期現(xiàn)套利機(jī)會(huì)的出現(xiàn)與否取決于基差的變化,即期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格的差。由于較短的到期時(shí)間,因而主力合約往往最具有期現(xiàn)套利的可操作性。以下就股指期貨已經(jīng)交割的10個(gè)合約(IF1005、IF1006、IF1007、IF1008、IF1009、IF1010、IF1011、IF1012、IF1101和IF1102)在其作為主力合約時(shí)的基差情況來進(jìn)行回顧分析。

IF1005是股指期貨掛牌交易的第一個(gè)主力合約,其存續(xù)期間期現(xiàn)兩市經(jīng)歷單邊下跌的行情,期指跌幅明顯小于滬深300指數(shù),出現(xiàn)較多的套利機(jī)會(huì),套利收益頗豐。IF1005極端最大的五個(gè)基差值均在100點(diǎn)以上,樣本中超過75%的基差具有理論上的期現(xiàn)套利機(jī)會(huì)。而在末端出現(xiàn)的基差極端最小值都在-15點(diǎn)以下,因而理論上IF1005最大可以獲得105.31–(-23.16)=128.47點(diǎn)的套利收益。期指上市首月堪稱期現(xiàn)套利的黃金時(shí)期,符合國際市場股指期貨剛推出時(shí)期的特點(diǎn)。

IF1006作為期間期現(xiàn)兩市沖高受阻后橫盤震蕩,其基差處于較為穩(wěn)定的小幅升水中,期現(xiàn)套利機(jī)會(huì)仍頻繁出現(xiàn),但套利收益較IF1005明顯下降。全樣本中約25%的基差具有理論上的期現(xiàn)套利機(jī)會(huì)?；顦O端最小值都在-5點(diǎn)以下,因而理論上IF1006最大可以獲得56.93–(-11.48)=68.41點(diǎn)的套利收益。無論從機(jī)會(huì)還是收益的角度來看,IF1006套利情況遠(yuǎn)不如IF1005。

IF1007成為主力合約后,上證綜指下探2319的低點(diǎn)后即現(xiàn)反彈,但期指多頭信心不足,期指基差明顯下落,較少出現(xiàn)期現(xiàn)套利機(jī)會(huì)。IF1007基差均值為7.90,樣本中僅有5%的基差具有理論上的期現(xiàn)套利機(jī)會(huì)?；顦O端最小值則在-20點(diǎn)以下,較多出現(xiàn)在交割日,理論上IF1007最大可以獲得32.39–(-23.75)=56.14點(diǎn)的套利收益。由此可知,IF1007套利雖仍有獲得超過50個(gè)點(diǎn)收益的可能,但主要是由較大的負(fù)基差所貢獻(xiàn),難以確保無風(fēng)險(xiǎn)的特性,故當(dāng)月套利者的參與熱情已遠(yuǎn)不如前兩個(gè)合約。

IF1008和IF1009作主力合約時(shí),期現(xiàn)兩市單邊上漲至前期壓力位后高位盤整,期指多頭追漲時(shí)略顯猶豫,基差在很長時(shí)間內(nèi)處于負(fù)值,期現(xiàn)套利情況與前一個(gè)合約相似。其中IF1008基差均值為2.11,處于升貼水的邊緣,全樣本中僅有約1%的基差具有理論上的期現(xiàn)套利機(jī)會(huì)。理論上IF1008最大可以獲得33.35–(-22.09)=55.44點(diǎn)的套利收益,IF1009最大可以獲得34.39–(-5.68)=40.07點(diǎn)的套利收益。

由于經(jīng)歷了中秋和國慶兩個(gè)長假,IF1010成為主力合約的時(shí)間相對(duì)較短。其前半段基差波動(dòng)較為平穩(wěn),沒有出現(xiàn)套利機(jī)會(huì),國慶后雖然跟隨指數(shù)大幅跳漲,但由于面臨交割,多頭動(dòng)作較為謹(jǐn)慎,臨近到期日出現(xiàn)了超過30點(diǎn)的貼水?；罹禐?.78,極端最大的五個(gè)基差值在20點(diǎn)以上,樣本中僅有不到1%的基差具有理論上的期現(xiàn)套利機(jī)會(huì)。基差極端最小值為-35左右,理論上IF1010最大可以獲得32.63–(-37.02)=69.65點(diǎn)的套利收益,不過由于該收益主要由貼水所貢獻(xiàn),極少數(shù)的期現(xiàn)套利者能夠獲得如此收益。

IF1011成為主力合約后,滬深300指數(shù)大幅上漲突破多個(gè)關(guān)鍵技術(shù)點(diǎn)位,引發(fā)多頭入場追漲,空頭節(jié)節(jié)敗退,基差大幅擴(kuò)大,于是股指期貨推出半年后再次出現(xiàn)了相當(dāng)高的期現(xiàn)套利機(jī)會(huì)。全樣本中超過30%的基差具有理論上的期現(xiàn)套利機(jī)會(huì)?；顦O端最小值為-55左右,理論上IF1011最大可以獲得133.90–(-57.22)=191.12點(diǎn)的套利收益,為截至目前最高的套利收益可能。

IF1012和IF1101作為主力合約期間滬深兩市震蕩下行,但空頭打壓期指意愿不強(qiáng),其基差在相對(duì)高位仍維持了一段時(shí)間,留給期現(xiàn)套利者一定的盈利空間。理論上IF1012最大可以獲得66.45–(-11.89)=78.34點(diǎn)的套利收益,IF1101最大可以獲得61.10–(-9.05)=70.15點(diǎn)的套利收益,仍處于相對(duì)較高的水平。

IF1102作為主力合約期間,滬深300指數(shù)一度下跌至2010年10月行情剛啟動(dòng)的點(diǎn)位附近,期指多空雙方處于較好的平衡狀態(tài),基差狀況與IF1009的情況較為相似?；罹禐?.26,全樣本中幾乎沒有基差具有理論上的期現(xiàn)套利機(jī)會(huì)。理論上IF1102最大可以獲得24.58–(-15.35)=39.93點(diǎn)的套利收益,不過對(duì)于套利者并不具有較好的可操作性。

海外股指期貨市場成立后的前兩年一般都可以獲得較多的套利機(jī)會(huì)和較大的套利收益,而國內(nèi)的股指期貨市場成熟速度超出人們的預(yù)期,期指掛牌交易以來主力合約只出現(xiàn)了兩次連續(xù)大幅升水的狀況。市場上已經(jīng)產(chǎn)生了一批專做期現(xiàn)套利的投資者,逢基差高位即可見到有不少賣單涌出,從而壓低基差水平。預(yù)計(jì)今后除非出現(xiàn)力度較大的單邊市行情,否則各合約的基差走勢將愈發(fā)趨于穩(wěn)定,純粹的無風(fēng)險(xiǎn)套利收益亦將更難以捕捉。