在由美國次貸引發(fā)的全球金融危機的影響下，當(dāng)前世界商品市場需求放緩，價格走低，特別是石油價格大幅下跌，如美原油期貨價格本周一電子盤已經(jīng)跌至57.73美元/桶，CRB指數(shù)日前也跌至2003年年底以來的低點，整個商品市場遭遇重挫。在此背景下，倫銅迅速回落，從最高8940美元/噸跌至3600美元/噸附近，僅用了3個月時間，跌幅高達148%。下一步銅的走勢如何，筆者試從市場角度出發(fā)闡述之。

　　倫銅多期限合約升貼水由升水轉(zhuǎn)為貼水

　　基差是指某一特定商品在某一特定時間和地點的現(xiàn)貨價格與該商品在期貨市場的期貨價格之差，即：基差=現(xiàn)貨價格-期貨價格。基差包含著兩個成份，即現(xiàn)貨與期貨市場間的“時”與“空”兩個因素。前者反映兩個市場間的時間因素，即兩個不同交割月份的持有成本，它又包括儲藏費、利息、保險費和損耗費等，其中利率變動對持有成本的影響很大；后者則反映現(xiàn)貨與期貨市場間的空間因素?；畎鴥蓚€市場之間的運輸成本和持有成本。這也正是在同一時間里，兩個不同地點的基差不同的基本原因。就同一市場而言，不同時期的基差理論上應(yīng)充分反映著持有成本，即持有成本的那部分基差是隨著時間而變動的，離期貨合約到期的時間越長，持有成本就越大，而當(dāng)非常接近合約的到期日時，就某地的現(xiàn)貨價格與期貨價格而言必然相近或相等。期貨價格中也有近遠月合約之分，如果遠月期貨合約價格高于近月合約，則遠月對于近月升水；反之，則遠月對近月貼水。當(dāng)前倫銅現(xiàn)貨對三月期銅升貼水由升水走平、收窄轉(zhuǎn)為貼水，上周五貼水為26.5美元，這是今年以來第二次表現(xiàn)為貼水。多期限合約升貼水由走平至貼水，顯示了倫銅牛市結(jié)構(gòu)遭到破壞。

　　倫銅庫存持續(xù)增加

　　根據(jù)微觀經(jīng)濟學(xué)原理：當(dāng)某一商品出現(xiàn)供大于求時，其價格下跌，反之則上揚。同時價格反過來又會影響供求，即當(dāng)價格上漲時，供應(yīng)會增加而需求減少，反之就會出現(xiàn)需求上升而供給減少，因此價格和供求互為影響。體現(xiàn)供求關(guān)系的一個重要指標(biāo)是庫存。銅的庫存分報告庫存和非報告庫存。報告庫存又稱“顯性庫存”(visible stocks或apparent stocks)，是指交易所庫存。倫銅庫存從今年5月7日到11月7日由最低109025噸增加到了254800噸，增加了234%，大幅上升，創(chuàng)2004年3月以來最高，反映了需求的缺乏。

　　國際銅業(yè)研究組織(ICSG)在其最新的月度報告中稱，今年1-7月全球精煉銅供需缺口為5.4萬噸，而上年同期的缺口為8.9萬噸。今年1-7月全球精煉銅產(chǎn)量為1066.3萬噸，而同期全球總消費量則為1071.7萬噸。庫存和供需前景都對銅價走高不利。

　　基金凈空保持高位

　　基金業(yè)的歷史雖然很長，但直到上個世紀(jì)90年代才得到蓬勃的發(fā)展。與此同時，基金參與商品期貨交易的程度也大幅度提高。從最近10年的銅市場演變來看，基金在銅價的漲跌中都起到了推波助瀾的作用。從COMEX的銅價與非商業(yè)性頭寸(普遍被認(rèn)為是基金的投機頭寸)變化來看，銅價的漲跌與基金的頭寸之間有非常好的相關(guān)性。而且由于基金對宏觀基本面的理解更為深刻并具有“先知先覺”，所以了解基金的動向也是把握行情的關(guān)鍵。從最新一期的CFTC持倉報告可以看出，截至11月4日基金凈空為16158手，也為2007年以來的高位。顯示基金繼續(xù)看空后市。

　　倫銅的高持倉意味深長

　　本輪行情大幅下挫，上海期銅總持倉由最高245766手(9月18日)到最低81716手(10月27日強制減倉)，減倉幅度之大令人吃驚，多頭風(fēng)險得到有效釋放。而倫銅總持倉仍然維持在28萬手的高水平上，基本沒有變化。由于持倉量是從該種期貨合約開始交易起，到計算該持倉量止這段時間內(nèi)尚未對沖結(jié)算的合約數(shù)量，持倉量越大，該合約到期前平倉交易量和實物交割量的總和就越大。因此，分析持倉量的變化可推測資金在期貨市場的流向。持倉量增加，表明資金流入期貨市場；反之，則說明資金正流出期貨市場。在一般情況下，如果成交量、未平倉量的增加與價格變動同向，其價格趨勢可繼續(xù)維持一段時間。由此可以判斷倫銅多頭處于不利方向，多頭是在目前期價低位振蕩止損出局還是繼續(xù)持倉值得關(guān)注。

　　綜上所述，銅市目前關(guān)注熱點是倫銅持倉的高企。而國際貨幣基金會(IMF)上周四表示，全球發(fā)達經(jīng)濟體將步入二戰(zhàn)以來的首次全年經(jīng)濟收縮，政府應(yīng)增加支出支撐全球經(jīng)濟。預(yù)計2009年全球經(jīng)濟將成長2.2%，較10月時的預(yù)估低0.8個百分點。宏觀經(jīng)濟前景不佳，導(dǎo)致銅需求前景黯淡，倫銅庫存持續(xù)大增?；鸨３执罅績艨詹课?，升貼水結(jié)構(gòu)預(yù)示本輪牛市的基礎(chǔ)動搖。倫銅持倉如何化解以及本輪行情暴跌就成為近期投資者的關(guān)注焦點。