧損中，即使沒有破產(chǎn)。

當1986年某個周六，阿吉特邁進伯克希爾的辦公室時，他并沒有任何保險行業(yè)的經(jīng)驗。然而我們當時的保險經(jīng)理麥克-戈登伯格將我們薄弱且陷入困境的再保險部門交給了他。自那以來，阿吉特已為伯克希爾股東創(chuàng)造了數(shù)百億美元的價值。

我們還有另一個再保險強隊在通用再保險公司，在最近以前一直由塔德·蒙彼利埃管理著。在通用再保險公司工作了39年后，塔德于2016年退休了。塔德在各個方面都是佼佼者，我們對他感激萬分。與阿吉特一起工作了16年的卡拉·萊圭爾是通用再保險公司的現(xiàn)任首席執(zhí)行官。

實際上，良好的保險業(yè)運營需要堅持四大原則。它必須：1、了解所有可能引起一份保單發(fā)生損失的風險；2、保守評估可能造成損失和代價的任何風險的可能性；3、設置在支付未來損失和運管成本后仍能盈利的保費；4、如果不能獲得恰當保費愿意放棄。

許多保險公司都能通過前三大考驗，卻在最后一個上栽了跟頭。他們不能拒絕其競爭對手迫切想要簽下的業(yè)務。傳統(tǒng)的“其他人都在做，所以我們也必須做”觀點在任何行業(yè)都造成了麻煩，但這些麻煩都不足以和它在保險業(yè)制造的麻煩相比。塔德從不聽信于草率承保的無意義理由，卡拉也將如此。

最后是GEICO保險公司，這家公司66年前在我的心中燃起了火焰，該火焰至今一直燃燒著。該公司由托尼·奈斯利管理著，他18歲就進入這家公司，到2016年已有55個年頭。

1993年托尼成為GEICO公司首席執(zhí)行官，自那以后公司蓬勃發(fā)展。沒有比托尼更好的管理者了，他將他的杰出、奉獻和穩(wěn)健等品質融入了這份工作。（這些品質是繼續(xù)取得成功的關鍵，就如同Charlie所說的，寧可要一個智商160的經(jīng)理，也不要一個看起來智商是180的經(jīng)理。）和阿吉特一樣，托尼也為伯克希爾創(chuàng)造了數(shù)百億美元的價值。

在1951年初訪GEICO公司時，我就被這家公司所擁有的巨大成本優(yōu)勢所震撼。我很清楚地知道，這家公司將取得成功，因為它值得。那時GEICO公司的年銷售額是800萬美元，2016年該公司每三個小時就能實現(xiàn)800萬美元銷售額。

汽車保險是大多數(shù)家庭的主要開支。儲蓄對他們很重要——僅低成本的運作能夠實現(xiàn)這點。實際上，至少40%讀了這封信的人們能通過與GEICO公司簽訂保單來存錢。那么別讀了，現(xiàn)在就行動打電話800-847-7536來投保吧。

GEICO公司的低成本創(chuàng)造出了一條競爭者們難以逾越的鴻溝。其結果是，這家公司的市場份額年年都在增長，截至2016年底，它已占據(jù)了保險業(yè)約12%的市場份額。1995年，伯克希爾取得對該公司的控制權時，其市場份額僅為2.5%。在此期間，其員工數(shù)量也從8575人增至36085人。

從2016年下半年開始，GEICO公司業(yè)績增長顯著加快。期間，整個汽車保險行業(yè)的損失成本正在以令人意想不到的速度增長，而部分競爭對手也因此開始失去了接受新客戶的熱情。但GEICO公司對于利潤空間被壓縮的應對措施是加快在新業(yè)務領域的努力。未雨綢繆，把握時機。

就像我在這封信件中所言，目前，GEICO公司的業(yè)績?nèi)匀惶幱谧笥覔u擺的情況。不過，當保險價格開始上升時，人們就會購買更多保險，而GEICO公司最終也會成為贏家。

除了三大主要保險業(yè)務運行實體之外，我們還擁有一些規(guī)模較小的公司，它們的主要從事商業(yè)類保險業(yè)務?？傮w來看，這些小公司的業(yè)務也是一個規(guī)模較大的，不斷增長的，而且非常有價值的業(yè)務板塊。這些小公司持續(xù)不斷地創(chuàng)造了承保盈利。

據(jù)了解，與競爭對手相比，這些小公司通常都表現(xiàn)更出色。在過去14年時間里，這些小公司組成的群體已為我們贏得了近47億美元承保盈利——相當于其承保金額總數(shù)的13%——而其浮動盈利也從9.47億美元上升至116億美元。

在2年多前，我們成立了伯克希爾·哈撒韋專業(yè)保險公司（BHSI），這家公司也是以上小公司群體中的一員。我們做出的第一個決定就是讓皮特·伊斯特伍德（Peter Eastwood）來掌管這家公司。

事后證明，這絕對是一個英明的決定：最初，我們預期這家公司將會在成立伊始的數(shù)年中出現(xiàn)重大虧損，因為在全球業(yè)務實施過程中，皮特·伊斯特伍德首先需要建立與業(yè)務相關的人員和基礎設施等基本條件。相反的是，在公司成立之初的創(chuàng)業(yè)期間，皮特和他的團隊就已經(jīng)為公司貢獻了顯著的承保利潤。2016年時，伯克希爾·哈撒韋公司的業(yè)務規(guī)模已增加40%，至13億美元。顯而易見，這家公司注定將會成為全球一流財險/人身傷害險公司（P/C insurers）中的佼佼者。

以下就是該公司稅前承保盈利情況和年終浮動收益情況的細分表：

稅前承保盈利情況和年終浮動收益情況的細分表稅前承保盈利情況和年終浮動收益情況的細分表

對于伯克希爾·哈撒韋公司的杰出管理者們來說，他們首先采用的金融實力和一系列的業(yè)務模式成為保險行業(yè)資產(chǎn)保護的一道護城河，這種保護作用是獨一無二的。而對于伯克希爾·哈撒韋公司的股東來說，這種組合優(yōu)勢成為了他們一筆巨大的財富。而隨著時間流逝，這種財富價值也將會日趨顯著。

此外，作為調(diào)整后的資本密集型企業(yè)，BNSF鐵路公司和伯克希爾·哈撒韋能源公司（BHE）90%的股份由我們控制。它們也是我們控制的兩家涉及公共事業(yè)領域的企業(yè)。在這里，也準備分享將它們從伯克希爾-哈撒韋公司其他業(yè)務中區(qū)分以后的重要特征。

因此，在這份信中，我們將這兩家公司進行了單獨區(qū)分，并將它們合并后的財務報表也從我們的符合美國通用會計準則（GAAP）的資產(chǎn)負債和損益表中剝離出來。去年，這兩家主要企業(yè)的收入占伯克希爾-哈撒韋公司整個稅后收入的33%。

這兩家企業(yè)有一個共同的關鍵特點，就是其擁有的巨大投資，屬于長期、可調(diào)節(jié)的資產(chǎn)。這些資產(chǎn)部分地受到大量長期債務的融資支持，但不需要伯克希爾·哈撒韋公司的信用擔保。事實上，這兩家公司都不需要我們的信用擔保，因為每個公司都有自己的盈利能力。甚至是在經(jīng)濟條件比較糟糕的情況下，它們也能夠超越對自己的盈利要求。以去年為例，對于各個鐵路運輸公司來說，是相對不太理想的一年，但BNSF鐵路公司的利息償付比率超過6：1（我們對償付比率的定義是，息稅前收益和利息之間的比值，而不是EBITDA與利息之間的比值。后者是一個常用的衡量指標，但我們認為有嚴重缺陷）。

同時，對于伯克希爾·哈撒韋能源公司（BHE）來說，有兩大因素確保這家公司在任何外部環(huán)境下，都有能力償付自己的債務。首先是針對所有公共事業(yè)，其可以在經(jīng)濟衰退期間保持盈利。因為這些企業(yè)提供的是社會基本功能方面的服務，所以社會對它的需求保持著非常穩(wěn)定的狀態(tài)。第二個因素是部分公共事業(yè)具有一些特定的優(yōu)勢，比如它們有著不斷擴大的多元化收益優(yōu)勢。這一優(yōu)勢可以保證伯克希爾·哈撒韋能源公司（BHE）免遭任何單一監(jiān)管機構帶來的嚴重傷害。這些多樣化來源的利潤，再加上其母公司擁有的先天優(yōu)勢，可以讓該公司及其子公司能夠大幅降低債務成本。這一經(jīng)濟因素也讓我們和我們的客戶從中受益。

總體來說，去年，伯克希爾·哈撒韋能源公司（BHE）和BNSF鐵路運輸公司在工廠建設和設備購買方面的投資額為89億美元。這是以上兩家公司對美國基礎建設重建做出的一個重大承諾。只要能夠保證合理的利潤回報，我們就喜歡做這樣的投資——在這一方面，我們對政府未來的監(jiān)管決策給予大量的信任。

我們充滿信心是有一定道理的。依據(jù)我們過去積累的經(jīng)驗和知識來看，在交通運輸和能源領域，社會永遠都會需要大規(guī)模的投資。從政府的自身利益出發(fā)，其對投資者的熱心支持將能夠確保資金持續(xù)不斷地進入其基本建設項目。對于我們在業(yè)務運行中采取一定方式來獲得政府監(jiān)管部門和其代表者對此的批準，也與我們追求的自身利益相一致。

較低的價格將會是取得本地選民認同的最有力方式。在愛荷華州，伯克希爾·哈撒韋能源公司（BHE）的平均零售電價為7.1美分/度。在阿蘭特地區(qū)，該州其他主要電力供應商的平均零售電價為9.9美分/度。以下是相鄰各州的可比電價：內(nèi)布拉斯加州9.0美分/度，密蘇里州9.5美分/度，伊利諾斯州9.2美分/度，明尼蘇達州10.0美分/度。而整個美國國內(nèi)的平均電價為10.3美分/度。因此，我們在愛荷華州州承諾，最早截止到2029年時，我們的這一基本零售電價不會上漲。我們的最低價格，其實就是給經(jīng)濟拮據(jù)的客戶一種真金白銀式的幫助。

對于BNSF鐵路公司來說，與其他主要鐵路運輸企業(yè)進行價格對比是非常困難的一件事，因為這些企業(yè)在貨物混合和平均運輸距離方面存在顯著差異。在這里，我們提供了一個粗略的衡量標準。去年，BNSF鐵路公司的每噸/英里貨物的基本收入價格為3美分。而其他四家美國主要鐵路貨運企業(yè)的運輸價格范圍在每噸/英里4-5美分之間。

無論伯克希爾·哈撒韋能源公司（BHE）還是BNSF鐵路公司，都已經(jīng)成為環(huán)境友好型技術企業(yè)的領導者。在風力發(fā)電領域，沒有任何一個州能夠與愛荷華州相提并論。去年，我們在該州風力發(fā)電量的55%被零售給當?shù)赜脩羰褂?。目前，新的風力發(fā)電項目也正在全力推進。預期到2020年時，我們風力發(fā)電總量的89%將會提供給該州使用。

此外，協(xié)議電價比率的增加對該州用戶也有利，同樣也能夠為以上公司帶來新的利潤。目前，愛荷華州已經(jīng)吸引了大量高科技企業(yè)來安家落戶。對于高科技企業(yè)來說，一方面愛荷華州較低的電力價格（這一核心數(shù)據(jù)已經(jīng)被大量引用）非常有吸引力；另一反面，很多高科技企業(yè)的管理層都對新能源的使用充滿熱情。當談及風能資源時，愛荷華州可以被稱作是美國的沙特阿拉伯。

BNSF鐵路公司屬于美國國內(nèi)I類鐵路運輸企業(yè)，其僅使用一加侖的柴油就可以將一噸貨物運輸?shù)?00英里之外的地方。這些經(jīng)濟指標讓鐵路運輸效率超過卡車運輸效率四倍以上。此外，鐵路運輸可以緩解公路運輸?shù)膿矶聠栴}——對于政府花在交通設施維護方面的公共財政支出來說——這也是一個主要的節(jié)省途徑。

總之，無論對美國，還是對伯克希爾·哈撒韋公司的股東們，伯克希爾·哈撒韋能源公司（BHE）和BNSF鐵路公司所擁有的資產(chǎn)具有非常重大的意義。以下表格中就是兩家公司的關鍵財務數(shù)據(jù)：

BHE和BNSF的關鍵財務數(shù)據(jù)BHE和BNSF的關鍵財務數(shù)據(jù)

上表中，另一家公司HomeServices的財務數(shù)據(jù)沒反映出來。但這家公司是我們在1999年時收購MidAmerican公司（目前的伯克希爾-哈撒韋能源公司）的一部分——對HomeServices公司的收購，也是非常值得肯定的投資決策。

截止目前，HomeServices公司在美國國內(nèi)28個州擁有38家物業(yè)公司，其員工超過2.9萬人。去年，該公司收購了4家房地產(chǎn)經(jīng)紀商，其中就包括Houlihan Lawrence房地產(chǎn)公司。Houlihan Lawrence公司是紐約西切斯特縣區(qū)房地產(chǎn)行業(yè)中的領先者（這項收購交易剛在年底時完成）。用房地產(chǎn)慣常的說法，買方或者賣方被稱作是“一方”，而買賣雙方集于一身則被稱作是“雙方”。去年，我們擁有的來自“雙方”的房地產(chǎn)經(jīng)紀人有24.4萬人次，總的交易量為860億美元。

HomeServices公司的多項業(yè)務遍及美國國內(nèi)，并擁有大量加盟特許經(jīng)銷商。我們對房地產(chǎn)行業(yè)的方方面面都感到非常滿意。預期在未來十年時間里，該公司將會迎來更多的房地產(chǎn)經(jīng)紀商和特許加盟商。

在制造業(yè)、服務業(yè)和零售業(yè)方面，我們投資很多制造、服務和零售企業(yè)。它們生產(chǎn)銷售覆蓋很多領域的產(chǎn)品，從棒棒糖到噴氣式飛機，涉獵廣泛。在下表中，我們將這些企業(yè)作為一個整體考慮，并對它們的資產(chǎn)負債和盈利情況進行了對比：

制造業(yè)、服務業(yè)、零售業(yè)資產(chǎn)負債和盈利情況制造業(yè)、服務業(yè)、零售業(yè)資產(chǎn)負債和盈利情況

這張財務報表中包括了44家向公司總部直接匯報業(yè)務的企業(yè)。但其中部分企業(yè)又受很多個人的投資與管理。例如，Marmon公司有175家獨立運行的業(yè)務單元，并向很多不同領域的市場提供服務，而伯克希爾·哈撒韋汽車公司在美國國內(nèi)擁有83家經(jīng)銷商，業(yè)務覆蓋美國九個州。

這些企業(yè)合在一起就像是一個雜牌軍。不過，部分企業(yè)的營收情況可以通過其未杠桿化的有形凈資產(chǎn)來衡量。而且在很多情況下，甚至在100%的情況下，這些企業(yè)帶來的回報也非常出色。這些企業(yè)中，絕大多數(shù)是盈利能力良好的實體企業(yè)，其產(chǎn)生的利潤率在12-20%之間。

不過，需指出的是，在我的資產(chǎn)配置過程中也存在少量的重大錯誤——也產(chǎn)生了非常糟糕的回報。大多數(shù)情況下，當我最初對這些企業(yè)或行業(yè)的經(jīng)濟特點進行把握時，錯誤就會出現(xiàn)。而現(xiàn)在我們也正在為這些錯誤判斷付出代價。在另外一些例子中，我對這些現(xiàn)任管理者，或者即將上任的管理者其忠誠度和能力偶爾會進行評估。我還會犯更多的錯誤，你可以關注這些錯誤。不幸的是，查理——從不為錯誤害羞——只是對很多糟糕想法說“不”。

從單一的實體企業(yè)來考慮，以上很多企業(yè)在制造業(yè)、服務業(yè)和零售行業(yè)都是非常優(yōu)秀的企業(yè)之一。在2016年期間，這些企業(yè)的有形凈資產(chǎn)平均值在240億美元左右。它們持有大量超額現(xiàn)金且?guī)缀鯖]有債務纏身，其資本帶來的稅后收益在24%左右。

當然，對于一個經(jīng)濟狀況非常出色的企業(yè)來說，如果其帶來過高的服務價格，那么該企業(yè)就可能會成為一個比較糟糕的投資項目。對于大部分企業(yè)來說，我們已經(jīng)為其有形凈資產(chǎn)付出了相當高的溢價成本。這些成本被詳細反映在資產(chǎn)平衡表的信譽和其他無形資產(chǎn)方面?？傮w來說，在資本回報方面，我們得到了一個體面的回報率。

在這一領域，我們已進行了部署。在沒有經(jīng)濟衰退影響的前提下，以上整個企業(yè)群體在2017年的盈利可能會增加。部分原因是Duracell公司(金霸王電池)和Precision Castparts公司（精密機件公司，2016年時買入）將會首次為該群體貢獻全年盈利。除此之外， Duracell公司2016年曾經(jīng)發(fā)生過的高額轉型成本，本年度將不會再發(fā)生。對以上群體中的很多小企業(yè)，我們無法一一給出具體的評論。此外，它們的競爭對手（無論是現(xiàn)在還是將來的），也會仔細研讀這份報告。

對我們的少數(shù)業(yè)務來說，如果外界知悉這些數(shù)據(jù)，可能會讓我們處于不利地位。因此，我們的一些業(yè)務在伯克希爾-哈撒韋公司的評估報告中沒有給出詳細的材料，只是披露了一些需要公開的內(nèi)容。在本報告的第90-94頁中，你可以找到很多有關我們業(yè)務的詳細內(nèi)容。但需要知道的是，這個增長是整個伯克希爾·哈撒韋公司層面上的一個增長。任何關注某一個企業(yè)或業(yè)務增長的做法都是非常愚蠢的。

過去數(shù)年里，我一直告訴投資者，在本部分中提供的收入和支出費用數(shù)據(jù)并不符合美國通用會計準則（GAAP）。對這一分歧問題，我給出的解釋是，GAAP準則關于收購時的會計調(diào)整規(guī)定，無形資產(chǎn)的攤銷需要一定的周期時間，這一周期的平均時間在19年左右。但從我們的觀點來看，大部分的攤銷“費用”并不是真正的經(jīng)濟成本。我們在這一領域的目標偏離了GAAP準則，但所給出的數(shù)字卻反映了一個事實：那就是查理在使用這些數(shù)字進行分析和判斷。

在本報告的第54頁，我們列出了總額為154億美元的無形資產(chǎn)，其攤銷費用還尚未在年度營收費用中扣除。隨著新收購業(yè)務的進行，將會產(chǎn)生更多無形資產(chǎn)攤銷費用。在第54頁，我們還給出了按照GAAP準則計算的收益支出費用，其中2016年無形資產(chǎn)攤銷費用為15億美元。與2015年相比，新增3.84億美元。我個人的判斷是，2016年攤銷費用中的20%是“真實”成本。

最終，全部攤銷費用將會從相關資產(chǎn)中抵消。當這種情況發(fā)生時（通常以15年期為標志），按照GAAP準則的盈利要求，在我們的報告中，伯克希爾·哈撒韋公司的基本金融業(yè)務將不會出現(xiàn)任何實質性的改善（這是我留個繼任者的禮物）。現(xiàn)在我描述了被自己認為夸大的GAAP支出費用，而該會計準則帶來的失真，也讓我產(chǎn)生了一種非常不愉快的感覺?，F(xiàn)在所提到的主題內(nèi)容是GAAP準則所規(guī)定的折舊費用，該費用的發(fā)生必須要基于一個歷史成本。然而，在某些情況下，這種費用嚴重低估了真正的經(jīng)濟成本。有大量的文字記載了上個世紀70-80年代時，當通貨膨脹爆發(fā)后所出現(xiàn)的這一現(xiàn)象。

隨著通脹消退（我們要感謝美聯(lián)儲前主席保羅·沃爾克的英勇行動），讓折舊費用不足以構成一個經(jīng)濟問題。但問題依然存在。很多時候，鐵路運輸行業(yè)的很多折舊項目其現(xiàn)行成本其實遠超過歷史成本，一個不可避免的結果是，整個鐵路行業(yè)的報告盈利遠遠高于其真正的經(jīng)濟收益。

從具體的會計項目來看，伯靈頓北圣太菲鐵路運輸公司（BNSF）的賬目上，按照GAAP一般公認會計原則計算，去年公司計提了總額21億美元的折舊費用。但是，如果我們公司之前一次性把這筆錢花掉而不是每年計提折舊費用，公司旗下的鐵路資產(chǎn)將很快出現(xiàn)質量下降的問題，公司業(yè)務的競爭力也將隨之下降。因此，在伯靈頓北圣太菲鐵路運輸公司持有的資產(chǎn)上，我們實際上花費了比會計賬目中折舊費用更多的資金。不僅如此，未來幾十年中，這種會計折舊費用和實際經(jīng)營開支之間的較大差異將持續(xù)出現(xiàn)。

盡管如此，查理和我都非?？春梦覀兊蔫F路運輸資產(chǎn)和業(yè)務，這也是我們最好的幾個收購項目之一。

如今，太多公司管理層在尋找各種各樣的辦法向股東匯報公司調(diào)整后凈利潤，并試圖在財報中突出強調(diào)這一個高于符合一般公認會計原則凈利潤的數(shù)字。同時，每年都有越來越多的公司管理層這樣做。在實際工作中，會計人員有很多辦法來施展他們的財務技巧。其中，將“公司重組費用”和“股權補償”剔除在經(jīng)營費用開支項目之外，成為這些公司最喜歡使用的兩個財技。

查理和我希望公司管理層在每份財報的備注部分，不論好壞，詳細說明會影響符合一般公認會計原則業(yè)績數(shù)字的非經(jīng)常性損益項目的來源。畢竟，我們看公司過去的業(yè)績數(shù)字是為了更好地預測公司未來的業(yè)績表現(xiàn)。但是，如果一個公司的管理層經(jīng)常通過避開實際費用開支而強調(diào)調(diào)整后每股收益，那我們會感到非常緊張，因為這種不好的行為會傳染。一個公司中，如果CEO刻意尋找粉飾財務數(shù)字的途徑，這種態(tài)度通常會在公司內(nèi)部形成一種鼓勵底層員工也努力粉飾財務數(shù)字的企業(yè)文化。如果企業(yè)高層的目標僅僅是為了展示一個好看的財務數(shù)字，那么保險公司可能會低估賠款準備金的數(shù)額，這種行為過去毀滅了許多公司。

查理和我在聽到一些分析師大舉贊揚那些總能達成預期業(yè)績目標的公司管理層時，都會感到很不安。事實上，公司業(yè)務發(fā)展是很難預測的，因此公司也很難總是達成業(yè)績預期。因此，企業(yè)總會不可避免地出現(xiàn)實際業(yè)績低于預期水平的情況。這種問題出現(xiàn)時，太過于關注股價表現(xiàn)的公司CEO就有可能粉飾財務數(shù)字。

讓我們深入探討一下喜歡將“公司重組費用”和“股權補償”不計入經(jīng)營費用開支項目的公司管理層。首先我們來看看“公司重組費用”。從1965年我們買下伯克希爾·哈撒韋公司之后，我認為公司就一直在不停進行著重組。那時，公司旗下僅僅只有一個北方地區(qū)的紡織業(yè)務，公司在重組方面沒有什么選擇余地。如今，每年伯克希爾·哈撒韋公司內(nèi)部都會進行大量重組活動，這是因為公司旗下數(shù)百家子公司中，總有一些業(yè)務需要變革。正如我之前提到的，去年我們在金霸王公司的重組上投入了大量資金，以確保公司在未來幾十年中能維持市場競爭力。

但是，我們還從來沒有將公司重組費用單獨列出，然后告訴你在估測伯克希爾·哈撒韋公司的正常盈利能力時不要考慮這些非經(jīng)常損益項目。在某一年中，如果確實存在一些大額費用開支項目的話，我當然會在公司財報的備注部分中說明這些費用開支。事實上，當公司旗下某個業(yè)務需要進行全面重組的話，例如當年卡夫公司和亨氏公司合并，我們認為要向公司的股東清楚解釋花費這一大筆巨額資金合并兩家公司業(yè)務的理由。而卡夫亨氏公司的首席執(zhí)行官也是這么做的，管理層說明的理由也得到了包括我個人在內(nèi)的公司董事會批準。但是，如果每一年公司管理層都告訴股東一些“公司重組費用”不應當計入企業(yè)業(yè)績評估，而這些業(yè)績調(diào)整項目實際上都是公司經(jīng)營必需的開支，那么公司管理層就是在誤導股東。不僅如此，許多股票分析師和財經(jīng)記者也都輕信了這種粉飾后的財務數(shù)字。

不僅如此，一些公司管理層更大膽宣稱“股權補償”方面的開支不屬于公司經(jīng)營費用開支項目。實際上，這樣做的公司高層只習慣是在告訴股東：“如果公司向我支付一系列股票期權或限制性股票來作為薪酬，股東就不用擔心薪酬對公司盈利表現(xiàn)的影響，因為我會把這些開支調(diào)整掉”。

為更好地認清一些公司管理層使用的粉飾財務數(shù)據(jù)的財技，讓我們來觀摩一個假想的炮制漂亮財務數(shù)據(jù)的會計實驗室，這個實驗室的唯一目標就是粉飾伯克希爾·哈撒韋公司財報中披露的財務數(shù)字。一些充滿想象力的會計師正在等著我們，迫切地想要展示他們的財技，讓我們一起去看看吧。

注意，我曾說過對于許多大型企業(yè)最高層的三到四名高管而言，股權補償應當占高管全部薪酬的20%以上。但是，你們更應當注意的一點是，在伯克希爾·哈撒韋公司旗下各個子公司中任職的數(shù)百名高管中，他們獲得股權補償報酬比例與其他公司類似，但伯克希爾·哈撒韋公司僅僅使用現(xiàn)金來支付這筆報酬。不僅如此，我自然而然地也把所有這些當作股權補償開支付給伯克希爾·哈撒韋公司旗下高管的資金，都計入公司的經(jīng)營費用開支項目中。

但是，一些會計人員可能會難掩笑意，立即向我指出在支付給伯克希爾·哈撒韋公司旗下高管的薪資報酬中，20%的報酬可計入“代替股權補償而支付的現(xiàn)金”一欄中，因此這筆開支實際上可以不算入“實際”經(jīng)營費用開支。所以，伯克希爾·哈撒韋公司是不是也可以向股東匯報“調(diào)整后”的凈利潤？

讓我們回歸現(xiàn)實。如果一個公司的CEO想要在披露財務數(shù)據(jù)時，不計入股權補償開支，這些公司高管應向公司股東解釋以下兩個問題：為什么支付給公司職員的現(xiàn)金等價物不應當計入公司經(jīng)營費用開支，或者為什么在計算公司凈利潤時需要將工資開支排除在外？

在上個世紀六十年代中，當時企業(yè)粉飾財務數(shù)字的情況非常普遍。曾有這樣一個故事，一個公司即將上市，這個公司的首席執(zhí)行官問備選的審計師：“二加二等于幾？“一個審計師回答道：”CEO你心里想的數(shù)字是多少呢？“而這個審計師最終拿下了這個工作機會。

金融和金融產(chǎn)品

目前，我們公司的租賃和租借業(yè)務是由CORT公司（負責家具租賃業(yè)務）、XTRA公司（負責半自動拖車租賃業(yè)務）以及Marmon公司（主要負責油罐車、貨車、聯(lián)運罐式集裝箱和起重機租賃服務）具體運營。這三家公司每一個都是各自細分領域內(nèi)的龍頭企業(yè)。

同時，這章節(jié)中我們也會講到克萊頓房屋公司（Clayton Homes）?？巳R頓房屋公司大部分營收是從銷售活動房屋的業(yè)務中獲得的，但公司旗下規(guī)模巨大的房屋按揭貸款投資組合貢獻了公司大部分的凈利潤。去年，克萊頓房屋公司成為美國最大的房屋建造公司，共計建成42075棟房屋，占美國新建房屋總數(shù)的5%。公平地說，其他大型房屋建造企業(yè)建成房屋的實際價值遠超過克萊頓房屋公司，因為這些公司主要銷售現(xiàn)場建造的房屋，這種房屋的市場價格較高。

2015年，克萊頓房屋公司開始擴大業(yè)務規(guī)模，買下了第一家現(xiàn)場建造房屋的公司。2016年，克萊頓房屋公司又進行了另外兩次類似的收購活動。未來，克萊頓房屋公司還將繼續(xù)收購其他標的。在2017年中，預計現(xiàn)場建造房屋業(yè)務在克萊頓房屋公司房屋銷售量中占比將達到3%以上，在銷售總額占比將達到14%左右。

盡管如此，克萊頓房屋公司的業(yè)務重心將仍然放在建造活動房屋上，目前，在總費用低于15萬美元的全美新建房屋市場中，活動房屋占比高達70%左右。而克萊頓房屋公司目前在活動房屋領域的市場份額約為一半，這比2003年伯克希爾·哈撒韋公司收購該房屋公司時的業(yè)績表現(xiàn)有大幅提升。當時，克萊頓房屋公司在行業(yè)房屋銷量排名第三，員工數(shù)量僅為6731人。如今，算上克萊頓房屋公司新收購的公司在內(nèi)，整個公司的員工總數(shù)已上升到14677人。未來，克萊頓房屋公司的員工規(guī)模還將繼續(xù)擴大。

過去幾年中，克萊頓房屋公司的盈利表現(xiàn)大幅提升，主要歸功于超低的利率環(huán)境?？巳R頓房屋公司發(fā)放給購房者的房屋按揭貸款主要是長期的固定利率貸款（平均貸款年限長達25年）。但是，克萊頓房屋公司自身的負債主要集中在短期信貸，這些貸款會定期重新定價。當市場利率下行時，克萊頓房屋公司從這些房屋按揭貸款投資中獲得的凈利潤會大幅上升。通常，我們會避開這種長貸短接的商業(yè)模式，因為這種業(yè)務模式會對金融機構造成嚴重的問題。但是，整體來看，伯克希爾·哈撒韋公司的業(yè)績表現(xiàn)對資產(chǎn)端利率更敏感，也就是說如果短期利率上行，伯克希爾·哈撒韋公司的合并后凈利潤會上升，即使克萊頓房屋公司這一部分業(yè)務的凈利潤會下降。

去年，對8304例活動房屋住房按揭貸款，克萊頓房屋公司不得不收回抵押的房屋資產(chǎn)，約占房屋按揭貸款投資組合的2.5%。造成房屋按揭貸款違約的一部分原因是消費者人口分布因素。一般而言，克萊頓房屋公司的消費者群體是低收入家庭，這些消費者的信用評級得分較差，許多人都從事于經(jīng)濟陷入危機時首先會受到?jīng)_擊的職業(yè)。同時，許多消費者的財務狀況會由于離婚或親人離世而受到較大打擊，通常高收入家庭財務狀況受到此類事件的影響較小。但是，幾乎這些消費者都有很強的欲望想要買房，同時這些貸款者每月需要償還的住房按揭貸款數(shù)額也僅為587美元，這個數(shù)字包括保險費用和房產(chǎn)稅，因此克萊頓房屋公司的業(yè)務風險在一定程度上被抵消。

同時，克萊頓房屋公司一直以來都堅持幫助有財務困難的房屋按揭貸款者渡過難關的項目。其中，最受歡迎的兩個財務支持項目是貸款延期和債務豁免。去年，約有11000名房屋按揭貸款者獲得了貸款延期許可，另外克萊頓房屋公司豁免了3800人應還的房屋按揭貸款，總額高達340萬美元。當克萊頓房屋公司批準這些項目時，公司不會賺到任何利息或手續(xù)費收入。但是，我們發(fā)現(xiàn)，過去兩年中，93%接受財務支持的住房按揭貸款者仍居住在自己的住房中。盡管我們再收回抵押房屋資產(chǎn)方面損失了較大一筆錢，去年這方面的損失高達1.5億美元，但克萊頓房屋公司提供的財務支持項目最終同時幫助了公司自己和申請房屋按揭貸款的消費者。

一直以來，克萊頓房屋公司和伯克希爾·哈撒韋公司之間維持了非常良好的合作伙伴關系。凱文·克萊頓為公司帶來了一流的管理層和企業(yè)文化。同時，伯克希爾·哈撒韋公司則為克萊頓房屋公司提供了無可企及的長期支持，即使經(jīng)濟大衰退時期活動房屋建造行業(yè)出現(xiàn)較大危機。當房屋建造行業(yè)其他領軍企業(yè)消失后，克萊頓房屋公司不僅為自己的經(jīng)銷商提供信貸支持，也為銷售競爭對手產(chǎn)品的經(jīng)銷商提供貸款。在伯克希爾·哈撒韋公司內(nèi)部，我們在收購其他公司時從來不寄希望于兩家公司的協(xié)同效應，但是，在克萊頓房屋公司這里，我們在收購克萊頓房屋公司后創(chuàng)造了非常重要的協(xié)同效應。

去年，Marmon公司的軌道車租賃業(yè)務出現(xiàn)了較大衰退，這將導致2017年公司整體凈利潤下降。2016年十二月，Marmon公司旗下車隊的租用率為91%，低于去年同期租用率97%。我們在2015年從通用電氣公司手中收購的大型汽車的租用率下降尤其嚴重。同時，Marmon公司旗下的起重機和集裝箱的租用率也出現(xiàn)不同程度的下降。

過去一段時間內(nèi)，軌道車的市場需求量出現(xiàn)較大波動，而這種情況未來將繼續(xù)持續(xù)下去。盡管如此，我們?nèi)匀环浅？春眠@個業(yè)務，并預計未來幾年中這個業(yè)務將為我們創(chuàng)造良好的股權回報率。油罐車租賃業(yè)務是Marmon公司的強項。通常，人們會認為油罐車僅僅是用于運輸原油，但是實際上，這種油罐車可以用于運輸多種多樣的貨物。

未來一段時間內(nèi)，我們預計將繼續(xù)擴大軌道車租賃業(yè)務的規(guī)模。與此同時，Marmon公司也在進行一系列補強型并購交易，這些交易對公司財務業(yè)績的影響將在制造、服務和零售章節(jié)中具體描述。

以下是我們旗下金融行業(yè)相關企業(yè)稅前凈利潤的情況（不計資本利得或損失）。

金融行業(yè)相關企業(yè)稅前凈利潤的情況金融行業(yè)相關企業(yè)稅前凈利潤的情況